盈利能力及现金流表现靓丽，期待新产能持续爬坡释放增量

盈利能力及现金流表现靓丽，期待新产能持续爬坡释放增量 华利集团（300979.SZ）/纺服证券研究报告/公司点评2024年8月22日 公司盈利预测及估值指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 20,569 20,114 24,016 27,234 30,638 增长率yoy% 18% -2% 19% 13% 13% 净利润（百万元） 3,228 3,200 3,859 4,447 5,033 增长率yoy% 17% -1% 21% 15% 13% 每股收益（元） 2.77 2.74 3.31 3.81 4.31 每股现金流量 3.00 3.17 3.78 3.21 4.17 净资产收益率 24% 21% 20% 19% 18% P/E 23 24 20 17 15 PEG 6 5 4 3 3 P/B 1.4 -27.3 0.9 1.1 1.1 备注：股价截至2024/8/22 投资要点 事件：公司披露24年中报，业绩表现优秀。24H1实现营业收入114.72亿元，同比+ 24.54%；实现归母净利润18.78亿元，同比+29.04%；扣非后归母净利润18.45亿元，同比+28.43%；分季度看，Q1/Q2分别实现营业收入47.65/67.07亿元，同比分别+30.15%/+20.83%；实现归母净利润7.87/10.91亿元，同比+63.67%/+11.94%；扣非后归母净利润7.77/10.68亿元，同比+64.34%/+10.81%。 销量保持较快增长，判断欧洲区域下滑主要受PUMA影响。主营业务分产品看，运动 鞋/户外鞋靴/运动凉鞋、拖鞋及其他收入分别为102.3、6.1、6.0亿元，同比分别+24%/+27.16%/+31.21%。分地区看，美国/欧洲实现营业收入99.3/12.7亿元，同比分别+30.79%/-9.5%，判断欧洲下滑主要受PUMA影响。分量价来看，销量方面，24H1销量1.08亿双，同比+18.7%；Q2销量0.62亿元，同比+19.2%。单价方面，24H1单价106.22元/双，同比+4.9%；Q2单价108.18元/双，同比+1.3%。24H1美元口径（使用报告期平均汇率测算）收入同比+21.5%，Q2同比+19.2%；H1美元口径单价14.95美元，同比+2.3%，Q2美元口径单价15.22美元，同比持平。 下游客户ON、Deckers保持强劲增长动力，期待新产能逐持续爬坡放量。DeckersF Y25Q1（对应自然年24Q2）营收/净利为8.25/1.16亿美元，同比增长22.1%/81.94%，其中HOKA/UGG品牌营收同比增长29.7%/14.0%，延续强势增长。Deckers预计FY25营收同比增长约10%，其中HOKA预计实现20%左右增长，UGG预计实现中单位数增长。On昂跑24Q2实现营业收入5.68亿瑞士法郎，同比+27.8%，固定汇率下同比+29.4%。公司下游需求较为饱满，24H1产能利用率已达97.32%，产能处于较为紧张状态。后续来看，公司24H1在越南和印尼分别投产一家成品鞋厂，24H2将继续在印尼新建工厂，在越南扩建或新建工厂；随着新产能的逐步爬坡，出货量有望维持较快增速。 毛利率及净利率表现靓丽。24H1公司毛利率同比+3.63pp至28.23%；销售净利率同 比+0.57pp至16.37%。期间费用率同比+2.54pp至6.73%；其中，销售费用率-0.03pp至0.4%；管理费用率同比+1.8pp至6.41%；研发费用率同比-0.26pp至1.33%；财务费用率同比+0.78pp至-0.08%。24Q2毛利率同比+2.7pp至28.13%；销售净利率同比-1.3pp至16.26%。期间费用率同比+3.93pp至5.14%；其中，销售费用率-0.05pp至0.34%；管理费用率同比+2.21pp至5%；研发费用率同比-0.24pp至1.1%；财务费用率同比+1.77pp至-0.2%。得益于规模效应及精细化管理，公司盈利能力表现靓丽，财务费用波动主要受汇兑损益影响。 现金流表现优秀，存货周转效率提升。24H1实现经营现金流17.22亿元，同比+24.1 2%；经营现金流/经营活动净收益比值为71.68%；销售现金流/营业收入同比-6.94pp至94.79%。24H1净营业周期84.91天，同比下降8.18天；其中，存货周转天数62.81天，同比下降5.4天；应收账款周转天数64.24天，同比下降0.45天；应付账款周转天数42.13天，同比上升2.31天。 投资建议：华利的价值来自于较强的、超越同行的成长性及盈利能力。展望下半年，随 评级：买入（维持） 市场价格：64.52 分析师：张潇 执业证书编号：S0740523030001Email：zhangxiao06@zts.com.cn分析师：郭美鑫 执业证书编号：S0740520090002 Email：guomx@zts.com.cn 分析师：邹文婕 执业证书编号：S0740523070001 Email：zouwj@zts.com.cn 分析师：吴思涵 执业证书编号：S0740523090002 基本状况 总股本(百万股)1167.00 流通股本(百万股)1166.99 市价(元)64.52 市值(百万元)75294.84 流通市值(百万元)75294.35 股价与行业-市场走势对比 华利集团 沪深300 50% 40% 30% 20% 10% 2023-05 2023-09 2024-01 2024-05 0% -10% -20% 相关报告 请务必阅读正文之后的重要声明部分 着汇兑收益基数降低，预计利润端增速与收入端基本同步或稍快于收入。维持此前盈利预测，我们预计2024-2026年公司归母净利润为38.6、44.5、50.3亿元，对应PE为20、17、15倍，维持“买入”评级。 风险提示：国际贸易风险、跨国经营风险、劳动力成本上升的风险等。 