2024年中报点评：轨交装备业务深度受益于设备更新与维保需求提升，功率半导体表现亮眼

2024年8月27日 公司研究 轨交装备业务深度受益于设备更新与维保需求提升，功率半导体表现亮眼 ——时代电气（688187.SH、3898.HK）2024年中报点评 A股：买入（维持） 当前价：52.40元 H股：买入（维持） 当前价：29.35港元 作者分析师：陈佳宁 执业证书编号：S0930512120001021-52523851 chenjianing@ebscn.com 分析师：黄帅斌 执业证书编号：S09305200800050755-23915357 huangshuaibin@ebscn.com 分析师：李佳琦 执业证书编号：S0930524070006021-52523836 lijiaqi@ebscn.com 联系人：夏天宇 xiatianyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)14.12 总市值(亿元)：739.65 一年最低/最高(元)：29.82/57.35近3月换手率：20.12% 股价相对走势 38% 22% 7% -8% -23% 08/2311/2303/2406/24 时代电气沪深300 收益表现% 1M 3M 1Y 相对 -7.97 12.49 30.40 绝对 -10.49 3.40 18.48 资料来源：Wind 相关研报新兴产业持续快速增长，轨交装备业务深度受益于设备更新与维保需求提升——时代电气（688187.SH3898.HK）2023年年报点评 （2024-03-31） 要点 轨交业务及功率半导体带动公司业绩再创新高 时代电气2024H1业绩再创新高；实现营业收入102.8亿元，同比增长20.0%；实现归母净利润15.1亿元，同比增长30.6%。综合毛利率为27.8%，同比下降3.2个百分点；净利率为15.6%，同比上升1.7个百分点。 轨交装备业务收入实现全面增长 2024H1公司轨道交通装备产品实现营业收入61.4亿元，同比增长30.9%。其中，轨道交通电气装备/轨道工程机械/通信信号/其他轨道交通装备收入分别为49.5/5.6/4.2/2.2亿元，同比变化分别为+27.3%/+15.6%/+131.5%/+52.2%。 2024H1国铁集团动车组招标量达到165标准列，已超过去年全年水平，公司市占率保持稳定；公司系列化新能源机车研发持续推进，部分型号实现样车装车；城轨牵引系统新获订单继续领跑行业；轨道工程机械装备积极推动多源动力接触网作业车、打磨车、探伤车等新产品研发和推广，新获打磨车、探伤车等高端车型的大修订单；干线铁路信号产品市场占有率保持稳定，城轨信号系统获取新订单。随着市场的回暖以及海外市场、新产品的不断突破，公司轨交装备业务订单有望实现持续突破。 公司将深度受益于轨交设备更新与动车组维保需求提升 2024年2月28日，国家铁路局局长费东斌在出席国新办交通运输高质量发展服务中国式现代化新闻发布会时提及，要大力推广应用铁路新能源装备，制定内燃机车排放标准和管理办法，完善更新补贴政策，加快推动新能源机车推广应用，力争到2027年实现老旧内燃机车基本淘汰。老旧内燃机车有望迎来大规模更新，公司作为机车牵引系统主要供应商之一，将随之深度受益。 2024年8月16日，国铁集团发布2024年第二批动车组高级修采购项目招标 公告，共招标动车组五级修302组，四级修146.625组，三级修24组；2024年至 今国铁集团共招标动车组五级修509组，四级修268.25组，较2023年全年分别同 比+371.3%/+136.9%。2024年7月31日，中国中车发布签订合同公告，中国中车 6-7月签订合同总额459.9亿元，其中动车组高级修订单136.8亿元，今年以来中 国中车共签订动车组高级修订单284.6亿元，较去年全年的142.8亿元接近翻倍。我们认为未来动车组后周期维保需求将不断提升，特别是以五级修为代表的高级修需求将快速增长，公司作为动车组牵引系统主要供应商之一，在五级修需求快速增长的过程中将显著受益。 新兴装备业务收入稳步增长 2024H1公司新兴装备产品实现营业收入40.9亿元，同比增长9.2%。其中功率半导体器件/新能源汽车电驱系统/传感器件/工业变流产品/海工装备收入分别为17.5/9.0/1.4/9.0/4.1亿元，同比分别变化+26.6%/+8.2%/-47.0%/-3.6%/+18.6%。 在“双碳”政策推动下，与绿色节能低碳高度契合的功率半导体、新能源乘用车电驱、传感器、风光氢储等业务持续快速发展。 功率半导体营收大幅增长，扩产项目迅速推进 2024H1公司功率半导体器件实现收入17.5亿元，同比增长26.6%。功率半导体已有产线满载运营，宜兴3期项目稳步推进，预计2024年下半年投产，中低压器件产能持续提升；电网和轨交用高压器件各项目持续交付；IGBT7.5代芯片技术产品实现批量交付，SiC产品完成第4代沟槽栅芯片开发，SiC产线改造完成，新能源车用SiC产品处于持续验证阶段。根据NE时代数据，2024H1公司乘用车功率模块装机量位居行业前二，市场占有率达13.4%。 新能源乘用车电驱交付量持续增长，产能稳步提升 2024H1公司新能源汽车电驱系统实现收入9.0亿元，同比增长8.2%。公司新能源乘用车电驱系统基本完成全国“1+N”4大生产基地布局，产能稳步提升，单月产能屡创新高，配套合众和上汽通用五菱实现海外出口约4万台；推进科研攻关，坚持前沿技术创新，不断提升电驱技术竞争力。根据NE时代数据，2024H1公司新能源汽车电驱动系统装机量持续增加，国内市场排名行业前九；新能源汽车电控装机量同比增加57%，稳居国内行业前六。 维持“买入”评级 公司轨交装备业务强势复苏，功率半导体业务表现亮眼，我们维持公司2024-2026年归母净利润预测分别为37.0/43.0/48.1亿元，对应EPS分别为 2.62/3.05/3.41元。我们认为公司轨交产品需求未来有望回升；功率半导体、新能源车电驱、逆变器等新产业产能持续扩张，成长空间巨大，对公司估值有提升作用，值得重点关注；维持公司A股和港股“买入”评级。 