业绩符合预期，盈利能力、经营质量表现亮眼

业绩简评 2024年8月27日，公司发布2024年半年报。24H1公司实现营业 收入67.65亿元，同比+61.79%；实现归母净利润2.99亿元，同比+11.08%；其中Q2实现营业收入38.12亿元，同比+58.98%；实现归母净利润2.23亿元，同比+53.61%，业绩符合预期。 经营分析 N型出货占比持续提升，公司盈利能力显著改善：2024上半年公 人民币(元)成交金额(百万元) 司光伏导电银浆出货量达1163吨，同比增长38.1%，其中N型出 货占比为70%，N型占比提升叠加高毛利LECO产品快速上量，推动公司银浆产品单位毛利环比明显提升，Q2公司实现毛利率13.0%，环比+4.7PCT。同时公司成本管控能力持续提升，盈利能力显著改善，公司Q2单季度实现净利率5.9%，环比+3.3PCT，并且公司通过上下游结构优化和对客户回款的风险管控，Q2经营性现 金流单季度实现环比转正，Q1为-12.8亿元，Q2为7.6亿元。产品体系迭代迅速，非光伏业务稳步扩张：公司浆料产品凭借长期积累的材料和配方设计能力，从应用行业、材料体系两方面维度 公司基本情况（人民币） 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 6,504 10,290 15,456 16,765 19,670 营业收入增长率 27.94% 58.21% 50.20% 8.47% 17.32% 归母净利润(百万元) 391 442 659 900 1,051 归母净利润增长率 58.53% 13.00% 48.97% 36.72% 16.69% 摊薄每股收益(元) 3.496 2.669 2.721 3.720 4.341 每股经营性现金流净额 -10.86 -16.08 -0.82 3.97 2.79 ROE(归属母公司)(摊薄) 8.60% 8.99% 12.39% 15.37% 16.20% P/E 42.66 20.08 10.33 7.56 6.48 P/B 3.67 1.80 1.28 1.16 1.05 拓宽市场空间。光伏方面，TOPCon路线上，实现LECO烧结银浆、密栅窄线宽背面细栅银浆、P+型Poly接触银浆系列产品等新品量产；HJT路线上，30%以下银含浆料实现量产；BC、钙钛矿叠层路线上，分别实现高温/超低温浆料体电阻的降低；通信、电子器件方面，子公司匠聚单月量产出货规模达到吨级；汽车方面，电子浆料产品已在多款新能源汽车中完成导入。此外，公司产品品类向粉、胶拓宽，子公司德朗聚开发封装定位胶助力光伏0BB技术进步，已实现规模化量产，成功推出新型绝缘胶与电池保护胶系列产品，解决BC组件痛点；银粉产品上实现PERC银浆、TOPCon银浆的全系列覆盖，HJT银包铜粉进入小试阶段；MLCC用银粉进入客 55.00 50.00 45.00 40.00 35.00 30.00 25.00 230828 231128 240228 240528 成交金额聚和材料沪深300 400 350 300 250 200 150 100 50 0 户端产品外测环节，钌粉、铜粉均进入小批量试制阶段。 盈利预测、估值与评级 根据公司出货情况及最新业务进展，下调公司2024-2026年盈利分别至6.59（-12%）/9.00/10.51亿元，对应EPS为2.72/3.72/4.34元，当前股价对应PE分别为10.3/7.6/6.5倍，维持“买入”评级。 风险提示 新技术渗透不及预期，研发进展不及预期。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 5,084 6,504 10,290 15,456 16,765 19,670 货币资金 107 773 749 874 943 1,108 增长率 27.9% 58.2% 50.2% 8.5% 17.3% 应收款项 1,909 2,029 3,257 4,280 4,353 4,814 主营业务成本 -4,551 -5,753 -9,280 -14,067 -15,149 -17,814 存货 533 605 1,327 1,495 1,530 1,704 %销售收入 89.5% 88.4% 90.2% 91.0% 90.4% 90.6% 其他流动资产 163 2,114 1,462 1,919 2,037 2,179 毛利 533 752 1,010 1,388 1,617 1,857 流动资产 2,712 5,521 6,794 8,569 8,862 9,805 %销售收入 10.5% 11.6% 9.8% 9.0% 9.6% 9.4% %总资产 94.7% 95.0% 90.6% 91.8% 91.1% 91.2% 营业税金及附加 -10 -7 -15 -31 -34 -39 长期投资 0 0 285 285 285 285 %销售收入 0.2% 0.1% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 固定资产 63 124 204 218 230 238 销售费用 -20 -25 -40 -46 -50 -59 %总资产 2.2% 2.1% 2.7% 2.3% 2.4% 2.2% %销售收入 0.4% 0.4% 0.4% 0.3% 0.3% 0.3% 无形资产 72 129 156 253 337 412 管理费用 -56 -63 -87 -108 -117 -138 非流动资产 152 291 702 770 865 948 %销售收入 1.1% 1.0% 0.8% 0.7% 0.7% 0.7% %总资产 5.3% 5.0% 9.4% 8.2% 8.9% 8.8% 研发费用 -161 -214 -294 -278 -302 -354 资产总计 2,865 5,811 7,496 9,339 9,728 10,753 %销售收入 3.2% 