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 3,879 7,223 10,644 15,110 营业收入 20,114 24,016 27,234 30,638 应收票据 0 0 0 0 营业成本 14,967 17,799 20,170 22,676 应收账款 3,765 4,314 4,892 5,619 税金及附加 5 6 6 7 预付账款 65 77 605 680 销售费用 70 72 81 91 存货 2,741 3,450 3,910 4,395 管理费用 689 799 906 1,019 合同资产 0 0 0 0 研发费用 309 360 409 460 其他流动资产 2,668 2,363 2,366 2,369 财务费用 -89 -25 -39 -50 流动资产合计 13,118 17,428 22,417 28,174 信用减值损失 -4 -4 -5 -4 其他长期投资 4 4 4 4 资产减值损失 -150 -105 -126 -168 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 -6 15 3 -20 固定资产 3,814 3,171 2,636 2,191 投资收益 52 52 52 12 在建工程 982 986 990 994 其他收益 1 1 1 122 无形资产 557 647 742 821 营业利润 4,056 4,964 5,626 6,366 其他非流动资产 972 1,073 1,165 1,249 营业外收入 3 5 4 4 非流动资产合计 6,329 5,880 5,536 5,258 营业外支出 23 22 21 22 资产合计 19,447 23,308 27,953 33,432 利润总额 4,036 4,947 5,609 6,348 短期借款 733 97 226 335 所得税 836 1,088 1,162 1,315 应付票据 0 15 17 14 净利润 3,200 3,859 4,447 5,033 应付账款 1,793 2,137 2,269 2,663 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 3,200 3,859 4,447 5,033 合同负债 27 32 36 41 NOPLAT 3,130 3,839 4,417 4,994 其他应付款 35 35 35 35 EPS（按最新股本摊薄）2.743.313.814.31 一年内到期的非流动负债 58 58 58 58 其他流动负债 1,523 1,692 1,856 2,030 主要财务比率 流动负债合计 4,169 4,065 4,497 5,176 会计年度20232024E2025E2026E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 -2.2% 19.4% 13.4% 12.5% 其他非流动负债 162 162 162 162 EBIT增长率 -1.9% 24.7% 13.2% 13.1% 非流动负债合计 162 162 162 162 归母公司净利润增长率 -0.9% 20.6% 15.3% 13.2% 负债合计 4,331 4,227 4,659 5,337 获利能力 归属母公司所有者权益 15,109 19,074 23,288 28,088 毛利率 25.6% 25.9% 25.9% 26.0% 少数股东权益 7 7 7 7 净利率 15.9% 16.1% 16.3% 16.4% 所有者权益合计 15,116 19,081 23,295 28,095 ROE 21.2% 20.2% 19.1% 17.9% 负债和股东权益19,44723,30827,95333,432 ROIC 30.7% 30.4% 27.1% 24.8% 偿债能力 现金流量表单位:百万元 资产负债率 22.3% 18.1% 16.7% 16.0% 会计年度20232024E2025E2026E 债务权益比 6.3% 1.7% 1.9% 2.0% 经营活动现金流 3,694 4,408 3,743 4,864 流动比率 3.1 4.3 5.0 5.4 现金收益 3,930 4,568 5,064 5,577 速动比率 2.5 3.4 4.1 4.6 存货影响 -278 -709 -460 -486 营运能力 经营性应收影响 -507 -456 -981 -635 总资产周转率 1.0 1.0 1.0 0.9 经营性应付影响 298 359 134 391 应收账款周转天数 62 61 61 62 其他影响 250 645 -15 16 应付账款周转天数 39 40 39 39 投资活动现金流 -1,821 -219 -257 -323 存货周转天数 63 63 66 66 资本支出 -1,514 -184 -220 -231 每股指标（元） 股权投资 0 0 0 0 每股收益 2.74 3.31 3.81 4.31 其他长期资产变化 -307 -35 -37 -92 每股经营现金流 3.17 3.78 3.21 4.17 融资活动现金流 -1,963 -845 -65 -75 每股净资产 12.95 16.34 19.96 24.07 借款增加 58 -637 129 109 估值比率 股利及利息支付 -1,463 -290 -292 -297 P/E 24 20 17 15 股东融资 7 0 0 0 P/B 5 4 3 3 其他影响 -565 82 98 113 EV/EBITDA 29 25 22 20 来源：wind，中泰证券研究所 盈利预测表 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~