护肤品业务调整致营收下滑8.6%，医疗终端业务表现优异

上半年归母净利润 3.42 亿元，整体业绩增长有所承压。公司 2024 上半年实现营业收入 28.1 亿元，同比-8.61%，归母净利润 3.42 亿元，同比-19.51%，扣非净利润 3.16 亿元，同比-12.38%。其中二季度营收同比-18.09%，归母净利润同比-56.1%，扣非净利润同比-59.7%。整体业绩在公司护肤品业务转型调整以及内部处于推动管理变革、产品线梳理阶段有所承压。 原料业务增长稳健，医疗终端业务收入同比增长 52%，护肤品业务调整承压。 分业务看，公司上半年原料业务实现收入 6.3 亿元，同比增长 11.02%，其中国际原料业务在欧洲、日本、美洲等地销量实现持续增长。公司医疗终端业务收入 7.43 亿元，同比增长 51.92%，其中皮肤类医疗产品收入同比增长70.14%，受益于微交联润致娃娃针等放量增长及医美产品矩阵完善及医美机构覆盖率同比提升超过 50%。功能性护肤品业务收入 13.81 亿元，同比下降29.74%，占比仍有 49%，受产品线梳理调整等因素影响，短期增长承压。 高毛利医美产品占比提升带动毛利率增长，现金流状况良好。公司 2024 上半年毛利率 74.52%，同比+0.72pct，受益于高毛利的医美类产品占比提升。 上半年销售费用率 41.93%，同比-4.25pct，公司品牌加强精细化投放管控。 上半年管理费用率 8.77%，同比+2.09pct，受报告期内咨询费用增加、人员调整带来一次性薪酬支出增加等因素影响。同时上半年实现经营性现金流净额 2.65 亿元，同比增长 41.95%，业务调整梳理优化投放下现金流状况转优。 风险提示：功能性护肤品调整不及预期；新品推广不及预期；竞争环境恶化投资建议：从公司主要业务看，原料业务在海外拓展及应用场景拓宽下预计保持稳健增长。医疗终端业务继续聚焦优势医美产品，持续构建完整产品体系，及扩大机构覆盖的广度和深度实现持续增长。功能性护肤品业务在品牌梳理及调整进一步推进下，通过积极优化渠道结构及开拓新品类、新产品，中长期仍有成长空间。考虑功能性护肤品业务短期仍处于品牌梳理及组织调整期，预计带来收入承压及相关管理费用有所提升，我们下调公司 2024-2026年归母净利润 7.51/9.15/10.96 亿元（前值分别为 9.12/11.22/13.54 亿元），对应 PE 分别为 34.3/28/23.2 倍，维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 公司 2024 上半年实现营业收入 28.1 亿元，同比-8.61%，归母净利润 3.42 亿元，同比-19.51%，扣非净利润 3.16 亿元，同比-12.38%。其中二季度营收同比-18.09%，归母净利润同比-56.1%，扣非净利润同比-59.7%。整体业绩在公司护肤品业务转型调整以及内部处于推动管理变革、产品线梳理阶段有所承压。 图1：华熙生物单季度营业收入及增速（亿元、%） 图2：华熙生物单季度归母净利润及增速（亿元、%） 分业务看，公司上半年原料业务实现收入 6.3 亿元，同比增长 11.02%，其中国际原料业务在欧洲、日本、美洲等地销量实现持续增长。公司医疗终端业务收入 7.43亿元，同比增长 51.92%，其中皮肤类医疗产品收入同比增长 70.14%，差异化优势品类微交联润致娃娃针收入同比增长超过 200%。渠道推广看，公司医美机构覆盖率和单机构合作产品数量实现显著提升，其中医美机构覆盖率同比提升超过 50%。 功能性护肤品业务收入 13.81 亿元，同比下降 29.74%，受产品线梳理调整等因素影响，短期增长承压。 图3：华熙生物分业务收入占比（%） 图4：华熙生物分业务收入增速（%） 财务数据看，公司 2024 上半年毛利率 74.52%，同比+0.72pct，受益于高毛利的医美类产品占比提升。上半年销售费用率 41.93%，公司通过优化投放支出，同比-4.25pct，管控效果良好。上半年管理费用率 8.77%，同比+2.09pct，受报告期内咨询费用增加、人员调整带来一次性薪酬支出增加等因素影响。上半年实现经营性现金流净额 2.65 亿元，同比增长 41.95%，现金流状况表现良好。 图5：华熙生物单季度毛利率及净利率（%） 图6：华熙生物单季度费用率（%） 投资建议：从公司主要业务看，原料业务在海外拓展及应用场景拓宽下预计保持稳健增长。医疗终端业务继续聚焦优势医美产品，持续构建完整产品体系，及扩大机构覆盖的广度和深度实现持续增长。功能性护肤品业务在品牌梳理及调整进一步推进下，通过积极优化渠道结构及开拓新品类、新产品，中长期仍有成长空间。我们考虑功能性护肤品业务短期仍处于品牌梳理及组织调整期，预计带来收入承压及相关管理费用有所提升 ， 我们下调公司 2024-2026 年归母净利润7.51/9.15/10.96 亿元（前值分别为 9.12/11.22/13.54 亿元），对应 PE 分别为34.3/28/23.2 倍，维持“优于大市”评级。 表1：华熙生物盈利预测主要调整项目 表2：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）