业绩承压，中期分红率较高

2024年08月27日老板电器(002508.SZ) 业绩承压，中期分红率较高 公司快报 证券研究报告 厨房电器Ⅲ 投资评级买入-A维持评级 6个月目标价23.66元股价(2024-08-26)19.29元 事件：老板电器公布2024年中报。公司2024H1实现收入47.3 亿元，YoY-4.2%；实现归母净利润7.6亿元，YoY-8.5%；实现扣非归母净利润6.6亿元，YoY-11.9%。折算2024Q2单季度实现收入24.9亿元，YoY-9.6%；实现归母净利润3.6亿元，YoY-18.2%； 实现扣非归母净利润3.0亿元，YoY-24.8%。公司公布2024年中 期分红方案，拟每10股派发现金红利5.0元（含税），总计派发约4.7亿元，约占2024H1归母净利润的62.2%。Q2公司短期经营压力显现，但分红维持较高水平，体现公司长期稳健发展信心。 Q2收入小幅下降：公司2024Q2主要销售渠道情况为：1）根据奥维云网数据，公司2024H1油烟机/燃气灶线上销售额分别YoY-5%/-3%，公司线上渠道相对稳健。我们判断公司电商表现好于其它渠道，Q2电商收入下滑幅度小于整体；2）公司持续拓展新渠道，Q2线下零售渠道收入增速接近整体表现；3）根据统计局数据，Q2全国住宅竣工面积同比下降21%。受竣工下滑影响，我们判断老板Q2工程渠道收入同比降幅接近竣工面积降幅。我们认为，老板作为厨电龙头，持续开拓旧厨房改造等存量市场，即使在地产景气波动的情况下，经营压力小于行业整体。 烟灶产品收入相对稳定：根据公司公告，2024H1年公司油烟机 /燃气灶/洗碗机/集成灶收入分别YoY-3%/-1%/-4%/-11%。公司烟灶产品收入降幅较小，我们认为主要是烟灶产品偏刚性需求，受消费景气波动影响较小。长期来看，我们认为老板电器在洗碗机及集成灶等新品类上持续发力，收入有望维持较快增长（详见深度报告《变局之年，重新审视老板的“善变”》、报告《布局新品，“防守”转“进攻”》）。 Q2毛销差同比下降：根据公司公告，2024Q2公司毛利率同比-2.4pct，毛利率与销售费用率差值同比-1.2pct，毛销差同比有所下降。我们认为主要是因为厨电行业受前期地产销售压力较大，市场竞争加剧所致。长期来看，公司有望持续优化产品结构、提升运营效率，未来长期盈利能力有望改善。 经营性现金流Q2有所下降：根据公司公告，2024Q2公司经营性现金流量净额同比减少4.2亿元。我们认为，老板经营性现金流有所下降，主要因今年Q2公司回款放缓，应付银承到期兑现增加所致，Q2销售商品、提供劳务收到的现金同比减少3.7亿元。 投资建议：作为高端厨电龙头，老板电器擅于响应市场需求变化，及时调整自身产品、渠道等经营策略。我们认为，这种优秀的应变管理能力，是公司业绩稳定增长的基础。我们预计老板电器2024年~2025年的EPS分别为1.69/1.70元，维持买入-A的 交易数据总市值(百万元) 18,212.22 流通市值(百万元) 17,992.56 总股本(百万股) 944.13 流通股本(百万股) 932.74 12个月价格区间19.06/30.56元 股价表现 老板电器 沪深300 12% 2% -8% -18% -28% 2023-082023-122024-042024-08 资料来源：Wind资讯 升幅%1M3M 相对收益-8.5-17.0 绝对收益-11.0-24.7 12M -17.7 -28.0 李奕臻分析师 SAC执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 杨小天分析师 SAC执业证书编号：S1450524040003 yangxt2@essence.com.cn Q1收入小幅增长，分红水平2024-05-02 稳步提升 相关报告 投资评级，6个月目标价为23.66元，对应2024年14倍动态市盈率。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 10,271.5 11,201.9 10,684.0 11,120.8 11,927.9 净利润 1,572.4 1,732.8 1,594.0 1,608.0 1,769.8 每股收益(元) 1.67 1.84 1.69 1.70 1.87 每股净资产(元) 10.31 11.15 12.30 13.15 14.09 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 11.6 10.5 11.4 11.3 10.3 市净率(倍) 1.9 1.7 1.6 1.5 1.4 净利润率 15.3% 15.5% 14.9% 14.5% 14.8% 净资产收益率 16.2% 16.5% 13.7% 12.9% 13.3% 股息收益率 2.6% 5.2% 4.4% 4.4% 4.9% ROIC 81.1% 95.0% 45.9% 71.9% 323.9% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 表1：财务指标分析% 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 营业收入YoY 9.3 -2.5 1.7 -1.4 4.4 16.9 7.4 7.7 2.8 -9.6 归母净利YoY 2.5 -17.5 -7.6 3,252.6 5.7 23.9 6.5 6.2 2.5 -18.2 扣非归母净利YoY 4.3 -29.3 -8.8 -2,553.1 1.8 35.0 8.1 -13.4 3.3 -24.8 销售毛利率 52.6 47.0 52.3 48.5 54.8 49.7 52.2 47.3 50.6 47.3 销售费用率 29.0 24.6 