国内承压下增长具备韧性，海外市场不断打开成长空间

鱼跃医疗(002223.SZ) 医药 2024年08月27日 国内承压下增长具备韧性，海外市场不断打开成长空间 强烈推荐(维持) 股价:32.61元 主要数据 行业医药 公司网址www.yuwell.com 大股东/持股江苏鱼跃科技发展有限公司/24.54%实际控制人吴光明 总股本(百万股)1,002 流通A股(百万股)939 流通B/H股(百万股)总市值(亿元) 327 流通A股市值(亿元) 306 每股净资产(元) 12.07 资产负债率(%)21.5 行情走势图 证券分析师 叶寅 投资咨询资格编号S1060514100001BOT335 YEYIN757@pingan.com.cn 倪亦道 投资咨询资格编号S1060518070001021-38640502 NIYIDAO242@pingan.com.cn 裴晓鹏 投资咨询资格编号 PEIXIAOPENG719@pingan.com.cn 营业收入(百万元) 2022A 7,102 2023A 7,972 2024E 8,594 2025E 9,960 2026E11,571 YOY(%) 3.0 12.3 7.8 15.9 16.2 净利润(百万元) 1,595 2,396 2,228 2,616 3,004 YOY(%) 7.6 50.2 -7.0 17.4 14.8 毛利率(%) 48.1 51.5 51.1 51.6 51.9 净利率(%) 22.5 30.1 25.9 26.3 26.0 ROE(%) 16.2 20.4 16.7 17.3 17.4 EPS(摊薄/元) 1.59 2.39 2.22 2.61 3.00 P/E(倍) 21.4 14.3 15.3 13.1 11.4 P/B(倍) 3.5 2.9 2.6 2.3 2.0 S1060523090002 事项： 公司上半年实现营业收入43.08亿元，同比-13.50%，实现归母净利润11.20亿元，同比-25.02%。单Q2实现营业收入20.76亿元，同比-8.82%，实现归母净利润4.61亿元，同比-40.96%。 平安观点： 收入增长具备韧性，符合市场预期。2024年上半年公司持续聚焦和创新，通过持续推动研发成果的转化及智改数转的进程，不断加强国内国际的营销拓展，进一步强化了品牌影响力与市场竞争力的双重优势。由于去年上半年社会公共需求波动导致基数较高，公司收入增长表观承压，但已基本回归常态化可持续发展轨道，长期增长仍然可期。公司毛利率保持高位水平（上半年50.06%），期间费用率略有增长，但同常规年份2022年相比保持稳定，经营质量稳健发展，其中销售费用率14.25% （+1.95%），管理费用率4.82%（+0.80%），研发费用率6.26% （+0.76%）。 呼吸感控板块受基数因素有所下滑，血糖和急救板块表现亮眼。呼吸板块，由于社会公共需求波动导致基数较高，整体板块业务有所下降（营收同比-28.88%），其中制氧机产品虽有一定下滑、但相比2022年同期实现双位数复合增长率；雾化产品实现同比双位数增长；家用呼吸机产品获得了较好增长。而公司糖尿病护理板块持续突破，营收规模同比 +54.94%，伴随公司在该领域的专业影响力日益增强，BGM相关产品市场占有率持续攀升，客群规模进一步扩大，CGM产品的研发工作正稳步推进，新品销售实现快速拓展。急救板块同样表现亮眼，上半年营收同比+34.66%，自主研发的AED产品M600获证后，凭借卓越的产品性能与优质的服务方案，以及多部门团队精诚协作，业务规模得到加速拓展。此外，感控板块营收同比-26.79%，相比过往需求波动年份有所缩减，公司正积极探索感控新赛道；家用类检测营收同比-12.49%，主要由于红外测温仪高基数，其余产品仍实现不错增长；康复器械业务营收同比+ 公 司报 告 公 司半年报点评 证 券研究报 告 3.06%，其中中医类产品实现较快增长。 鱼跃医疗公司半年报点评 公司不断开拓国内外市场，保持行业领先市场地位。公司在家用消费医疗器械领域布局良久，品牌深入人心，公司持续打造专业营销团队，维持市场地位。公司拥有超过1000人的渠道、终端线上及外销团队，多个区域服务中心，公司在各主要电子商务平台均设立有品牌旗舰店，直营能力不断加强，各线上平台营销推广及主要产品线上销量均处于行业领先地位。此外，公司不断加强海外市场建设，持续打开成长空间，上半年公司实现外销收入4.79亿元，同比+30.19%，随着公司众多产品的海外注册工作逐步落地、海外团队属地化布局日益完善，凭借优秀的产品力与品牌力，公司海外业务拓展将持续深入，各重点国家和地区的业务实现了较全面的推进。其中上半年公司呼吸治疗板块产品在海外市场拓展不断推进；紧贴客户需求，敏锐捕捉市场机遇，凭借新产品的推出，公司的电子血压计业务在海外得到有序拓展。 维持“强烈推荐”评级。公司是国内医疗器械行业的领先企业，产品和质量优势显著，“鱼跃”品牌深入人心，各产品业务规模不断扩大、产品品类不断拓展、公司综合竞争能力和整体抗风险能力显著提高。根据中报各业务条线情况调整相关预测，预计公司2024-2026年EPS预测为2.22、2.61、3.00元（原2024-2026年预测为2.37、2.78、3.18元），由于公司综合实力不断增长，加上海外业务处于快速发展期，看好公司持续增长能力，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：1）产品销售不及预期；2）新产品推广不及预期；3）地缘政治风险；4）政策影响等风险。 