材料为基、创新为驱，陆海同行蓄势待发

公司近一年市场表现 投资要点： 材料为基础，创新为驱动，深耕汽车、风电、轨交等领域，全面推进材料到制品的大规模工程化应用。公司始建于1984年，2006年进军风电领域，2007年进入汽车领域，2014年收购德国博戈，有四十年的发展历史。2021年公司提级为中车一级子公司，近两年蝉联国资委科改示范企业。公司以高分子材料研究及工程应用为产业发展方向，形成了“轨道交通+工业工程+风 电+汽车零部件+新型材料”的多领域产业形态，且在各领域均处于行业领先 地位。2019-2023年期间公司营收CAGR为11.75%，归母净利润CAGR为 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 公司研究/深度分析 2024年8月27日 买入-A(首次) 时代新材（600458.SH） 材料为基、创新为驱，陆海同行蓄势待发 新材料 市场数据：2024年8月26日 收盘价（元）：8.96 总股本（亿股）：8.25 流通股本（亿股）：8.03 流通市值（亿元）：71.93 基础数据：2024年6月30日 每股净资产（元）：8.01 每股资本公积（元）：4.03 每股未分配利润（元）：2.12 资料来源：最闻 分析师：刘斌汽车 执业登记编码：S0760524030001邮箱：liubin3@sxzq.com 冀泳洁博士新材料 执业登记编码：S0760523120002邮箱：jiyongjie@sxzq.com 研究助理：王锐 邮箱：wangrui1@sxzq.com 63.51%。 战略调整、降本增效全面落实，助力汽车板块盈利修复，业务形势底部反转。公司2014年收购德国博戈，基于减震产品拓展汽车业务，受汽车行业及公司经营管理影响，博戈盈利能力逐步走低。近两年来，公司加强对海外业务的管控并进行战略调整，多举并行降本增效。客户端，公司打入新能源头部企业，聚焦新能源汽车打造新增长点；成本端，公司布局亚太生产基地，降低原料采购成本、人力成本，提高产能利用率。2024年H1公司汽车板块实现扭亏，未来盈利能力有望持续修复。 风电装机需求景气，双寡头格局稳定，坚持“海上”+“海外”战略，持续拓展市场份额。据GWEC报告显示，2023年全球新增风电装机容量达到117GW，同比增长50%，是历史最高水平。风电装机新增需求持续走高，推动叶片市场规模扩张。公司作为风电双龙头之一，2022年市占率约24%。公司顺应叶片大型化趋势，持续进行技术研发，在满足结构强度及稳定性的基础上，实现工艺及材料优化降低成本。产能方面，公司通过自有资金和定增项目进行大型叶片产能扩建，立足“双海战略”，筹备越南工厂，通过海外基地建设支撑海外本地配套。 减振降噪工程构件领导者，轨道交通市场份额稳居第一，向外拓展线路、桥梁、建筑等工业减振打造新增长极。2024H1，全国铁路完固定资产投资3373亿，同比增长10.6%，动车、机车需求持续回升。2024年动车组首次招标165组已超过2023年全年，此外，设备更新及轨交车辆五级大修来临，维保市场有望显著增长。公司在轨交减振降噪领域深耕数十年，覆盖全球九成车辆主机客户，行业内竞争者产品重合度低和行业高壁垒形成高护城河，龙头地位稳固。行业Beta与公司Alpha共振，定增募投高价值量空簧产品，海外市场和工业工程板块有望成为新发力点。 立足高分子材料，打造新材料产业平台，多产品突破从零到一，有望实 现批量供货进入快速发展阶段。2022年，公司正式成立了新材料事业部，搭建了新材料产业孵化平台。2023年公司多产品技术实现突破，形成了涵盖高性能聚氨酯及其复合材料、长玻纤增强热塑性复合材料、芳纶材料等多维度产品布局。芳纶材料瞄准国产替代赛道，成功开拓了航空航天、轨道交通及新能源汽车等领域的重要客户；自主研发的聚氨酯减振制品已实现批量交付；超级电容隔膜纸通过客户验证并实现小批量供应，为公司业绩提供增量。 