公司信息更新报告：Q2业绩符合预期，葫芦岛一期一阶段进入试生产

扬农化工（600486.SH） 2024年08月27日 投资评级：买入（维持） Q2业绩符合预期，葫芦岛一期一阶段进入试生产 ——公司信息更新报告 金益腾（分析师）徐正凤（分析师） 当前股价(元) 48.76 Q2业绩同环比承压，以扬农加速度高质量推进葫芦岛一期项目投产 一年最高最低(元) 70.89/44.00 公司发布2024年中报，营收56.99亿元，同比-19.36%；归母净利润7.63亿元， 总市值(亿元) 198.31 同比-32.10%；扣非净利润7.38亿元，同比-31.78%。其中Q2营收25.23亿元， 流通市值(亿元) 196.44 同比-1.70%、环比-20.55%；归母净利润3.34亿元，同比-9.62%、环比-22.17%； 总股本(亿股) 4.07 扣非净利润3.11亿元，同比-15.38%、环比-27.09%。考虑农药价格持续下跌致盈 流通股本(亿股) 4.03 利承压，我们下调2024-2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分 近3个月换手率(%) 24.59 别为11.94（-7.20）、14.95（-10.51）、20.88（-7.52）亿元，对应EPS为2.94、3.68、5.13元/股，当前股价对应PE为16.6、13.3、9.5倍。我们看好公司深化提质增 股价走势图 效，随着葫芦岛项目有序推进，中长期成长性确定，维持“买入”评级。 日期2024/8/26 jinyiteng@kysec.cn 证书编号：S0790520020002 xuzhengfeng@kysec.cn 证书编号：S0790524070005 10% 0% -10% -20% -30% -40% 扬农化工沪深300 原药、制剂量价同比仍承压，多产快销、卓越运营、科技创新彰显龙头本色分业务看，2024H1公司原药、制剂（不折百）销量5.00、2.81万吨，同比-3.3%、 -1.7%；营收33.23、12.04亿元，同比-26.4%、-9.9%；不含税均价为6.65、4.29 万元/吨，同比-23.9%、-8.4%，原药、制剂量价齐跌致盈利承压。分子公司看，公司拟将划转中化作物持有的中化农化100%股权和沈阳科创100%股权，届时中化农化、沈阳科创将成为公司直接持股子公司。2024H1江苏优士、江苏优嘉、 2023-082023-122024-04 数据来源：聚源 相关研究报告 《业绩符合预期，降本增效彰显盈利韧性—公司信息更新报告》-2024.4.23 《业绩符合预期，全面开启第四次创业—公司信息更新报告》-2024.3.26 《Q3业绩符合预期，全力推进葫芦岛基地建设—公司信息更新报告》 -2023.10.24 中化作物、农研公司营收6.77、25.24、28.71、0.79亿元，同比-47.5%、-24.8%、 -2.1%、+22.0%；净利润1.01、4.57、1.63、0.47亿元，同比-58.7%、-20.2%、-34.6%、 +56.9%；净利率14.9%、18.1%、5.7%、59.2%，同比-4.0、+1.0、-2.8、+13.1pcts。盈利能力方面，2024H1公司销售毛利率、净利率分别为24.23%、13.40%，相较2023年报分别-1.37pcts、-0.25pcts。2024上半年，全球农药市场分销渠道库存降 低明显，大多数产品价格处于底部区间，公司密切产销平衡、多产快销助力重点品种产能利用率达到90%以上，降本增效助力上半年共完成节支2.26亿元。此 外，葫芦岛一期一阶段项目已进入试生产，二阶段项目已进入机电安装阶段。我 们认为，随着全球农药去库逐步结束，农药刚需仍存，行业公司将迎来盈利修复；公司作为研产销一体化、卓越运营的农化龙头有望充分受益。 风险提示：项目进展不及预期、农药价格下跌、安全环保风险、汇率波动等。 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 15,811 11,478 10,295 12,084 15,513 YOY(%) 33.5 -27.4 -10.3 17.4 28.4 归母净利润(百万元) 1,794 1,565 1,194 1,495 2,088 YOY(%) 46.8 -12.8 -23.7 25.2 39.6 毛利率(%) 25.7 25.6 23.0 23.8 25.0 净利率(%) 11.4 13.6 11.6 12.4 13.5 ROE(%) 21.0 16.2 11.4 12.8 15.6 EPS(摊薄/元) 4.41 3.85 2.94 3.68 5.13 P/E(倍) 11.1 12.7 16.6 13.3 9.5 P/B(倍) 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 财务摘要和估值指标 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司研究 公司信息更新报告 开源证券 证券研究报告 附表1：2024H1，公司原药、制剂销量、不含税售价、营收均同比下降 2024H1 产量（万吨）销量（万吨）营收（亿元） 不含税售价 （元/吨） 产量同比 销量同比 营收同比 不含税售价同比 原药 4.93 5.00 33.23 6.65 +9.1% -3.3% -26.4% -23.9% 制剂（不折百） 2.40 2.81 12.04 4.29 -1.1% -1.7% -9.9% -8.4% 数据来源：扬农化工公告、开源证券研究所 ） 产量 2024Q2 （万吨） 销量（万吨） 营业收入（亿元） 不含税售 价（元/吨 产量同比 销量同比 营收同比 不含税售 价同比 产量环比 销量环比 营收环比 不含税售 价环比 原药2.46 2.50 15.99 6.39 +1.8% +5.5% -2.7% -7.7% -0.6% +0.2% -7.3% -7.5% 