北美销售放缓，国际市场潜力巨大

露露乐蒙（LULU.O） 更新报告 买入2024年8月22日 北美销售放缓，国际市场潜力巨大 业绩简况：lululemon在2024年第一季度的总营收为22.1亿美元，同比增长10.4%，略高于一致预期。毛利率为57.7%，同比 金煊 +852-25321539 增长0.2个百分点，净利润同比增长10.7%至3.2亿美元，均好于一致预期。 Lexy.jin@firstshanghai.com.hk 北美销售趋势持续放缓，男装增速超过女装：分地区看，公司北美市场营收同比增长3%，其中美国仅同比增长2%（美国增长疲软），加拿大为11%。国际市场营收同比增长35%，其中中国 大陆地区同比增长45%，其余地区同比增长27%。目前公司在国际市场上的渗透率仍然不足，未来有很大的增长潜力和空间，公司认为未来国际市场能增长到占比总业务的一半。按品类看，男装增长超过女装，配饰略有增长。女装同比增长10%（错过了美国在配色和尺码方面的机会），男装为15%（得益于几个系列的创新），配饰为2%（去年同期增长强劲）。 王柏俊 +852-25321915 主要资料行业 纺织服装 股价 265.63美元 目标价 385.00美元(+44.94%) 股票代码 LULU.O Patrick.wong@firstshanghai.com.hk 2024年全年及第二季度业绩指引：公司预计全财年净营收将在107亿美元至108亿美元，比上年增长11%至12%。全年营业利润率约为23.3%，全年每股摊薄收益在14.27至14.47美元。公 司预计2024财年第二季度净营收将在24亿美元至24.2亿美元之间，同比增长9%至10%。预计财季每股摊薄收益在2.92至 2.97美元。 目标价385美元，调整为买入评级：美国业务持续下滑，市场份额持续下降，公司指引表明美国的业务还可能继续放缓。公 司管理层在业绩会上表示目前北美的短期情况可控，存在的问题例如颜色和尺码不够都是一次性问题很容易解决，预计下半年能解决大部分产品规划问题，未来也将通过创新产品来带动增长。虽然在看到销售趋势增速不再放缓以后我们才能确定公司的情况是否会反转，但即使有一定的压力，基于目前的情况，股价都有较大的上涨空间，综合未来公司产品创新带来的销量拉动效果，我们给予公司385美元/股的目标价，对应FY202524倍的市盈率，调整为买入评级。 风险提示：宏观经济不及预期，美国居民消费持续走弱。 已发行股本1.25亿股 总市值332.04亿美元 52周高/低516.39美元/226.01美元每股账面价33.60美元 值 主要股东FMRLLC（11.36%） THEVANGUARDGROUPINC. （9.39%）Blackrock,Inc.（7.31%）STATESTREET（3.87%） 表：盈利摘要股价表现 截止1月31日财政年度202220232024E2025E2026E 收入(百万美元)8,1119,61910,76011,97613,320 30%19%12%11%11% 归母净利润（百万美元）854.81,550.21,815.52,029.12,266.3 变动(%)-12.4%81.4%17.1%11.8%11.7% 每股收益(美元)6.6812.2014.3716.0617.94 市盈率(基于265.63美元)39.821.818.516.514.8 每股股息(美元)0.000.000.000.000.00 股息率0.0%0.0%0.0%0.0%0.0% 资料来源:公司资料,第一上海预测 600 500 400 300 200 100 2023-08-22 2023-09-05 2023-09-18 2023-09-29 2023-10-12 2023-10-25 2023-11-07 2023-11-20 2023-12-04 2023-12-15 2023-12-29 2024-01-12 2024-01-26 2024-02-08 2024-02-22 2024-03-06 2024-03-19 2024-04-02 2024-04-15 2024-04-26 2024-05-09 2024-05-22 2024-06-05 2024-06-18 2024-07-02 2024-07-16 2024-07-29 2024-08-09 0 资料来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 所有地区营收均呈正增长 业绩摘要 2024年第一季度业绩情况 lululemon第一季度的总营收为22.1亿美元，同比增长10.4%，略高于一致预期。毛利率为57.7%，同比增长0.2个百分点，净利润同比增长10.7%至3.2亿美元，均好于一致预期。 分地区看，公司北美市场营收同比增长3%，其中美国仅同比增长2%（美国增长疲软），加拿大为11%。国际市场营收同比增长35%，其中中国大陆地区同比增长45%，其余地区同比增长27%。目前公司在国际市场上的渗透率仍然不足，未来有很大的增长潜力和空间，公司认为未来国际市场能增长到占比总业务的一半。 按品类看，男装增速超过女装，配饰略有增长。女装同比增长10%（错过了美国在配色和尺码方面的机会），男装为15%（得益于几个系列的创新），配饰为2%（去年同期增长强劲）。 库存同比下降了15%。 这个季度，lululemon在全球范围内共开设5家新门店，并且关闭了5家门店，因此门店总数还是为711家，门店营收同比增长12%。 此外，第一季度公司回购了80万股普通股，成本为2.969亿美元，日前公司回购计 划的价值约为17亿美元。 