盈利预测、估值分析和投资建议：我们预测2024年至2026年，公司分别实现营收194.51/224.20/251.99亿元，同比增长10.9%/15.3%/12.4%；实现归母净利润6.28/8.55/10.34亿元，同比增长62.6%/36.2%/20.9%，对应EPS分别为0.76/1.04/1.25元，PE为11.8/8.6/7.1倍，给予“买入-A”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；国际化经营及管理风险；新产业、新领域开发推广风险；市场需求波动风险。 财务数据与估值： 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 15,035 17,538 19,451 22,420 25,199 YoY(%) 7.0 16.6 10.9 15.3 12.4 净利润(百万元) 357 386 628 855 1,034 YoY(%) 96.5 8.3 62.6 36.2 20.9 毛利率(%) 12.1 16.4 16.0 16.6 17.0 EPS(摊薄/元) 0.43 0.47 0.76 1.04 1.25 ROE(%) 4.0 5.0 7.7 9.6 10.5 P/E(倍) 20.7 19.1 11.8 8.6 7.1 P/B(倍) 1.3 1.3 1.2 1.1 0.9 净利率(%) 2.4 2.2 3.2 3.8 4.1 资料来源：最闻，山西证券研究所 目录 1.材料为基、创新为驱，高端新材料平台型企业8 1.1立足高分子材料，深耕轨交、汽车、风电领域8 1.2央企背景优势显著，股权激励机制完善10 1.3营收稳健增长，盈利逐步修复11 2.汽车：底蕴深厚，凤凰涅槃14 2.1收购德国博戈，拓展汽车业务版图14 2.2管控措施全面落实，业务形势底部反转16 2.3掌握核心材料&工艺、产品开发能力强，盈利能力全面提升可期19 3.风电：双寡头格局稳固，夯实技术提质增效22 3.1风电长期趋势向好，海内外需求有望共振22 3.2双龙头格局已现，叶片大型化大势所趋26 3.3坚持双海战略加速出海，重视技术创新降本增效30 4.轨交&工业工程：减振降噪工程制品领导者，产能落地提升市场份额33 4.1轨交行业稳步复苏，维保市场显著增长35 4.2线路&桥建&风电三轮驱动，工程减振市场地位领先40 5.新材料：打造新材料产业平台，多产品突破“从零到一”44 6.盈利预测与估值48 6.1盈利预测48 6.2估值分析50 7.风险提示52 图表目录 图1：公司发展历程8 图2：公司股权结构11 图3：公司营业收入及增速情况12 图4：公司归母净利润及增速情况12 图5：公司各板块产品营收占比13 图6：公司各板块产品毛利占比13 图7：公司毛利率及净利率情况13 图8：公司各板块毛利率情况13 图9：公司研发投入情况14 图10：公司费用率变化情况14 图11：公司汽车业务（BOGE公司）主要产品15 图12：2016-2022，公司汽车业务长期徘徊，甚至下滑15 图13：2016-2022，公司汽车业务毛利率逐步走低15 图14：2018、2019年汽车业务商誉全额计提准备16 图15：汽车业务相关损失与公司归母净利润对比16 图16：四大举措积极落实发展理念17 图17：公司汽车事业部全球布局，2023年德国关闭波恩工厂向亚太转移产能18 图18：2023年汽车业务净利润和经营活动现金流反转明显18 图19：2023年公司汽车板块营收创新高19 图20：2023年公司汽车板块毛利率触底反弹19 图21：热塑性复合材料汽车制动踏板成为明星产品19 图22：公司新开发HP-RTM复合材料电池上盖产品，轻量化、绝缘、阻燃性能突出20 图23：2024年，公司轻量化单片式板簧量产，复合材料产品矩阵越来越完善20 图24：营收规模对比：公司仍有规模优势21 图25：盈利能力对比：有望缩小毛利率差距21 图26：在降低成本后，公司汽车业务核心竞争力得到加强21 