制剂 1.25 1.31 3.42 2.61 +53.9% +37.4% -0.2% -27.4% +8.3% -12.6% -60.3% -54.5% 附表2：2024Q2，公司原药环比量升价跌、营收下降；制剂环比量价齐跌、营收下降 （不折百） 数据来源：扬农化工公告、开源证券研究所 附表3：2024H1，子公司江苏优士、江苏优嘉、中化作物营收、净利润均同比下跌 2024H1子公司 主营业务 营收（亿元） 净利润（万元） 净利率 营收同比 净利率同比 净利润同比 （pcts） 江苏优士 农药制造 6.77 10,059.7 14.9% -47.5% -58.7%-4.0 江苏优嘉 农药制造 25.24 45,650.4 18.1% -24.8% -20.2%+1.0 中化作物 农药销售 28.71 16,341.4 5.7% -2.1% -34.6%-2.8 农研公司 农药研发 0.79 4,660.2 59.2% +22.0% +56.9%+13.1 辽宁优创农药制造-495.4 沈阳科创农药制造5.832,798.44.8% 数据来源：扬农化工公告、开源证券研究所 氟氯氰 氰戊菊 硝磺草 主营产品 联苯菊酯 功夫菊酯 氯氰菊酯 菊酯:含量94% 酯:含量 93% 甲氰菊酯折百 吡虫啉 草甘膦 麦草畏 酮:含量 97% 烯草酮 吡唑醚 菌酯 丙环唑 氟啶胺 氟环唑 甲基硫 菌灵 多菌灵 2020Q1 23.97 22.36 8.56 32.00 12.00 13.50 12.66 2.10 8.26 22.25 13.00 20.75 12.00 32.00 82.00 3.47 3.55 2020Q2 21.40 21.10 8.59 32.00 12.00 13.50 11.51 2.08 8.08 22.20 13.13 18.91 11.05 32.00 78.23 3.53 3.54 2020Q3 19.37 19.76 8.66 32.00 12.00 13.50 9.41 2.22 7.77 19.36 12.98 17.57 9.47 32.00 70.15 3.50 3.50 2020Q4 19.06 17.38 8.75 32.00 12.00 13.50 9.39 2.53 7.60 17.48 9.34 15.89 9.49 28.90 50.00 3.66 3.50 2021Q1 20.66 19.17 8.75 32.00 12.00 13.50 10.74 2.95 7.60 16.50 10.08 15.67 11.87 26.66 46.15 4.41 4.00 2021Q2 21.85 19.50 8.83 32.00 12.00 13.50 12.81 4.05 7.53 16.27 10.15 15.50 13.05 25.96 39.38 4.31 4.14 2021Q3 24.16 20.15 8.88 32.00 12.00 13.50 14.99 5.27 7.35 14.75 10.80 15.50 15.16 25.00 37.82 3.95 3.88 2021Q4 35.60 28.42 9.82 30.26 15.18 16.68 23.10 7.90 7.73 18.54 18.89 25.34 24.02 32.11 56.67 4.59 4.68 2022Q1 33.97 24.09 9.20 28.00 16.10 18.00 18.86 7.39 7.68 17.50 21.02 26.23 22.82 29.08 49.31 4.93 4.93 2022Q2 29.55 21.08 8.74 28.00 14.68 17.79 15.77 6.40 7.50 14.47 16.16 24.46 18.14 27.36 47.00 4.53 4.55 2022Q3 27.72 20.46 8.79 28.00 14.50 17.50 15.83 6.09 7.50 13.55 15.55 25.31 18.45 25.45 46.73 4.34 4.43 2022Q4 26.41 19.64 8.82 28.00 14.50 17.40 15.17 5.24 7.50 12.48 16.05 29.05 18.29 25.00 45.85 4.23 4.19 2023Q1 22.91 17.72 8.21 28.00 14.50 17.00 12.50 4.33 7.36 11.79 12.90 26.20 17.09 24.71 45.02 4.25 4.15 2023Q2 17.54 13.79 6.92 28.00 14.07 17.00 9.35 2.78 6.87 11.00 8.61 21.51 13.21 20.77 44.35 4.11 4.03 2023Q3 16.11 12.75 6.09 28.00 13.00 17.00 9.03 3.24 6.70 10.64 7.36 18.26 10.75 19.00 42.50 3.90 3.90 附表4：2024年以来，公司主营的多数农药产品价格下跌 亏损增加 32万元 氟氯氰 氰戊菊 硝磺草 主营产品 联苯菊酯 功夫菊酯 氯氰菊酯 菊酯:含量94% 酯:含量 93% 甲氰菊酯折百 吡虫啉 草甘膦 麦草畏 酮:含量 97% 烯草酮 吡唑醚 菌酯 丙环唑 氟啶胺 氟环唑 甲基硫 菌灵 多菌灵 2023Q4 15.39 12.33 6.38 28.00 13.00 17.00 9.18 2.81 6.48 10.07 6.93 17.29 9.22 19.00 39.73 3.92 3.81 2024Q1 14.44 11.45 5.60 28.00 13.00 17.00 8.57 2.56 6.15 10.00 6.73 16.07 8.43 19.00 35.73 3.87 3.54 2024Q2 13.36 10.71