24H1业绩高增长+库存周期处于低分位水平+首次启动中期分红

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 执业编号：S1500524030003 邮箱：zhangzhongtao@cindasc.com 医药行业分析师 章钟涛 执业编号：S1500523080002 邮箱：tangaijin@cindasc.com 医药行业首席分析师 唐爱金 证券研究报告公司研究 公司点评报告 东阿阿胶(000423) 投资评级上次评级 24H1业绩高增长+库存周期处于低分位水平+首次启动中期分红 2024年08月22日 事件：公司发布2024年半年报，2024H1公司实现营业收入27.48亿元 （yoy+26.80%），实现归母净利润7.38亿元（yoy+39.03%），扣非归母净利润7亿元（yoy+42.79%）。其中，2024Q2单季度实现营业收入12.95亿元（yoy+17.89%），归母净利润3.85亿元（yoy+28.01%），扣非归母净利 润3.71亿元（yoy+33.61%）。点评： 24H1阿胶系列同比+33%，三大核心产品库存周期处于低分位水平。 2024H1公司营收为27.48亿元（yoy+27%），其中阿胶系列产品创收 25.51亿元（yoy+33%），毛驴养殖业务收入为0.37亿元（yoy-42%），其他药品及保健品收入1.32亿元（yoy-12%）。阿胶系列产品为公司重点品种（24H1该系列产品营收占比约93%），其中阿胶块、复方阿胶浆以及阿胶糕为该系列的三大核心品种，24H1具体表现情况为：①从销售渠道上看，2024年1-5月东阿阿胶块和复方阿胶浆药店销售额同比实现增长，2024年1-6月东阿阿胶块、复方阿胶浆、阿胶糕和阿胶粉线上销售GMV同比增长30%以上。②从动销上看，OTC端配送总体同比增长10%左右（阿胶类同比实现个位数增长，复方阿胶浆同比增长20%以上，阿胶糕同比增长约20%左右），而医疗端纯销总体同比增长10%以上。③从库存周期上看，阿胶块库存周期3个月以内，复方阿胶浆库存周期80天以内，阿胶糕渠道库存周期10天左右。上述产品的渠道库存，均保持在良性区间的低分位水平。 24H1归母净利率同比提升2.36个百分点，并启动首次中期分红回馈股东。①2024H1公司归母净利润增速高于营收增速，主要系公司归母净利率同比提升2.36个百分点（2024H1归母净利率达26.87%）。归母净利率提升具体系公司毛利率提升，24H1公司毛利率同比提升3.2个百分点（2024H1毛利率达73.54%），其中阿胶系列产品毛利率同比提升2.48个百分点（24H1阿胶系列产品毛利率为75.36%）。②公司注重股东回报，2024年公司启动首次中期分红，以64397.68万股为基数，向全体股东每10股派发现金红利11.44元（含税），现金分红总额约为7.37亿元，此次派发现金红利占2024年上半年母公司净利润的110.53%，占2024年上半年归母净利润的99.77%。 盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为57亿元、65.69亿元、75.64亿元，同比增速分别约为21%、15%、15%，实现归母净利润分别为14.9亿元、17.68亿元、20.94亿元，同比分别约增长30%、19%、18%，对应当前股价PE分别为21倍、18倍、15倍。 风险因素：驴皮供应风险、产品销售不及预期、市场竞争加剧风险、医保报销限制风险。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2022A4,042 2023A4,715 2024E5,700 2025E6,569 2026E7,564 增长率YoY% 5.0% 16.7% 20.9% 15.3% 15.1% 归属母公司净利润(百万元) 780 1,151 1,490 1,768 2,094 增长率YoY% 77.1% 47.5% 29.5% 18.7% 18.4% 毛利率% 68.3% 70.2% 73.5% 73.8% 74.0% 净资产收益率ROE% 7.6% 10.7% 13.9% 16.4% 19.4% EPS(摊薄)(元) 1.21 1.79 2.31 2.75 3.25 市盈率P/E(倍) 40.79 27.64 21.35 17.99 15.20 市净率P/B(倍) 3.08 2.97 2.96 2.96 2.95 资料来源：wind，信达证券研发中心预测;股价为2024年8月22日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E2026E 流动资产 9,784 10,537 10,950 11,50412,119 营业总收入 4,042 4,715 5,700 6,5697,564 货币资金 5,370 5,826 5,705 6,1266,547 营业成本 1,281 1,403 1,510 1,7241,969 应收票据 167 376 158 182 210 营业税金及附加 68 67 85 99 113 应收账款 384 63 358 421 492 销售费用 1,318 1,486 1,892 2,168 2,473 