会计年度2023A2024E2025E2026E 资产负债表 利润表 流动资产 9,385 11,382 13,610 16,184 现金 7,215 8,736 10,562 12,653 应收票据及应收账款 534 800 928 1,078 其他应收款 24 33 39 45 预付账款 42 66 76 88 存货 1,412 1,582 1,814 2,098 其他流动资产 159 165 191 222 非流动资产 6,582 5,989 5,795 5,631 长期投资 226 237 248 259 固定资产 2,028 1,942 1,876 1,806 无形资产 511 434 364 290 其他非流动资产 3,817 3,376 3,308 3,275 资产总计 15,967 17,371 19,405 21,815 流动负债 2,873 2,940 3,372 3,903 短期借款 0 0 0 0 应付票据及应付账款 1,411 1,444 1,656 1,916 其他流动负债 1,463 1,495 1,716 1,987 非流动负债 1,178 980 779 586 长期借款 713 514 313 120 其他非流动负债 466 466 466 466 负债合计 4,052 3,920 4,150 4,489 少数股东权益 152 136 118 97 股本 1,002 1,002 1,002 1,002 资本公积 1,947 1,947 1,947 1,947 留存收益 8,815 10,366 12,188 14,280 归属母公司股东权益 11,764 13,315 15,137 17,229 负债和股东权益 15,967 17,371 19,405 21,815 单位:百万元 鱼跃医疗公司半年报点评 会计年度2023A2024E2025E2026E 营业收入 7,972 8,594 9,960 11,571 营业成本 3,867 4,201 4,816 5,571 税金及附加 81 85 99 114 营业费用 1,098 1,203 1,394 1,620 管理费用 411 387 398 463 研发费用 504 516 598 694 财务费用 -157 2 -14 -30 资产减值损失 -93 -84 -97 -113 信用减值损失 9 -13 -15 -17 其他收益 115 127 127 127 公允价值变动收益 -4 0 0 0 投资净收益 143 129 129 129 资产处置收益 555 242 242 242 营业利润 2,893 2,603 3,055 3,506 营业外收入 3 11 11 11 营业外支出 48 21 21 21 利润总额 2,849 2,593 3,045 3,496 所得税 472 380 447 513 净利润 2,376 2,212 2,598 2,983 少数股东损益 -19 -16 -18 -21 归属母公司净利润 2,396 2,228 2,616 3,004 EBITDA 2,929 2,861 3,305 3,712 EPS（元） 2.39 2.22 2.61 3.00 单位:百万元 会计年度2023A2024E2025E2026E 主要财务比率 会计年度2023A2024E2025E2026E 现金流量表 成长能力营业收入(%) 12.3 7.8 15.9 16.2 营业利润(%) 57.1 -10.1 17.4 14.8 归属于母公司净利润(%) 50.2 -7.0 17.4 14.8 获利能力毛利率(%) 51.5 51.1 51.6 51.9 净利率(%) 30.1 25.9 26.3 26.0 ROE(%) 20.4 16.7 17.3 17.4 ROIC(%) 42.6 43.8 53.2 62.7 偿债能力资产负债率(%) 25.4 22.6 21.4 20.6 净负债比率(%) -54.6 -61.1 -67.2 -72.3 流动比率 3.3 3.9 4.0 4.1 速动比率 2.7 3.3 3.4 3.5 营运能力总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.5 应收账款周转率 14.9 10.7 10.7 10.7 应付账款周转率 3.4 3.3 3.3 3.3 每股指标（元）每股收益(最新摊薄) 2.39 2.22 2.61 3.00 每股经营现金流(最新摊薄) 2.10 2.17 2.58 2.94 每股净资产(最新摊薄) 11.73 13.28 15.10 17.19 估值比率P/E 14.3 15.3 13.1 11.4 P/B 2.9 2.6 2.3 2.0 EV/EBITDA 9.4 8.9 7.1 5.7 单位:百万元 经营活动现金流 2,102 2,178 2,590 2,946 净利润 2,376 2,212 2,598 2,983 折旧摊销 238 267 274 246 财务费用 -157 2 -14 -30 投资损失 -143 -129 -129 -129 营运资金变动 -143 -410 31 47 其他经营现金流 -68 237 -170 -170 投资活动现金流 1,735 219 219 219 资本支出 -31 70 70 70 长期投资 1,747 0 0 0 其他投资现金流 19 149 149 149 筹资活动现金流 -1,465 -877 -982 -1,074 短期借款 -55 0 0 0 长期借款 -828 -199 -201 -192 其他筹资现金流 -582 -678 -781 -882 现金净增加额 2,396 1,520 1,827 2,091 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 平安证券研究所投资评级: 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上）推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之