风险提示：轨交投资波动风险、新产业发展不顺风险、行业竞争加剧风险 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 18,034 21,799 25,883 30,090 33,326 营业收入增长率 19.26% 20.88% 18.73% 16.25% 10.76% 净利润（百万元） 2,556 3,106 3,701 4,300 4,809 净利润增长率 26.67% 21.51% 19.16% 16.20% 11.82% EPS（元） 1.81 2.20 2.62 3.05 3.41 ROE（归属母公司)（摊薄） 7.40% 8.42% 9.38% 10.13% 10.51% P/E（A股） 29 24 20 17 15 P/E（H股） 15 12 10 9 8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-08-26注：受回购影响，2023年股本为14.16亿股，2024年股本为14.12亿股；汇率：按1HKD=0.9127CNY换算 财务报表与盈利预测利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 18,034 21,799 25,883 30,090 33,326 营业成本 12,139 14,418 17,137 19,958 22,099 折旧和摊销 716 859 857 947 1,046 税金及附加 116 122 155 181 200 销售费用 1,098 1,579 1,812 2,076 2,266 管理费用 890 1,041 1,191 1,354 1,466 研发费用 1,762 2,021 2,381 2,768 3,066 财务费用 -191 -258 -213 -213 -234 投资收益 -42 57 50 50 50 营业利润 2,931 3,317 4,138 4,810 5,380 利润总额 2,942 3,360 4,167 4,839 5,409 所得税 350 209 417 484 541 净利润 2,592 3,150 3,751 4,355 4,869 少数股东损益 36 44 50 55 60 归属母公司净利润 2,556 3,106 3,701 4,300 4,809 EPS(元) 1.81 2.20 2.62 3.05 3.41 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 2,041 2,782 2,831 3,707 4,399 净利润 2,556 3,106 3,701 4,300 4,809 折旧摊销 716 859 857 947 1,046 净营运资金增加 1,319 1,722 1,585 2,037 1,742 其他 -2,550 -2,905 -3,313 -3,578 -3,198 投资活动产生现金流 -2,263 -2,277 -1,631 -905 -905 净资本支出 -931 -2,973 -1,550 -1,550 -1,550 长期投资变化 464 533 -25 -25 -25 其他资产变化 -1,796 163 -56 670 670 融资活动现金流 -591 -589 -1,386 -1,100 -1,290 股本变化 0 0 -5 0 0 债务净变化 7 623 -494 0 0 无息负债变化 2,349 1,851 1,314 1,787 1,227 净现金流 -808 -65 -186 1,702 2,203 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 48,510 53,405 56,871 61,700 66,272 货币资金 7,500 7,903 7,717 9,419 11,623 交易性金融资产 6,701 4,776 5,000 4,500 4,000 应收账款 8,100 9,636 11,030 12,525 13,700 应收票据 3,405 2,377 2,847 3,310 3,666 其他应收款（合计） 187 232 259 301 333 存货 5,822 5,443 6,212 7,035 7,666 其他流动资产 3,241 4,910 4,910 4,910 4,910 流动资产合计 36,443 37,515 40,333 44,547 48,603 其他权益工具 153 233 233 233 233 长期股权投资 464 533 558 583 608 固定资产 4,803 5,233 5,281 5,358 5,425 在建工程 454 1,262 1,734 2,088 2,353 无形资产 633 1,371 1,393 1,415 1,436 商誉 186 231 231 231 231 其他非流动资产 4,145 5,583 5,583 5,583 5,583 非流动资产合计 12,066 15,890 16,539 17,153 17,669 总负债 13,214 15,688 16,509 18,295 19,523 短期借款 454 397 0 0 0 应付账款 6,086 6,189 7,026 7,983 8,618 应付票据 2,619 3,950 4,456 4,990 5,304 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 69 92 92 92 92 流动负债合计 11,702 13,432 14,838 16,605 17,812 长期借款 73 632 632 632 632 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 865 783 783 783 783 非流动负债合计 1,5