宏观压力导致广告业务增速下滑，智能云业务增长强劲

百度集团-SW（9888）更新报告 买入2024年8月27日 宏观压力导致广告业务增速下滑，智能云业务增长强劲 收入略低于市场预期，利润好于市场预期：24Q2公司营业总收入为339亿元 （YoY-0.4%，QoQ-8%），略低于市场预期；Non-GAAP经营利润59亿元 （YoY+14%）；Non-GAAP净利润74亿元（YoY-8%），好于市场预期。分业务看，百度核心收入267亿元（YoY+1%）。其中，在线营销收入192亿元（YoY- 2%），非在线营销收入75亿元（YoY+10%）。Non-GAAP核心经营利润70亿 元；Non-GAAP核心净利润73亿元。爱奇艺收入74亿元（YoY-5%），总体经营稳健。自24Q2起，百度回购股票301百万美元，23年股份回购计划项下的累计回购额达12亿美元，剩余授权股票额度38亿美元。截至本季度末，公司账 上现金及现金等价物为1620亿元，不包括爱奇艺为1550亿元，自由现金流59亿元，公司财务情况依旧稳健。 广告业务增速承压：24Q2百度核心在线营销收入192亿元（YoY-2%），受制于宏观经济环境的疲软、竞争加剧及线下各垂直类中小客户恢复缓慢。二季度搜索页面中约18%为AI生成内容，较5月份的11%提升了7%，但AI搜索内容还 未商业化。移动生态流量较为稳定，24Q2百度APP月活跃用户达703百万 （YoY+4%）；托管页收入占24Q2百度核心业务中在线营销收入的51%，保持小幅增长。考虑到国内宏观经济环境的不确定性，预计24年三季度广告收入增速下滑程度高于二季度，全年看仍有压力。 智能云业务强劲增长：24Q2人工智能云收入同比增长14%达51亿元，收入加速 罗凡环 852-25321962 Simon.luo@firstshanghai.com.hk 李宜格 852-25321962 Vicky.li@firstshanghai.com.hk 李京霖 852-25321539 Jinglin.li@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业TMT 股价83.5港元 目标价107港元 （+28%） 股票代码9888.HK 增长主要是受到GenAI和基础模型直接产生的增量收入。二季度，来自Gen已发行股本28.05亿股 AI的收入占AI云收入的9%，一季度为6.9%，占比持续提升。AI云业务未来几个季度有望保持强劲的收入增长势头，GenAI云稳态利润率会好于传统云业务。在智能驾驶方面，24Q2百度的自动驾驶服务萝卜快跑提供89.9万次乘车服务（YoY+26%），累计单量超7百万。萝卜快跑基本在武汉提供100%全无人驾驶叫车服务，同时公司已开始对RT6汽车进行规模化全无人道路测试，2024年有望在目标城市实现UE盈亏平衡。 下调目标价至107港元，买入评级：百度二季度业绩超预期，主因低市场预期和费用优化。但下半年面临压力，因经济不确定和AI搜索未商业化。长期流量侵蚀问题持续，短视频平台影响大。百度C端AI用户渗透率落后，增长减 缓，AI助力搜索广告效果存疑。截至8月26日，百度市值2100亿元，净现金 1550亿元（多为长期存款）。虽有充足现金，但回购力度不足。考虑宏观压力、流量竞争和AI变现困难，下调估值至24年利润13倍PE，目标价107港元，维持买入评级。 风险提示：行业竞争加剧、新业务如AI、云计算及自动驾驶发展不及预期等。 市值2343亿港元52周高/低145/79.3港元 每股净资产98.7港元 主要股东(B)LiYanHong(19.3%) Primecap(3.4%)Vanguard(3.2%)BlackRock(3.1%） 截至12月31日止财政年度 22年实际 23年实际 24年预测 25年预测 26年预测 总营业收入（人民币百万元） 123,675 134,598 134,453 144,427 154,035 变动 -0.7% 8.8% -0.1% 7.4% 6.7% 归母净利润（人民币百万元） 7,559 20,315 21,112 22,002 24,279 变动 -26.1% 168.8% 3.9% 4.2% 10.3% Non-GAAP归母净利润（人民币百万元） 20,680 28,747 26,112 28,002 30,279 变动 9.8% 39.0% -9.2% 7.2% 8.1% GAAP每股盈利（人民币） 2.69 7.26 7.55 7.87 8.68 变动 -0.8% 169.6% 3.9% 4.2% 10.3% 83.55港元的市盈率（估） 28.5 10.6 10.2 9.7 8.8 盈利摘要股价表现 160 140 120 100 80 60 40 0 20 来源:公司资料,第一上海预测来源:Bloomberg 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 收入端略低于预期，利润端超市场预期 业绩摘要 24Q2公司营业总收入为339亿元（YoY-0.4%，QoQ-8%），略低于市场预期；经营利润 59亿元（YoY+14%），Non-GAAP经营利润75亿元（YoY+2%）；Non-GAAP净利润74亿元（YoY-8%），好于市场预期。 分业务看，百度核心收入267亿元（YoY+1%）。其中，在线营销收入192亿元（YoY-2%），非在线营销收入75亿元（YoY+10%），主要由智能云业务带动。Non-GAAP核心经营利润70亿元，Non-GAAP核心经营利润率为26%；Non-GAAP核心净利润73亿元，Non-GAAP核心净利润率为27%。爱奇艺收入74亿元（YoY-5%），总体经营稳健。 截至2024年3月31日，百度现金等价物限制现金和短期投资为1620亿元，百度现金 等价物限制现金和短期投资（不包括爱奇艺）为1550亿元。自由现金流为63亿元，自由现金流（不包括爱奇艺）为59亿元。