固定收益定期报告：信用冲击路径

城投债： 公募城投债中，江浙两省加权平均估值收益率均在2.5%以下；收益率超过4%的城投债出现在云南地级市、贵州地级市及区县级；其余区域中，甘肃、黑龙江等地的利差也较高。与上周相比，各期限公募城投债收益普遍上行，3-5年品种收益平均上行9.1BP。其中，收益调整幅度较大的包括3-5年河南区县级非永续、1-2年贵州地级市非永续、3-5年云南省级非永续及2-3年云南地级市非永续城投债。 私募城投债中，上海、浙江、广东、福建等沿海省份的加权平均估值收益率均在2.6%以下；收益率高于4%的品种出现在陕西省级、辽宁地级市、贵州地级市及区县级；其余的云南、黑龙江等地的利差也较高。与上周相比，私募城投债收益基本上行，3-5年品种的调整幅度大于其他期限，而收益上行较多的有2-3年山东区县级永续、3-5年天津区县级非永续、3-5年云南地级市非永续、3-5年吉林地级市非永续债，分别上行16.8BP、16.2BP、19.2BP和18.4BP。 尹睿哲分析师 2024年08月27日 信用冲击路径 截至2024年8月26日，存量信用债估值及利差分布特征如下： 固定收益定期报告 证券研究报告 SAC执业证书编号：S1450523120003 yinrz@essence.com.cn 李豫泽分析师 SAC执业证书编号：S1450523120004 liyz9@essence.com.cn 产业债： 民企产业债品种估值收益率及利差相对较高。与上周相比，非金融非地产类产业债收益基本上行，特别是1-2年民企、3-5年国企私募非永续债调整幅度较大；地产债收益同样多上行，其中，1-2年、2-3年民企公募非永续债收益上行接近20BP。 金融债： 估值收益率和利差较高的品种有城商行、农商行资本补充工具、私募租赁债。与上周相比，金融债收益率悉数上行。具体来看，租赁债收益呈上行态势，2年以上公募非永续、2-3年私募永续债收益上行幅度在7.5BP以上；商金债估值相对维稳，特别是1-2年品种收益调整幅度均在4BP以下，国有行品种波动也相对较小；二永债收益上行幅度不小，二级资本债中国股行品种领跌，尤其是2-3年、3-5年股份行品种收益上行超过8BP，永续债中，2年以上股份行、2-3年农商行品种出现10BP以上调整；此外，金融债中，证券次级债收益调整幅度仅次于银行永续债，1-2年、3-5年公募永续品种收益上行均在10BP以上。 风险提示：统计出现遗漏，高估值个券出现信用风险。 截至2024年8月26日，存量信用债中，民企产业债品种估值收益率及利差相对较高。与上周相比，非金融非地产类产业债收益基本上行，特别是1-2年民企、3-5年国企私募非永续债调整幅度较大；地产债收益同样多上行，其中，1-2年、2-3年民企公募非永续债收益上行接近20BP。 金融债中，估值收益率和利差较高的品种有城商行、农商行资本补充工具、私募租赁债。与上周相比，金融债收益率悉数上行。具体来看，租赁债收益呈上行态势，2年以上公募非永续、2-3年私募永续债收益上行幅度在7.5BP以上；商金债估值相对维稳，特别是1-2年品种收益调整幅度均在4BP以下，国有行品种波动也相对较小；二永债收益上行幅度不小，二级资本债中，国股行品种领跌，尤其是2-3年、3-5年股份行品种收益上行超过8BP，永续债中，2年以上股份行、2-3年农商行品种出现10BP以上调整；此外，金融债中，证券次级债收益调整幅度仅次于银行永续债，1-2年、3-5年公募永续品种收益上行均在10BP以上。 券种 发行方式（或银行类型） 存量规模，亿元 1年以内 1至2年 2至3年 3至5年 1年以内 1至2年 2至3年 3至5年 永续 非永续（或二级资本债） 城投债 私募债 69397 2.21 2.34 2.39 2.66 2.34 2.38 2.44 2.65 公募债 81727 2.16 2.26 2.30 2.36 2.18 2.26 2.32 2.45 非金融非地产产业债（国企） 私募债 6942 2.31 2.97 2.57 2.48 2.38 2.45 2.47 2.67 公募债 94926 2.15 2.21 2.27 2.35 2.06 2.14 2.20 2.28 非金融非地产产业债（民企） 私募债 145 - - - - 3.32 3.97 3.32 - 公募债 3313 5.62 3.35 2.53 - 2.50 2.90 2.79 2.28 地产债（国企） 私募债 1368 - - - - 2.41 2.46 2.52 2.60 公募债 11107 2.18 2.17 2.46 - 2.92 3.32 2.56 2.45 地产债（民企） 私募债 0 - - - - - - - - 公募债 767 - - - - 8.44 4.60 3.89 3.00 租赁公司债 私募债 278 - - 2.58 - 2.38 2.57 2.46 - 公募债 5576 2.41 2.35 2.47 - 2.11 2.25 2.21 2.36 商业银行普通金融债 国有商业银行 5880 - - - - 1.88 1.92 1.98 2.05 股份制商业银行 15500 - - - - 1.95 1.98 2.07 2.15 城市商业银行 11188 - - - - 1.97 2.05 2.11 2.12 农商行 1776 - - - - 2.06 2.08 2.12 - 银行资本补充债 国有商业银行 38925 2.02 2.12 2.18 2.28 1.99 2.08 2.15 2.23 股份制商业银行 14435 2.05 2.11 2.21 2.34 2.01 2.10 2.17 2.30 城市商业银行 9229 2.17 2.60 2.42 2.51 2.14 2.23 2.34 2.49 农商行 2323 2.11 2.21 2.69 2.42 2.69 3.31 2.68 2.82 证券公司债 私募债 2299 - - - - 2.08 2.14 2.17 2.26 公募债 16666 - - - - 1.97 2.09 2.13 2.17 证券公司次级债 私募债 816 2.01 2.16 2.26 - 2.06 2.36 2.33 2.58 公募债 5165 2.08 2.13 2.20 2.27 2.00 2.12 2.17 2.24 表1：存量信用债加权平均估值收益率（取值时间为8月26日，单位：%） 资料来源：中债估值，企业预警通，国投证券研究中心 数据说明：1）含权债剩余期限选择为行权前剩余期限，2）含权债估值收益率为行权前剩余期限，3）剔除估值收益率在20%以上的存量券，4）平均估值收益率计算以个券存量规模为权重。