超纯氨价格短期承压，现场制气业务实现突破

工业大宗气体零售业务横向跨区域发展，电子特气纵向拓展产品矩阵。公司作为国内民营综合气体公司，在工业大宗气体零售业务方面立足苏州，通过跨区整合并购方式逐步发展。电子特气板块，优势产品超纯氨、高纯氧化亚氮等产品已批量供应至中芯国际、海力士等知名半导体客户。 新品方面，电子级正硅酸乙酯、高纯二氧化碳已陆续通过长鑫存储、联芯集成、苏州和舰客户认证，实现批量供应；在建新品全氟丁二烯等7款产品正处于产业化进程中。公司在零售业务方面的纵横战略将持续推动公司未来营收、利润增长。 2024年公司大中型工业气体现场制气业务实现重大突破，项目投产后将实现稳定的盈利增长。2023年6月，公司成立了大工业事业部，以开拓中大型现场制气业务。2024年3月22日，公司与营口建发盛海有色科化有限公司签订“投资建厂供应合同”，新建1套 66000Nm ³/h空分装置向客户供应氧气和氮气，合同金额约为24亿元，预计2025年8月开始供气，合同期限为20年。该项目为公司首个大型工业大宗现场制气业务，标志着公司已具备承接大型现场制气业务的能力。此后公司于2024年5月、7月又陆续斩获两项大中型现场制气订单，据测算，2024年最新斩获的三项大中型现场制气订单将为公司每年新增创造3.69亿元收入。 我们认为，不同于零售业务，大型现场制气业务对公司制气的稳定性以及长期运营能力有着极高要求，与此对应的是订单带来的15年甚至20年以上的长期稳定收入与利润，因此随着公司大型现场制气订单的增加，公司收入、利润确定性将进一步增强。 受超纯氨等产品的行业新增产能投产因素影响，产品价格及毛利率下滑，一定程度上影响了公司整体毛利率水平。根据公司公告，2024年上半年，公司实现营业收入12.32亿元，同比增长8.65%，实现归母净利润1.60亿元，同比减少1.15%。截至2024年6月30日，公司总资产为67.42亿元，归属于上市公司股东的净资产达到31.43亿元。根据卓创资讯超纯氨价格快报，受行业新增产能投放影响，2024年以来超纯氨价格持续下降，当前市场报价在6000-7000元/吨，相比今年年初报价下降约60%，一定程度上影响了公司的毛利率水平，2024上半年公司整体毛利率水平同比下滑3.45pct。超纯氨为公司在电子特气板块传统优势产品，预计未来随着国产替代进一步推进，光伏、面板、半导体等下游行业需求的提升，产品价格将企稳回升；此外公司电子气体板块新品也将陆续投产并导入客户端，公司布局的特气新品处于国产替代的早期，产品价格稳定，随着下游客户端认证通过将有力带动公司毛利率上行。 风险提示：主营产品价格下降的风险；现场制气项目投产进度不及预期的风险；电子特气新产品投产进度不及预期的风险。 投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。 零售供气方面，受产品供需格局变化、上游原材料价格变动影响，公司在部分电子特气品种与工业气体零售板块的毛利率水平均呈现不同程度的下滑，影响了公司整体毛利率水平，零售气板块呈现出一定的周期属性。现场制气板块，公司近期新增订单较多，在手待投产订单充裕，预计能在2025-2026年为公司带来不错的净利润增量。2024年上半年公司大宗零售气、电子特气毛利率相比2023年下滑2.21pct、8.81pct，考虑到短期内零售产品供需格局难以快速改善，我们谨慎下调公司盈利预测，预计2024-2026年营业收入分别为30.6/36.4/43.0亿元（前值为30.0/36.4/44.1亿元，调整比例为+2%/0%/-2.5%），归母净利润分别为3.7/4.6/5.8亿元（前值为4.0/5.0/6,1亿元，下调比例为8.5%/8.8%/6.2%），同比增速16.3%/24.6%/26.2%，摊薄EPS为0.75/0.94/1.18元，当前股价对应PE为25/20/16x。未来随着公司近两年签约的现场制气订单不断投产，公司营收与利润将在提升的基础上进一步增强盈利的稳定性，看好公司发展为大型平台型气体公司的能力，维持“优于大市”评级。 2022 1,967 13.0%229 37.1%0.47 12.8%8.1%39.5 23.1 3.22 2023 2,427 23.4%315 37.5%0.65 15.9%9.9%28.8 19.1 2.86 2024E 3,058 26.0%366 16.3%0.75 15.1%10.7%24.8 20.0 2.65 2025E 3,641 19.1%456 24.6%0.94 16.1%12.2%19.9 16.9 2.42 2026E 4,300 18.1%576 26.2%1.18 17.3%14.2%15.8 14.9 2.23 盈利预测和财务指标 工业大宗气体零售业务横向跨区域发展，电子特气纵向拓展产品矩阵。公司作为国内民营综合气体公司，在工业大宗气体零售业务方面立足苏州，通过跨区整合并购方式逐步发展。在电子特气板块，公司现有超纯氨、高纯氧化亚氮、高纯氢气、高纯氦气等特气产品已批量供应至中芯国际、海力士、联芯集成、积塔、华润微电子、华力集成等知名半导体客户。优势产品方面，公司布局了眉山超纯氨、越南超纯氨以及平顶山高纯氧化亚氮，湖南华龙氢气项目，目前多数产能已达到试运行状态，新产能逐步爬坡将带来公司营收利润增厚。