自24Q2起，百度回购股票301百万美元，目前股份回购计划项下的累计回购额达12亿美元，剩余授权股票额度38亿美元（有效期至 2025年12月31日）。 图表1：公司营业收入（百万元） 40,000 35,000 24.8% 31,921 33,088 32,540 33,077 34,05634,44734,951 23.5% 31,513 33,931 30.0% 25.0% 30,000 28,134 31,350 20.4% 17.1% 28,411 29,647 18.7% 18.1% 31,144 18.4% 21.1% 22.2%22.2% 22.8% 20.0% 25,000 20,000 15,000 10,000 15.3% 15.9% 13.1% 12.3% 9.3% 13.7% 1.0% 1.9% 16.2% 0.0% 9.6% 14.9% 7,998 5.9% 5.7% 7,755 1.2%7,743 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 4,297 5,359 5,090 4,084 3,879 5,541 5,889 5,371 5,727 7,267 7,011 -0.4% 5,000 -5.4% -5.0% --10.0% 收入Non-GAAP净利润YoY%(右轴)Non-GAAPNIMagin(右轴) 资料来源：公司资料、第一上海整理 在线营销业务 广告业务依旧承压，受24Q2百度的核心在线营销收入192亿元（YoY-2%），增速放缓主要受宏观经济环境疲 宏观经济疲软及竞争加软及竞争加剧影响。二季度搜索结果页面约有18%来自生成式AI，环比提升7%，但目 剧因素影响 前GenAI还未对收入产生影响。移动生态流量依旧稳定，24Q2百度APP月活跃用户达 703百万（YoY+4%）；托管页收入占24Q2百度的核心业务中在线营销收入的51%，环比增长1%，保持小幅增长。 第二季度与AI相关的增量广告收入环比增长，公司预计这一趋势有望延续，并缓解宏观经济疲软带来的影响。百度核心广告业务增速放缓，主要受宏观经济影响。短视频和电商广告侵蚀搜索广告市场份额。AI广告贡献虽增长，但占比低，未能弥补损失。微信搜一搜、小红书等替代传统搜索，预计百度核心广告业务未来仍面临增长压力。预计24年三季度广告收入增速可能下滑程度高于二季度，全年预计仍有压力。 图表2：百度Core业务收入（百万元）图表3：百度APP月活跃用户（百万人） 30000 663667 676 634 648 657657 607 622 632628 558 580 34.2% 25978 2523925654 27488 2640726572 26687.2 40.0% 800 25000 20000 15000 15268 18926 21379 23111 20483 2404124661 27.0% 15.4% 21378 12.4% 23160 22998 14.0% 23802.99 30.0% 20.0% 10.0% 700 600 500 703 10000 5000 0 -3.1% -12.5% 1.8% 6.4% 4.4% -3.7% 2.3% -1.2% 7.6% 7.1% 5.3% 3.5% 1.1%0.0% -10.0% -20.0% 400 300 200 100 0 百度Core收入YoY%(右轴) 资料来源：公司资料、第一上海整理资料来源：公司资料、第一上海整理 非在线营销业务 AI带动云业务增长强劲，智慧交通、自动驾驶有所突破 24Q2人工智能云收入同比增长14%，收入加速增长主要是受到GenAI和基础模型直接产生的增量收入及为传统云业务带来的新机遇。二季度，来自GenAI的收入占AI云收入的9%，较一季度提升2.1%。公司为使文心大模型更具性价比，不断拓展模型组合，增强模型能力，满足多样化客户需求，二季度推出文心4.0Turbo，运行成本更低，速度更快，通过文心大模型使AI客户实现更高的效率和可扩展性，创造价值。管理层表示AI云业务未来几个季度有望保持强劲的收入增长势头，并创造正的Non-GAAP营业利润。 AI领域公司继去年推出的文心4.0后今年六月推出升级版本的文心4.0Turbo，进一步扩大竞争优势，下调了两款旗舰模型文心大模型3.5和4.0价格，并免费开放ERNIESpeed、ERNIELite、ERNIETiny三款模型。百度文心大模型的日均调用量超6亿次，日均处理TOKENS文本约1万亿，对比2023年四季度的5000次日均调用量，半年增长 超10倍。 对于人工智能云业务来说，市场仍处于早期的百家模型之战时期，公司通过不断升级改造模型组合产品，从长远来看新业务的利润率将会高于传统的云业务。因此，我们看好公司后续AI方面的表现以及未来的变现能力。 在智能驾驶方面，24Q2百度的自动驾驶服务萝卜快跑提供89.9万次乘车服务 （YoY+26%），累计单量超7百万。武汉仍是最大的运营区域，目前萝卜快跑在武汉开始提供100%全无人驾驶叫车服务。第六代自动驾驶汽车RT6已开始进行规模化全无人道路测试。随着运营效率的不断提高和成本的降低，未来几个季度内有望实现该业务在核心区域的收支平衡。 盈利情况 经营利润持续改善，智能云业务导致费用增加 24Q2经营利润59亿元（YoY+14%），百度核心经营利润为56亿元（YoY+23%）；Non-GAAP经营利润75亿元（YoY+2%），Non-GAAP核心经营利润70亿元（YoY+8%），Non-GAAP核心经营利润率为26%；净利润55亿元（YoY+5%），核心净利润55亿元 （YoY+9%）；Non-GAAP净利润74亿元（YoY-8%），Non-GAAP核心净利润73亿元 （YoY-5%），Non-GAAP核心净利润率为27%。 公司人员薪酬优化明显，研发和期权激励下降明显，费用方面： 1.销售成本为164亿元（YoY+1%）