3.3% 2.9% 1.8% 1.8% 1.8% 短期借款 1,267 769 1,936 3,086 2,881 3,117 息税前利润（EBIT） 287 442 573 925 1,114 1,266 应付款项 238 367 512 792 853 1,003 %销售收入 5.6% 6.8% 5.6% 6.0% 6.6% 6.4% 其他流动负债 113 110 104 137 132 141 财务费用 0 -32 -39 -59 -71 -69 流动负债 1,618 1,246 2,552 4,015 3,865 4,262 %销售收入 0.0% 0.5% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -23 -20 -94 -110 -66 -52 其他长期负债 11 19 23 7 5 4 公允价值变动收益 -2 0 -13 -51 0 0 负债 1,629 1,264 2,576 4,022 3,871 4,266 投资收益 -20 23 41 15 15 15 普通股股东权益 1,236 4,547 4,920 5,317 5,857 6,487 %税前利润 n.a 5.4% 8.3% 2.0% 1.5% 1.3% 其中：股本 84 112 166 242 242 242 营业利润 266 428 498 740 1,012 1,180 未分配利润 399 752 1,133 1,529 2,069 2,699 营业利润率 5.2% 6.6% 4.8% 4.8% 6.0% 6.0% 少数股东权益 0 0 0 0 0 0 营业外收支 0 0 0 0 0 0 负债股东权益合计 2,865 5,811 7,496 9,339 9,728 10,753 税前利润利润率 267 5.2% 428 6.6% 498 4.8% 740 4.8% 1,012 6.0% 1,180 6.0% 比率分析 所得税 -20 -37 -57 -81 -111 -130 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 7.5% 8.6% 11.4% 11.0% 11.0% 11.0% 每股指标 净利润 247 391 441 659 900 1,051 每股收益 2.941 3.496 2.669 2.721 3.720 4.341 少数股东损益 0 0 -1 0 0 0 每股净资产 14.727 40.631 29.704 21.966 24.198 26.803 归属于母公司的净利润 247 391 442 659 900 1,051 每股经营现金净流 -12.614 -10.855 -16.083 -0.817 3.968 2.793 净利率 4.9% 6.0% 4.3% 4.3% 5.4% 5.3% 每股股利 0.000 0.538 0.538 1.131 1.500 1.600 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 19.97% 8.60% 8.99% 12.39% 15.37% 16.20% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 8.61% 6.73% 5.90% 7.05% 9.26% 9.77% 净利润 247 391 441 659 900 1,051 投入资本收益率 10.59% 7.60% 7.40% 9.80% 11.35% 11.74% 少数股东损益 0 0 -1 0 0 0 增长率 非现金支出 47 60 166 149 121 120 主营业务收入增长率 103.14% 27.94% 58.21% 50.20% 8.47% 17.32% 非经营收益 -8 1 -34 142 75 75 EBIT增长率 64.61% 54.09% 29.76% 61.28% 20.46% 13.69% 营运资金变动 -1,345 -1,667 -3,237 -1,147 -135 -570 净利润增长率 98.62% 58.53% 13.00% 48.97% 36.72% 16.69% 经营活动现金净流 -1,058 -1,215 -2,664 -198 960 676 总资产增长率 92.94% 102.85% 28.99% 24.59% 4.16% 10.54% 资本开支 -88 -159 -100 -142 -150 -150 资产管理能力 投资 11 -1,999 234 -351 -100 -100 应收账款周转天数 41.5 51.6 51.3 75.0 70.0 65.0 其他 -20 21 0 15 15 15 存货周转天数 32.8 36.1 38.0 40.0 38.0 36.0 投资活动现金净流 -96 -2,136 133 -478 -235 -235 应付账款周转天数 12.5 11.2 4.0 3.0 3.0 3.0 股权募资 0 2,956 0 1 0 0 固定资产周转天数 1.5 6.9 5.7 3.7 3.2 2.5 债权募资 58 -415 -30 1,141 -205 237 偿债能力 其他 1,137 1,453 2,392 -339 -450 -511 净负债/股东权益 93.84% -44.05% -4.21% 11.61% 4.17% 3.32% 筹资活动现金净流 1,194 3,994 2,362 804 -655 -274 EBIT利息保障倍数 -846.7 13.9 14.9 15.7 15.7 18.3 现金净流量 60 645 -172 128 70 167 资产负债率 56.86% 21.75% 34.36% 43.07% 39.79% 39.67% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分