国内耐材量增价减，海外耐材增势不改，湿法冶金放量在即

濮耐股份（002225.SZ） 证券研究报告|半年报点评 2024年08月21日 国内耐材量增价减，海外耐材增势不改，湿法冶金放量在即 事件：濮耐股份发布2024半年报。公司上半年实现收入26.98亿元，同比增长2.54%，归母净利润1.33亿元，同比下滑8.16%，上半年政府补助、单项应收款减值转回等非经常性损益共计3541万元，去年同期为1039万，扣非后归母净利润9777万元，同比下滑27.37%。单二季度公司收入 13.99亿元，同比下滑0.95%，归母净利润6792万元，同比下滑32.82%，扣非后归母净利润4355万元，同比下滑54.13%。 国内耐材收入规模受降价冲击，但海外耐材及原材料板块正增长。分板块来看，1）上半年国内钢铁事业部收入15.93亿元，同比变动不大，推测 主要受降价拖累，实际份额仍在持续上升。2）海外钢铁事业部收入7.23亿元，同比增长0.3%，推测部分国家地区上半年钢铁生产波动较大。3）环保耐材事业部收入1.46亿元，同比下降15.91%。4）原材料事业部上半年收入2.36亿元，同比增长81%。 国内毛利率受原料涨价影响，海外盈利受汇兑及海运费的阶段性影响。上半年公司综合毛利率19.07%，同比减少1.15pct，其中Q1-Q2毛利率分别为19.7%和18.48%，分别同比减少0.4pct、1.84pct。分地域来看，上半年国内毛利率15.28%，同比减少1.3pct，原料涨价系毛利率下滑的主要因素。上半年海外毛利率29.36%，同比微幅下滑0.42%，预计海运费快速上涨对公司成本产生一定影响。费用率方面，公司上半年期间费用率13.58%，同比增加1.66pct，其中销售费用率同比减少0.09pct，管理/研发/财务费用率分别同比增加0.09pct、0.62pct、1.04pct；Q1-Q2公司期间费用率分别为14.14%、13.06%，分别同比-1.31pct，+4.18pct，主要系去年Q2汇兑收益较高、财务费用率为负，整体费用率基数偏低。对应上半年销售净利率4.86%，同比减少0.58pct，其中Q1-Q2销售净利率分别为4.89%、4.82%，分别同比变动+1.53pct、-2.41pct。 现金流及应收款边际改善。上半年公司经营性现金流量净额2.41亿元，同比大幅增长88.4%，主要系上半年回款增加，销售收现比82.21%，同比增加12.38pct，同时因享受增值税加计抵减，缴纳增值税及附加税费减少。净利润现金含量1.84，较去年同期0.9翻倍。上半年公司应收账款及票据总额22.46亿元，占营收83.25%，较去年同期应收款绝对值下降4.48%，应收/营收比值同比减少6.12pct。 盈利预测与投资建议：濮耐股份是国内耐火材料龙头企业，具备国内耐材市场份额持续提升、海外耐材市场贡献快速增长、第二成长曲线-湿法冶金用沉淀剂放量在即三大看点。预计公司2024-2026年归母净利润分别为 2.7亿、3.1亿、3.6亿，对应PE分别为12X、11X、9X，持续重点推荐，维持“买入”评级。 风险提示：钢铁产量大幅下行风险；海外业务拓展不及预期风险；原料价格大幅波动风险。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 4,936 5,473 5,716 6,009 6,276 增长率yoy（%） 12.7 10.9 4.4 5.1 4.4 归母净利润（百万元） 230 248 266 309 363 增长率yoy（%） 174.2 7.9 7.5 16.1 17.6 EPS最新摊薄（元/股） 0.23 0.25 0.26 0.31 0.36 净资产收益率（%） 7.1 7.3 7.5 7.6 7.8 P/E（倍） 14.1 13.1 12.2 10.5 8.9 P/B（倍） 1.0 1.0 0.9 0.8 0.7 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年08月21日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业前次评级 装修建材买入 08月21日收盘价（元） 3.21 总市值（百万元） 3,243.32 总股本（百万股） 1,010.38 其中自由流通股（%） 81.70 30日日均成交量（百万股 15.15 股价走势 濮耐股份 沪深300 40% 26% 12% -2% -16% -30% 2023-082023-122024-042024-08 作者 分析师沈猛 执业证书编号：S0680522050001邮箱：shenmeng@gszq.com 分析师陈冠宇 执业证书编号：S0680522120005邮箱：chenguanyu@gszq.com 相关研究 1、《濮耐股份（002225.SZ）：耐材主业规模稳中有升矿山酝酿后续利润弹性》2024-04-12 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 5104 5302 5665 5785 5948 营业收入 4936 5473 5716 6009 6276 现金 474 620 603 502 474 营业成本 3946 4382 4623 4850 5036 应收票据及应收账款 2115 2081 2253 2343 2419 营业税金及附加 30 38 37 40 42 其他应收款 55 62 60 62 64 营业费用 236 257 252 258 264 预付账款 146 84 123 125 126 管理费用 272 293 297 