图27：风电叶片行业产业链22 图28：风力发电机组零部件成本构成24 图29：风电叶片结构图24 图30：风电叶片成本结构24 图31：2022年风电叶片主要材料成本占比24 图32：2019-2028全球风电新增装机容量及增速25 图33：2019-2023国内风电新增装机容量及增速25 图34：2024H1风电整机商国内中标情况26 图35：2023国内风电叶片厂商产能占比26 图36：2019-2023年时代新材和中材科技风电叶片领域销量及市占率情况27 图37：2019-2023年时代新材和中材科技风电叶片领域营收及毛利率情况27 图38：2022年国内陆风机组新增装机容量占比28 图39：2022年国内海风机组新增装机容量占比28 图40：2012-2022国内新增陆上和海上风电机组平均单机容量28 图41：风电叶片大型化趋势明显29 图42：2019-2023年国内新增风电机组平均风轮直径及增速29 图43：公司风电叶片主要客户31 图44：2021-2025年公司风电叶片产能情况33 图45：减隔振（震）行业产业链33 图46：公司轨交与工业工程部分产品35 图47：公司轨交减振降噪代表产品36 图48：2021-2023年公司轨交领域营收及增速情况36 图49：2021-2023年公司轨交领域毛利及增速情况36 图50：2023年全国铁路客运量创新高37 图51：2023年全国城轨客运量创新高37 图52：全国铁路固定资产投资开始回升38 图53：动车组购置量显著回升38 图54：城市轨道交通投资缓慢回落38 图55：城轨车辆购置量显著回升38 图56：2017-2027年城市轨道交通线路减振产品当年渗透率40 图57：2021-2023年公司工业与工程领域营收及增速情况41 图58：2021-2023年公司工业与工程领域毛利及增速情况41 图59：轨道交通噪声及震动传播示意图42 图60：LNG储罐示例图42 图61：地铁上盖项目示例图42 图62：风电联轴器示意图43 图63：2019-2023年新材料及其他领域营收及增速情况44 图64：2019-2023年新材料及其他领域毛利及毛利率情况44 图65：传统RTM和HP-RTM成型工艺对比46 图66：HP-RTM工艺流程图46 表1：公司主要产品及分类9 表2：公司定向增发募投项目情况10 表3：各类风电叶片技术优缺点对比23 表4：不同单机容量机组的项目经济指标对比27 表5：公司叶片大型化重要事件及时间29 表6：聚氨酯性能优于环氧树脂30 表7：公司风电叶片在建项目产能及预计达产情况32 表8：公司轨道交通及工业与工程减振领域主要竞争对手情况34 表9：轨道交通减振相关政策39 表10：新材料制品产业化项目情况45 表11：盈利预测49 表12：可比公司经营范围（对应日期20240826）51 表13：可比公司估值（对应日期20240826）51 1.材料为基、创新为驱，高端新材料平台型企业 1.1立足高分子材料，深耕轨交、汽车、风电领域 深耕高分子材料领域四十年，以高分子材料的研究及工程化应用为核心。公司前身铁道部株洲所橡胶实验室成立于1984年，2002年12月成功在登陆交所上市。此后不断拓宽产品应用领域，2006年布局风电橡胶配套产品进军风电领域，2007年布局汽车及工业橡胶密封件进军汽车领域。2014年，公司又收购了德国采埃孚集团旗下BOGE橡胶与塑料资产，进一步提升了公司在汽车领域业务的竞争力。2021年10月正式提级为中车一级子公司。目前公司产品已延伸到橡胶、塑料、复合材料、功能材料等多个领域，形成了“多元化、国际化、高科技”的产业格局。 图1：公司发展历程 资料来源：时代新材官网，山西证券研究所 下游应用覆盖五大板块，产品系列齐全。公司主要从事高分子减振降噪产品、高分子复合改性材料和特种涂料及新型绝缘材料等系列产品的研制开发、生产、销售和服务。产品应用领域广泛，主营业务涵盖轨道交通、工业与工程、风电、汽车和新材料五