计算机行业周度点评：北美云厂商Capex增速新高，算力投入仍有保障

行业周度点评 计算机 证券研究报告 北美云厂商Capex增速新高，算力投入仍有保障 2024年08月18日 评级同步大市 评级变动：维持 行业涨跌幅比较 计算机沪深300 25% 5% -15% -35% 2023/082023/112024/022024/05 %1M3M12M 计算机-3.41-16.71-36.15 沪深300-4.45-9.04-12.67 何晨分析师 执业证书编号:S0530513080001 hechen@hnchasing.com 黄奕景研究助理 huangyijing@hnchasing.com 相关报告 1计算机行业点评：北美云厂商24Q2资本支出同环比大幅增加，算力投入确定性依旧 2024-08-06 2计算机行业7月月报：AI景气度不减，自主可控为大势所趋2024-08-01 3计算机行业点评：英伟达发布NIM软件包，简化AI部署2024-08-01 重点股票 2023A 2024E 2025E 评级 EPS（元）PE（倍）EPS（元）PE（倍）EPS（元）PE（倍） 海光信息0.54141.390.72106.441.0474.23增持 资料来源：iFinD，财信证券 投资要点： 【行业观点】北美四大云厂商发布24Q2财报，合计资本支出同比增长59%，环比增长19%，24年全年资本支出指引维持乐观。Meta、Microsoft、Google和Amazon24Q2的资本支出合计531亿元，同比增长59%，环比增长19%，增速达到近4年新高。AI算力景气度持 续得到验证，虽然近期有投资者担心算力投入和现金流成长的匹配度问题，但我们认为1）在此阶段算力投资的军备竞赛仍是第一要务，根据Google的CEO所言，公司认为在现阶段对于AI基础设施投资不 足的风险远远大于投资过剩的风险。2）当下AI业务暂未产生较多正现金流的情况下，各云厂商的现金流也足以覆盖未来1-2年的算力投资高增速，24Q2四大云厂商合计经营性现金流1085亿元，回购股份、 股息支付和资本支出三者合计占用经营性现金流的82%，现金流仍然比较充沛。根据我们的测算，从保障一定现金流冗余与股份回购+股息支付的稳定性的角度出发，北美四大云厂商在2024年还有足够的能力和意愿维持算力投资的高增速，我们在当期仍然看好AI高强度投资给AI算力产业链带来的业绩增长；后续在2025-2026年的某个阶段，各云厂商的经营策略、包括市场的考察重心将转向AI带来的收入增速和投资强度的匹配。 【行业观点】英伟达发布全新软件包NIM。NVIDIANIM是一套经过优化的云原生微服务，旨在缩短AI上市时间。NIM作为英伟达在AI应 用层的全新软件工具包，进一步巩固了英伟达在AI领域的竞争优势和护城河。国内的企业级AI开发者也有望通过英伟达中国的解决方案合作伙伴使用NIM服务进行AI模型部署。 【行情回顾】报告期内申万计算机指数下跌2.63%，行业排名第27位。本报告期内（2024年7月29日-2024年8月16日）市场，上证指数 下跌0.40%，沪深300指数下跌1.87%，创业板指下跌4.10%，申万计算机指数下跌2.83%，落后上证指数2.43个百分点，落后沪深300指 数0.96个百分点，在申万一级行业中排名第27位。重点公司方面，涨幅前三为四维图新（+10.48%，智能汽车），海光信息（+3.40%，AI芯片）和同花顺（+2.65%，金融IT）。 【估值情况】板块绝对估值处于0.37%分位，相对沪深300估值溢价处于0.00%分位。至2024年8月16日，申万计算机指数PE-TTM（剔 除负值）为31.22倍，位于近十年的0.37%分位数；申万计算机指数相对沪深300指数的估值溢价（PE-TTM，剔除负值）为2.79倍，位于近 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 十年的0.00%分位数。 风险提示：AI技术发展不及预期；行业需求不及预期；宏观经济状况不及预期；政策不及预期。 内容目录 1行业观点4 1.1北美四大云厂商发布24Q2财报，合计资本支出同比增长59%，环比增长19%，24年全年资本支出指引维持乐观，后续算力投资仍有保障4 1.2英伟达发布NIM软件包，简化AI部署6 2市场表现7 2.1行情回顾7 2.2估值情况9 3行业重大资讯10 鸿海：AI服务器需求持续强劲，英伟达GB200服务器四季度如期出货10 英业达：7月营收创历史新高全年服务器出货有望增长超20%10 英伟达推出B200A瞄准OEM客群，预估2025年高端GPU出货量年增55%10 苹果官宣：在谷歌TPU上训练其AI模型11 英伟达发布软件和服务旨在推动人工智能快速普及12 4重点公司动态12 中兴通讯：发布2024年半年度报告12 海康威视：发布2024年半年度报告12 中科曙光：发布2024H1业绩快报13 工业富联：发布2024年半年度报告13 英维克：发布2024年半年度报告13 新点软件：发布2024年半年度业绩预告13 5风险提示13 图表目录 图1：21Q1-24Q2北美四大云厂商资本开支（亿美元）与合计资本开支同比增速（%） ...................................................................................................................................4 图2：21Q1-24Q2北美四大云厂商资本开支同比增速（%）4 图3：21Q1-24Q2北美四大云厂商经营性现金流、回购股份、股息支付和资本支出情况（分季度，单位：亿元）5 图4：NVIDIANIM工作原理6 图5：申万一级子行业涨跌幅榜（%）7 图6：申万计算机二级子行业涨跌幅榜（%）7 图7：计算机板块重点公司情况8 图8：近十年申万计算机指数PE-TTM（剔除负值）9 图9：近十年申万计算机指数相对沪深300指数估值溢价（PE-TTM，剔除负值）9 表1：2020-2026E北美四大云厂商经营性现金流、回购股份、股息支付和资本支出（分年度，单位：亿元）5 表2：计算机板块个股涨跌幅前五名8 1行业观点 1.1北美四大云厂商发布24Q2财报，合计资本支出同比增长59%，环比增长19%，24年全年资本支出指引维持乐观，后续算力投资仍有保障 Meta：24Q2资本支出为85亿美元，同比增长36%，环比增长26%。