306 314 存货 1797 1928 2067 2163 2243 研发费用 199 200 212 219 226 其他流动资产 517 527 560 589 622 财务费用 -23 37 44 40 38 非流动资产 2421 2918 3088 3197 3308 资产减值损失 -1 -1 -1 -1 -1 长期投资 4 6 5 5 5 其他收益 18 40 45 42 38 固定资产 1279 1392 1565 1716 1851 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 241 245 248 239 236 投资净收益 10 9 13 12 11 其他非流动资产 897 1275 1270 1237 1216 资产处置收益 -4 0 0 0 0 资产总计 7526 8220 8754 8982 9256 营业利润 245 268 278 328 389 流动负债 2844 3054 3553 3671 3795 营业外收入 5 5 6 6 6 短期借款 245 306 406 456 486 营业外支出 9 6 6 7 9 应付票据及应付账款 2132 2227 2487 2563 2660 利润总额 240 267 279 327 385 其他流动负债 468 522 660 652 649 所得税 25 14 20 23 27 非流动负债 1331 1621 1533 1132 706 净利润 215 253 260 304 359 长期借款 666 934 834 734 634 少数股东损益 -15 5 -7 -5 -5 其他非流动负债 665 687 699 398 72 归属母公司净利润 230 248 266 309 363 负债合计 4175 4675 5086 4803 4501 EBITDA 347 443 459 513 583 少数股东权益 138 133 127 122 117 EPS（元/股） 0.23 0.25 0.26 0.31 0.36 股本 1010 1010 7998 8068 8143 资本公积 826 826 -6162 -5932 -5681 主要财务比率 留存收益 1342 1529 1721 1938 2193 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 3213 3411 3541 4058 4639 成长能力 负债和股东权益 7526 8220 8754 8982 9256 营业收入(%) 12.7 10.9 4.4 5.1 4.4 营业利润(%) 166.9 9.4 4.0 17.6 18.7 归属母公司净利润(%) 174.2 7.9 7.5 16.1 17.6 获利能力毛利率(%) 20.1 19.9 19.1 19.3 19.8 现金流量表（百万元） 净利率(%) 4.7 4.5 4.7 5.1 5.8 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 7.1 7.3 7.5 7.6 7.8 经营活动现金流 -261 384 368 303 430 ROIC(%) 3.9 5.0 5.2 5.8 6.5 净利润 215 253 260 304 359 偿债能力 折旧摊销 132 147 136 146 160 资产负债率(%) 55.5 56.9 58.1 53.5 48.6 财务费用 63 62 22 18 15 净负债比率(%) 32.5 39.4 40.3 29.4 18.1 投资损失 -10 -9 -13 -12 -11 流动比率 1.8 1.7 1.6 1.6 1.6 营运资金变动 -719 -118 -62 -175 -112 速动比率 1.0 1.0 0.9 0.9 0.9 其他经营现金流 59 48 27 23 19 营运能力 投资活动现金流 -1 -473 -295 -243 -263 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7 资本支出 -140 -132 -297 -256 -274 应收账款周转率 3.1 3.0 3.0 3.0 3.0 长期投资 134 -43 -10 1 1 应付账款周转率 3.4 3.5 3.3 3.3 3.3 其他投资现金流 5 -297 12 12 10 每股指标（元） 筹资活动现金流 153 330 -95 -161 -195 每股收益(最新摊薄) 0.23 0.25 0.26 0.31 0.36 短期借款 -200 61 100 50 30 每股经营现金流(最新摊薄) -0.26 0.38 0.36 0.30 0.43 长期借款 469 268 -100 -100 -100 每股净资产(最新摊薄) 3.18 3.38 3.50 4.02 4.59 普通股增加 0 0 6988 69 75 估值比率 资本公积增加 0 0 -6988 231 251 P/E 14.1 13.1 12.2 10.5 8.9 其他筹资现金流 -115 1 -95 -411 -451 P/B 1.0 1.0 0.9 0.8 0.7 现金净增加额 -101 246 -16 -102 -28 EV/EBITDA 14.3 11.8 10.3 8.7 7.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年08月21日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正