5）因样本原因，可能造成：短期限品种收益率大于长期限品种收益率，非永续品种收益率大于永续品种收益率。 券种 发行方式（或银行类型） 存量规模，亿元 1年以内 1至2年 2至3年 3至5年 1年以内 1至2年 2至3年 3至5年 永续 非永续（或二级资本债） 城投债 私募债 69397 57.17 58.09 53.36 70.91 71.79 62.23 58.50 70.06 公募债 81727 52.68 49.64 44.10 41.83 55.81 49.68 46.47 51.32 非金融非地产产业债（国企） 私募债 6942 65.80 120.87 71.64 52.25 74.47 67.83 61.96 72.34 公募债 94926 51.07 46.08 42.02 41.30 45.03 38.00 34.28 35.14 非金融非地产产业债（民企） 私募债 145 - - - - 169.81 220.55 145.91 - 公募债 3313 395.78 161.01 66.32 - 91.00 112.04 92.43 35.74 地产债（国企） 私募债 1368 - - - - 75.58 69.65 66.19 64.62 公募债 11107 53.67 40.74 59.55 - 129.39 154.77 70.74 52.13 地产债（民企） 私募债 0 - - - - - - - - 公募债 767 - - - - 680.11 283.80 204.64 104.67 租赁公司债 私募债 278 - - 71.20 - 73.08 80.51 60.22 - 公募债 5576 77.47 58.96 61.72 - 47.85 48.25 35.52 40.77 商业银行普通金融债 国有商业银行 5880 - - - - 20.92 14.47 13.22 12.63 股份制商业银行 15500 - - - - 30.84 20.52 21.31 23.76 城市商业银行 11188 - - - - 32.93 27.82 25.60 24.58 农商行 1776 - - - - 43.73 30.69 27.53 - 银行资本补充债 国有商业银行 38925 39.93 34.33 32.77 34.26 38.10 33.08 29.42 30.39 股份制商业银行 14435 45.00 36.58 35.78 38.76 38.63 37.35 31.58 36.23 城市商业银行 9229 51.22 84.14 57.14 58.18 55.15 47.05 47.75 55.44 农商行 2323 43.54 43.33 83.67 47.77 106.05 154.79 82.94 89.43 证券公司债 私募债 2299 - - - - 43.49 39.18 32.19 34.14 公募债 16666 - - - - 36.03 31.68 27.51 24.85 证券公司次级债 私募债 816 42.26 40.14 43.50 - 43.39 57.90 46.70 62.60 公募债 5165 37.20 35.23 34.11 34.44 37.11 34.40 31.74 29.82 表2：存量信用债加权平均利差（取值时间为8月26日，单位：BP） 资料来源：中债估值，企业预警通，国投证券研究中心 数据说明：1）信用利差计算采用个券加权平均，权重为对应个券存量规模，2）利差计算基准为同期限国开债，剩余期限匹配采用插值法进行。3）因样本原因，可能造成：短期限品种利差高于长期限品种利差，非永续品种利差高于永续品种利差。 表3：存量信用债加权平均估值收益率较上周变动（取值时间为8月26日，单位：BP） 券种 发行方式（或银行类型） 1年以内 1至2年 2至3年 3至5年 1年以内 1至2年 2至3年 3至5年 永续 非永续（或二级资本债） 城投债 私募债 7.08 6.16 7.85 10.94 7.45 8.23 9.69 10.95 公募债 7.00 6.74 6.95 8.12 7.39 7.92 9.00 10.27 非金融非地产产业债（国企） 私募债 6.79 11.48 6.20 5.17 6.30 8.19 7.88 11.63 公募债 6.71 7.37 8.09 8.96 6.41 6.93 6.05 8.80 非金融非地产产业债（民企） 私募债 - - - - 5.68 18.29 4.24 - 公募债 -23.07 6.98 8.55 - 4.55 6.37 5.86 7.64 地产债（国企） 私募债 - - - - 6.74 7.07 7.96 9.50 公募债 7.83 5.76 16.70 - -5.73 10.61 8.24 7.44 地产债（民企） 私募债 - - - - - - - - 公募债 - - - - -11.21 20.15 19.76 9.55 租赁公司债 私募债 - - 7.68 - 6.11 4.21 5.18 - 公募债 5.76 6.