图表1:2021Q1~2024Q1营业收入（百万美元）及增速 图表2:2021Q1~2024Q1净利润（百万美元）及增速 3500 100% 3205 3000 88% 90% 2772 80% 2500 70% 2129 22092204 2209 61% 2001 60% 2000 18681857 1613 50% 14511450 1500 1226 40% 1000 30% 32%29%28%30% 30% 23% 24% 18%19% 20% 500 16% 10%10% 0 0% Q1 Q2Q3Q4Q1 Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1 2021202120212021202220222022202220232023202320232024 收入YoY 800 500% 700 669459% 406% 400% 600 500300% 435 400 342 321 200% 300 140% 188 290290 255249 208 200 100 0 145 190 31%32%31%39%36%120 100% 53% 18% -3% 11%0% -72%-100% Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q12021202120212021202220222022202220232023202320232024 净利润YoY 资料来源：公司资料，第一上海资料来源：公司资料，第一上海 图表3:2021Q1~2024Q1季度存货金额（百万美元）图表4:2021Q1~2024Q1季度库存周转天数 2000 1800 100% 1742 85%85% 1462 16611664 1580 1600 1400 80% 74% 1447 1275 13241345 60% 1200 1000 800 49% 944 966 50% 40% 733 790 22% 24% 60017%17% 400 200 0 20% 14% 0% -4% -9% -15% -20% Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1 2021202120212021202220222022202220232023202320232024 存货金额(百万美元)YoY 200 179 180 163 160 160 154 156 138 140 127 130 120 120 114 117 105 98 100 80 Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1 2021202120212021202220222022202220232023202320232024 库存周转天数(天) 资料来源：公司资料，第一上海资料来源：公司资料，第一上海 2024年全年及第二季度业绩指引 lululemon预计全财年净营收将在107亿美元至108亿美元，比上年增长11%至12%。全年营业利润率约为23.3%，全年每股摊薄收益在14.27至14.47美元。 lululemon预计2024财年第二季度净营收将在24亿美元至24.2亿美元之间，同比增长9%至10%。预计财季每股摊薄收益在2.92至2.97美元。 盈利预测与估值 目标价385.00美元，调整为买入评级 美国业务持续下滑，市场份额持续下降，公司指引表明美国的业务还可能继续放缓。公司管理层在业绩会上表示目前北美的短期情况可控，存在的问题例如颜色和尺码不够都是一次性问题很容易解决，预计下半年能解决大部分产品规划问题，未来也将通过创新产品来带动增长。 虽然在看到销售趋势增速不再放缓以后我们才能确定公司的情况是否会反转，但即使有一定的压力，基于目前的情况，股价都有较大的上涨空间，综合未来公司产品创新带来的销量拉动效果，我们给予公司385美元/股的目标价，对应FY202524倍的市盈率，调整为买入评级。 风险因素 宏观经济不及预期，美国居民消费持续走弱。 主要财务报表 损益表财务分析 <美元><百万>,财务年度截至<1月31日><美元><百万>,财务年度截至<1月31日> 2022年实际 2023年实际 2024年预测 2025年预测 2026年预测 2022年实际 2023年实际 2024年预测 2025年预测 2026年预测 主营业务收入 8,111 9,619 10,760 11,976 13,320盈利能力 毛利 4,492 5,609 6,349 7,078 7,885毛利率 55.4% 58.3% 59.0% 59.1% 57.9% 营业开支 2,766 3,402 3,801 4,230 4,704EBITDA利率 24.9% 26.9% 28.0% 28.3% 28.5% 销售及管理费用 2,757 3,397 3,800 4,229 4,704净利率 10.5% 16.1% 16.9% 16.9% 17.0% 其他营业支出 9 5 0 0 0 经营利润 1,726 2,207 2,548 2,848 3,181营运表现 营业利润率 21% 23% 24% 24% 24%销售费用率 34.0% 35.3% 35.3% 35.3% 35.3% 税前盈利 1,333 2,176 2,548 2,848 实际税率3,181 35.9% 28.8% 28.8% 28.8% 28.8% 所得税支出 478 626 733 819 915库存周转天数 122 126 120 110 100 应付账款天数 23 24 24 24 24 净利润 855 1,550 1,815 2,029 2,266应收账款天数 4 24 5 5 5 折旧及摊销 292 379 461 543 618 EBITDA 2,018 2,587 3,009 3,391 3,799财务状况 总负债/总资产 43.8% 40.3% 37.8% 37.1% 36.5% 增长 收入/总资产 144.6% 135.6% 134.9% 136.3% 137.9% 总收入(%) 30% 19% 12% 11% 11%经营性现金流/收入 11.9% 23.9% 19.2% 22.3% 22.6% EBITDA(%) 26% 28% 16% 13% 12%ROAA 16.