公司上调2024 年全年资本支出指引至370-400亿美元之间（Q1指引350-400亿美元），预计2025年的资本支出将大幅增长，用于支持人工智能研究和产品开发工作。 Microsoft：24Q2资本支出为139亿美元（现金支出），同比增长55%，环比增长 27%。公司认为AzureAI的增长推动了大部分资本支出，考虑到公司对云和AI的需求以及现有的AI容量限制，预计资本支出将环比增加。 Google：24Q2资本支出为132亿美元，同比增长91%，环比增长10%。公司预计全年每个季度的资本支出将大致保持在或高于Q1的120亿美元，同时需要注意现金支付的时间可能会影响每个季度报告的资本支出的数额。 Amazon：24Q2资本支出为176亿美元，同比增长54%，环比增长18%。公司预计2024H2的资本支出将会更高，这其中大部分是对于AWS基础设施的投资，包括生成式人工智能和非生成式人工智能工作负载需求的满足。 图1：21Q1-24Q2北美四大云厂商资本开支（亿美元）与合计资本开支同比增速（%） 图2：21Q1-24Q2北美四大云厂商资本开支同比增速 （%） 600.0 500.0 400.0 300.0 200.0 100.0 0.0 MetaMicrosoftGoogleAmazon总和yoy（%） 21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q2 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 140% 21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q2 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% MetaMicrosoftGoogleAmazon 资料来源：Meta、Microsoft、Google和Amazon财报及电话会，财信证券 资料来源：Meta、Microsoft、Google和Amazon财报及电话会，财信证券 Meta、Microsoft、Google和Amazon24Q2的资本支出合计531亿元，同比增长59%，环比增长19%，同比增速创近4年新高，24年全年资本开支指引继续维持乐观。AI算力景气度持续得到验证，虽然近期有投资者担心算力投入和现金流成长的匹配度问题，但我们认为1）在此阶段算力投资的军备竞赛仍是第一要务，根据Google的CEO所言， 公司认为在现阶段对于AI基础设施投资不足的风险远远大于投资过剩的风险，即使最终证明投资过多，这些基础设施也有广泛的用途，并且具有较长的使用寿命，公司可以在 整个业务中应用这些基础设施，并解决任何过剩问题。2）当下AI业务暂未产生较多正 现金流的情况下，各云厂商的现金流也足以覆盖未来1-2年的算力投资高增速，24Q2四大云厂商合计经营性现金流1085亿元，回购股份262亿元，股息支付93亿元，资本支出531亿元，三者合计占用经营性现金流的82%，现金流仍然比较充沛。考虑未来几年 资本开支的可持续性：假设2024年四大云厂商经营性现金流同比2023年增长15%，达 到4145亿元；回购和股息支付比例不变，而资本开支维持50%的增速达到2198亿元， 2024年全年仍将维持500亿元左右的现金流冗余。根据各云厂商的业绩指引，假设 2025/2026年四大云厂商的经营性现金流维持15%同比增速，且回购股份和股息支付比例 不变，而资本开支维持30%的增速，预计2025年的现金流冗余为295亿元；2026年的现金流冗余为-89亿元，回购+股息+资本支出的现金流与经营性现金流基本持平。根据以上测算，从保障一定现金流冗余以及股份回购+股息支付的稳定性等角度出发，北美四大云厂商在2024年还有足够的能力和意愿维持算力投资的高增速，我们在当期仍然看好 AI高强度投资给AI算力产业链带来的业绩增长；后续在2025-2026年的某个阶段，各云厂商的经营策略、包括市场的考察重心将转向AI带来的收入增速和投资强度的匹配。 图3：21Q1-24Q2北美四大云厂商经营性现金流、回购股份、股息支付和资本支出情况（分季度，单位：亿元） 1200 经营性现金流 回购股份 股息支付 资本支出 1000 800 600 400 200 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 0 资料来源：iChoice，Meta、Microsoft、Google和Amazon财报及电话会，财信证券 表1：2020-2026E北美四大云厂商经营性现金流、回购股份、股息支付和资本支出（分年度，单位：亿元） 2020 2021 2022 2023 2024H1 2024E 2025E 2026E 经营性现金流 2379.63 2795.71 2731.08 3604.52 2074.86 4145.20 4766.98 5482.02 回购股份 635.49 1240.36 1218.63 1013.23 611.10 1165.21 1340.00 1541.00 股息支付 158.27 172.93 189.64 207.38 161.51 238.49 274.26 315.40 资本