利润端持续高增长，洛索院外市场快速发展

九典制药（300705） 公司点评 利润端持续高增长，洛索院外市场快速发展 2024-08-26 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）22.06 近12个月最高/最低（元）39.70/21.33 总股本（百万股）487 流通股本（百万股）294 流通股比例（%）60.47 总市值（亿元）107 流通市值（亿元）65 公司价格与沪深300走势比较 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002邮箱：tangc@hazq.com 分析师：李昌幸 执业证书号：S0010522070002邮箱：licx@hazq.com 相关报告 1.【华安医药】公司点评九典制药：椒七麝三期临床结果出炉，疗效显著安全性较好2023-12-05 2.【华安医药】公司点评九典制药：三季度收入维持高速增长，盈利能力持续提升2023-10-24 主要观点： 事件 2024年8月24日，九典制药发布2024年半年度报告。2024年上半年，公司实现营业收入13.66亿元，同比增长12.19%；归母净利润2.84亿元，同比增长43.77%；扣非归母净利润2.55亿元，同比增长43.24%；经营性现金流量净额4.18亿元，同比增长111.71%。 事件点评 利润端维持高速增长 24Q2公司营业收入为7.75亿元，同比增长5.00%，归母净利润 1.58亿元，同比增长31.24%，扣非归母净利润1.49亿元，同比增长36.52%。24H1公司利润端增速超预期，Q2维持稳定增长。 24H1销售费用率逐步优化，净利率稳步提升 24H1公司销售毛利率为73.14%，同比下降4.60个百分点；销售净利率为20.80%，同比增长4.57个百分点。销售费用率39.98%，同比下降8.74个百分点，销售费用率持续优化主要是由于1）洛索集采陆续执标，销售费用有所降低；2）营销模式持续转型；3）院外市场占比逐步提升，预计未来随着销售效率提升，销售费用率有望持续优化；管理费用率2.99%，同比下降0.61个百分点；研发费用率8.34%，同比增长0.87个百分点；财务费用率0.56%，同比+0.56个百分点，费用率持续优化。 洛索稳步放量，院内市场集采陆续执标，院外市场高速发展 洛索洛芬钠凝胶贴膏，24年上半年实现销售6.86亿元，收入同比下降1.85%，整体（院内+院外）销售数量同比增长40.81%，洛索整体收入下降主要受集采执标范围逐步扩大的影响，截至24年 7月，洛索共执标19个省份。 洛索院内：多次参加集采，价格逐步趋于稳定，该产品在广东联盟地区、京津冀“3+N”联盟地区、甘肃省集采的中标价格是18.19 元/贴，浙江省、云南省集采的中标价格是17.37元/贴。 洛索院外：公司持续加大建设，院外市场维持高速发展，24年上半年，洛索院外收入达到1.06亿元，同比增长330%。公司未来将继续加大在零售端的投入力度。随着新品的陆续推出，将构建起产品矩阵，并通过共享渠道进行推广，持续增强新品在零售市场的销售优势。 新产品预计持续推出，逐步扩大局部镇痛贴膏剂领域布局 23年3月酮洛芬凝胶贴膏上市，24-25年预计镇痛化学贴膏剂领域产品陆续落地，逐步形成产品群。24年10月份预计消炎解痛巴布膏有望在连锁药房和诊所端开始销售，同时24年预计利多卡因凝胶贴膏获批上市；25年预计吲哚美辛凝胶贴膏和氟比洛芬凝胶贴膏获批上市。 投资建议：维持“买入”评级 公司核心产品洛索洛芬钠凝胶贴膏持续放量，院外市场快速发展，我们看好公司未来发展。我们调整了此前盈利预测，收入端，公司持续推进营销转型，洛索集采执标范围逐步扩大，以价换量，公司收入逐步稳定，我们下调了收入预期，并新增26年预测，预计公司24-26年，收入分别为31.06/36.15/42.43亿元（24-25年前预测值为34.03/41.72亿元），分别同比增长15%/16%/17%，利润端，公司净利率稳步提升，销售费用率持续优化，利润端维持增长，我们维持此前利润预期，并新增26年预测，预计公司24-26年归母净利润分别为4.86/6.42/8.66亿元，分别同比增长32%/32%/35%，对应估值为22X/17X/12X。维持“买入”投资评级。 风险提示 政策变化风险；产品质量控制风险；研发风险 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 2693 3106 3615 4243 收入同比（%） 15.7% 15.4% 16.4% 17.4% 归属母公司净利润 368 486 642 866 净利润同比（%） 36.5% 31.9% 32.0% 34.9% 毛利率（%） 77.2% 74.3% 74.8% 75.6% ROE（%） 18.7% 19.7% 20.7% 21.8% 每股收益（元） 1.07 1.00 1.32 1.78 P/E 43.90 22.09 16.73 12.40 P/B 8.19 4.36 3.46 2.70 EV/EBITDA 25.06 13.24 10.44 7.50 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 1430 1825 2222 2858 营业收入 2693 3106 3615 4243 现金 425 680 921 1374 