26.2 23.0 30.9 25.0 26.0 26.4 26.7 23.8 毛利率-销售费用率 23.5 22.4 26.1 25.5 23.9 24.7 26.2 20.9 23.9 23.5 销售净利率 17.5 15.1 18.3 10.7 17.8 15.8 18.0 10.8 17.7 14.2 ROE 4.2 4.0 5.6 3.5 3.9 4.4 5.2 3.4 3.7 3.3 扣非后ROE 3.8 3.4 5.4 3.6 3.4 4.0 5.2 2.8 3.3 2.8 ROA 2.6 2.5 3.6 2.2 2.6 2.9 3.4 2.2 2.4 2.2 销售商品提供劳务收到的现金/收入 113.7 103.7 115.1 105.0 114.5 110.8 98.3 115.3 113.4 107.7 经营活动现金净流量/收入 6.1 8.3 30.6 25.3 8.3 28.2 14.5 30.5 2.5 14.4 经营活动现金净流量/经营净收益 35.2 51.9 156.7 314.6 45.1 162.3 72.1 403.3 12.9 99.3 经营现金流净额占比 39,777.9 -49.2 85.8 88.1 41.1 569.6 -182.2 -27.3 -13.0 -81.8 投资现金流净额占比 -42,741.6 34.9 13.5 11.1 54.2 -129.5 287.9 127.1 -1.0 79.8 筹资现金流净额占比 3,063.6 114.3 0.7 0.7 4.7 -340.1 -5.8 0.2 114.0 101.9 资料来源：Wind，国投证券研究中心 图1.收入与净利润增长率 60% 50% 40% 30% 20% 10% 2020Q1 2020Q2 0% -10% -20% -30% 营业收入增长率净利润增长率 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 -10% -20% -30% 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 资料来源：Wind，国投证券研究中心 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 10,271.5 11,201.9 10,684.0 11,120.8 11,927.9 成长性 减:营业成本 5,137.4 5,527.6 5,445.3 5,779.8 6,138.4 营业收入增长率 1.2% 9.1% -4.6% 4.1% 7.3% 营业税费 78.6 98.7 94.1 97.9 105.0 营业利润增长率 15.6% 12.0% -8.0% 0.9% 10.1% 销售费用 2,613.6 3,002.4 2,895.7 3,125.3 3,471.3 净利润增长率 18.1% 10.2% -8.0% 0.9% 10.1% 管理费用 431.0 469.6 480.0 499.6 506.0 EBITDA增长率 -18.4% 8.2% -15.1% -10.7% 6.3% 研发费用 391.6 387.4 316.0 329.0 323.0 EBIT增长率 -20.4% 7.3% -16.5% -12.1% 6.9% 财务费用 -157.2 -188.9 -160.4 -280.9 -362.0 NOPLAT增长率 15.8% 9.2% -7.3% -6.3% 6.7% 资产减值损失 -25.0 -70.7 -25.0 - - 投资资本增长率 -6.8% 91.9% -40.1% -76.3% -28.7% 加:公允价值变动收益 - - - - - 净资产增长率 12.5% 7.8% 10.1% 6.9% 7.2% 投资和汇兑收益 99.0 83.0 83.0 83.0 83.0 营业利润 1,775.0 1,987.9 1,828.9 1,844.9 2,030.4 利润率 加:营业外净收支 -2.1 -1.8 -1.8 -1.8 -1.8 毛利率 50.0% 50.7% 49.0% 48.0% 48.5% 利润总额 1,773.0 1,986.1 1,827.1 1,843.1 2,028.5 营业利润率 17.3% 17.7% 17.1% 16.6% 17.0% 减:所得税 214.7 271.5 249.7 251.9 277.2 净利润率 15.3% 15.5% 14.9% 14.5% 14.8% 净利润 1,572.4 1,732.8 1,594.0 1,608.0 1,769.8 EBITDA/营业收入 18.4% 18.2% 16.2% 13.9% 13.8% EBIT/营业收入 17.0% 16.7% 14.6% 12.3% 12.3% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 49 54 56 51 43 货币资金 5,292.8 1,985.1 4,101.8 6,195.3 7,074.3 流动营业资本周转天数 -10 8 16 -20 -35 交易性金融资产 2,511.8 2,730.0 2,730.0 2,730.0 2,730.0 流动资产周转天数 418 383 402 429 439 应收帐款 1,770.0 1,863.4 1,602.0 2,005.1 1,863.8 应收帐款周转天数 60 58 58 58 58 应收票据 881.8 696.3 808.8 757.8 922.5 存货周转天数 59 50 52 53 53 预付帐款 177.5 139.7 172.8 158.9 193.4 总资产周转天数 507 511 576 593 589 存货 1,610.1