新品方面，2023年投产的电子级正硅酸乙酯、高纯二氧化碳也已通过长鑫存储、联芯集成、苏州和舰客户认证，实现批量供应；在建新品全氟丁二烯等7款产品正处于产业化进程中。 表1：公司电子特气产品矩阵 现场制气业务新增订单实现重大突破，项目投产后将实现稳定盈利提升。2023年6月，公司成立了大工业事业部，以开拓中大型现场制气业务。现场制气业务主要包括电子大宗载气项目与工业大宗现场制气业务。公司于2021年起与北方集成创新中心签订电子大宗载气项目，正式开启电子大宗载气业务，至今已10项订单，其中武汉长飞、湖畔光芯、北方集成电路二期为公司于2024年新增订单。 工业大宗现场制气方面，2023年8月，公司收购稷山县铭福气体有限公司，获得山西省运城市3套空分装置现场，实现中型现场制气（空分群）项目的突破，2024年6月该项目已正式投运。2024年3月22日，公司与营口建发盛海有色科化有限公司签订“投资建厂供应合同”，通过新建1套 66000Nm ³/h空分装置，向客户供应氧气和氮气，合同金额约为人民币24亿元（不含税），预计2025年8月开始供气，合同期限为20年。2024年5月22日，公司与山东睿霖高分子材料有限公司签订了《供气合同》，通过新建1套 23000Nm ³/h的空分装置及其附属设施，向对方供应工业气体产品——氧气和氮气，合同金额约为人民币18.6亿元（不含税），合同期限为20年。2024年7月22日，控股子公司上海金宏与云南曲靖呈钢钢铁（集团）有限公司签订《工业气体供应合同》，通过收购并改造3套制氧装置、后备系统，向对方供应工业气体产品——氧气、氮气和氩气，合同金额约为人民币23.40亿元（不含税），合同履行周期为15年。这三项大中型现场制气业务是2024年公司在工业大宗现场制气的全新突破。据测算，2024年最新斩获的三项现场制气订单将为公司每年新增创造3.69亿元收入，随着公司大型现场制气订单的增加，公司收入、利润确定性将进一步增强。 表2：公司在手型现场制气项目订单（含电子大宗载气项目） 受超纯氨行业新增产能投产等因素影响，产品价格及毛利率下滑，一定程度上影响了公司整体毛利率情况。根据公司公告，2024年上半年，公司实现营业收入12.32亿元，同比增长8.65%，实现归母净利润1.60亿元，同比减少1.15%。截至2024年6月30日，公司总资产为67.42亿元，归属于上市公司股东的净资产达到31.43亿元。根据卓创资讯超纯氨价格快报，受行业新增产能投放影响，2024年以来超纯氨价格持续下降，当前市场报价在6000-7000元/吨，相比今年年初报价下降约60%，一定程度上影响了公司的毛利率水平，2024上半年公司整体毛利率水平同比下滑3.45pct。超纯氨为公司在电子特气板块传统优势产品，预计未来随着国产替代进一步推进，光伏、面板、半导体等下游行业需求的提升，产品价格将企稳回升；此外公司电子气体板块新品也将陆续投产并导入客户端，公司布局的特气新品处于国产替代的早期，产品价格稳定，随着下游客户端认证通过将有力带动公司毛利率上行。 图1：金宏气体营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：金宏气体单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：金宏气体归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：金宏气体单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图5：氧气价格走势（元/吨） 图6：氮气价格走势（元/吨） 图7：氩气价格走势（元/吨） 图8：二氧化碳价格走势（元/吨） 图9：氢气价格走势（元/立方米） 图10：超纯氨价格走势（元/吨） 投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。零售供气方面，受产品供需格局变化、上游原材料价格变动影响，公司在部分电子特气品种与工业气体零售板块的毛利率水平均呈现不同程度的下滑，影响了公司整体毛利率水平，零售气板块呈现出一定的周期属性。现场制气板块，公司近期新增订单较多，在手待投产订单充裕，预计能在2025-2026年为公司带来不错的净利润增量。2024年上半年公司大宗零售气、电子特气毛利率相比2023年下滑2.21pct、8.81pct，考虑到短期内零售产品供需格局难以快速改善，我们谨慎下调公司盈利预测，预计2024-2026年营业收入分别为30.6/36.4/43.0亿元（前值为30.0/36.4/44.1亿元，调整比例为+2%/0%/-2.5%），归母净利润分别为3.7/4.6/5.8亿元（前值为4.0/5.0/6,1亿元，下调比例为8.5%/8.8%/6.2%），同比增速16.3%/24.6%/26.2%，摊薄EPS为0.75/0.94/1.18元，当前股价对应PE为25/20/16x。未来随着公司近两年签约的现场制气订单不断投产，公司营收与利润将在提升的基础上进一步增强盈利的稳定性，看好公司发展为大型平台型气体公司的能力，维持“优于大市”评级。 表3：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）