预付账款 10 11 12 14 16 管理费用 387 377 359 394 431 存货 1,239 1,012 1,061 1,185 1,332 研发费用 138 173 208 230 257 其他 2,614 3,250 3,655 3,575 3,521 财务费用 -67 -93 -103 -118 -136 非流动资产 2,848 2,769 2,647 2,496 2,343 减值损失合计 -78 -30 -76 -74 -74 长期股权投资 114 74 72 72 72 投资净收益 35 44 50 50 50 固定资产（合 1,963 1,837 1,708 1,577 1,445 其他 41 46 30 30 30 无形资产 332 323 313 303 293 营业利润 915 1,360 1,751 2,078 2,461 其他 439 535 555 544 534 营业外收支 -3 3 3 3 3 资产总计 12,631 13,306 13,597 14,000 14,462 利润总额 912 1,363 1,754 2,081 2,464 流动负债 2,101 2,407 2,691 3,081 3,526 所得税 133 211 263 312 370 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 779 1,152 1,491 1,769 2,094 应付票据 0 0 0 0 0 少数股东损益 -1 1 1 1 1 应付账款 238 275 294 335 383 归属母公司净 780 1,151 1,490 1,768 2,094 其他 1,863 2,132 2,398 2,745 3,143 EBITDA 1,060 1,418 1,787 2,100 2,466 非流动负债 180 159 150 145 140 EPS(当 1.21 1.79 2.31 2.75 3.25 长期借款 0 0 0 0 0 其他 180 159 150 145 140 现金流量表 单位:百万元 负债合计 2,281 2,566 2,842 3,226 3,666 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 22 22 22 23 24 经营活动现金流 2,145 1,953 1,665 1,960 2,283 归属母公司股东 10,329 10,719 10,734 10,751 10,772 净利润 779 1,152 1,491 1,769 2,094 负债和股东权益 12,63113,30613,59714,00014,462 折旧摊销 171164136137138 重要财务指标 投资损失 -35 -44 -50 -50 -50 单位:百万元 财务费用21678 营业总收入4,0424,7155,7006,5697,564 其它 -17 0 47 61 61 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E营运资金变动1,245681363532 归属母公司净利 润 780 1,151 1,490 1,768 2,094 资本支出-46-47-35-27-27 同比（%）5.0%16.7%20.9%15.3%15.1%投资活动现金590-718-291223223 其他7855425050 毛利率（%）68.3%70.2%73.5%73.8%74.0% 同比（%）77.1%47.5%29.5%18.7%18.4%长期投资557-727-298200200 吸收投资00000 EPS(摊薄)(元)1.211.792.312.753.25 ROE%7.6%10.7%13.9%16.4%19.4%筹资活动现金-438-779-1,494-1,762-2,085 P/B20.1118.3314.6312.2510.26 支付利息或股 2,297 456 -120 420 421 息 P/E40.7927.6421.3517.9915.20借款00000 研究团队简介 唐爱金，医药首席分析师。浙江大学硕士，曾就职于东阳光药先后任研发工程师及营销市场专员，具备优异的药物化学专业背景和医药市场经营运作经验，曾经就职于广证恒生和方正证券研究所负责医药团队卖方业务工作超9年。 史慧颖，医药研究员，上海交通大学药学硕士，曾在PPC佳生和Parexel从事临床CRO工作，2021年加入信达证券，负责CXO行业研究。 曹佳琳，医药研究员，中山大学岭南学院数量经济学硕士，2年医药生物行业研究经历，曾任职于方正证券 2023年加入信达证券，负责医疗器械设备、体外诊断、ICL等领域的研究工作。 章钟涛，医药研究员，暨南大学国际投融资硕士，1年医药生物行业研究经历，CPA(专业阶段)，曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，主要覆盖中药、医药商业&药店、疫苗。 赵丹，医药研究员，北京大学生物医学工程硕士，2年创新药行业研究经历，2024年加入信达证券。主要覆盖创新药。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的