营业成本 615 798 910 1034 应收账款 546 598 711 833 营业税金及附加 34 38 44 52 其他应收款 4 4 5 6 销售费用 1307 1340 1489 1655 预付账款 13 21 24 27 管理费用 98 118 141 170 存货 266 378 417 474 财务费用 6 -17 -41 -69 其他流动资产 177 145 145 145 资产减值损失 -7 0 0 0 非流动资产 1441 1768 2069 2372 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 2 3 3 4 固定资产 1071 1412 1744 2104 营业利润 394 529 699 944 无形资产 89 105 115 124 营业外收入 10 0 0 0 其他非流动资产 281 251 211 143 营业外支出 3 0 0 0 资产总计 2871 3593 4291 5230 利润总额 402 529 699 944 流动负债 416 511 566 638 所得税 34 43 56 77 短期借款 52 0 0 0 净利润 368 486 642 867 应付账款 136 176 198 226 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 228 335 368 412 归属母公司净利润 368 486 642 867 非流动负债 482 482 482 482 EBITDA 456 564 691 903 长期借款 59 59 59 59 EPS（元） 1.07 1.00 1.32 1.78 其他非流动负债 424 424 424 424 负债合计 898 993 1049 1121 主要财务比率 少数股东权益 0 0 0 0 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 股本 345 487 487 487 成长能力 资本公积 530 530 530 530 营业收入 15.7% 15.4% 16.4% 17.4% 留存收益 1098 1584 2226 3093 营业利润 35.4% 34.2% 32.0% 35.1% 归属母公司股东权 1973 2601 3243 4109 归属于母公司净利 36.5% 31.9% 32.2% 35.0% 负债和股东权益 2871 3593 4291 5230 获利能力毛利率（%） 77.2% 74.3% 74.8% 75.6% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 13.7% 15.6% 17.8% 20.4% 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 18.7% 18.7% 19.8% 21.1% 经营活动现金流 431 588 624 841 ROIC（%） 14.9% 14.8% 15.8% 17.0% 净利润 368 486 642 867 偿债能力 折旧摊销 73 90 77 80 资产负债率（%） 31.3% 27.6% 24.4% 21.4% 财务费用 11 9 8 8 净负债比率（%） 45.5% 38.2% 32.3% 27.3% 投资损失 -2 -3 -3 -4 流动比率 3.44 3.58 3.92 4.48 营运资金变动 -11 6 -100 -110 速动比率 2.77 2.79 3.14 3.69 其他经营现金流 371 480 742 977 营运能力 投资活动现金流 -425 -414 -375 -379 总资产周转率 0.94 0.86 0.84 0.81 资本支出 -427 -417 -378 -383 应收账款周转率 4.94 5.20 5.09 5.10 长期投资 0 0 0 0 应付账款周转率 4.53 4.54 4.59 4.57 其他投资现金流 2 3 3 4 每股指标（元） 筹资活动现金流 74 81 -8 -8 每股收益 1.07 1.00 1.32 1.78 短期借款 -20 -52 0 0 每股经营现金流薄） 0.89 1.21 1.28 1.73 长期借款 -173 0 0 0 每股净资产 4.06 5.35 6.67 8.45 普通股增加 2 141 0 0 估值比率 资本公积增加 45 0 0 0 P/E 43.90 22.09 16.71 12.38 其他筹资现金流 219 -9 -8 -8 P/B 8.19 4.13 3.31 2.61 现金净增加额 80 255 241 453 EV/EBITDA 25.06 18.44 14.68 10.74 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：谭国超，医药行业首席分析师，医药行业全覆盖。中山大学本科、香港中文大学硕士，曾任职于强生医疗（上海）医疗器械有限公司、和君集团与华西证券研究所。 分析师：李昌幸，医药分析师，主要负责消费医疗（药店+品牌中药+OTC）、生命科学上游、智慧医疗领域行业研究。山东大学药学本科、中南财经政法大学金融硕士，曾任职于华西证券研究所。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提