金价上涨推升业绩，成本持续下降

证券研究报告 公司研究 公司点评报告 山金国际(000975) 投资评级 买入 上次评级 买入 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 宋洋金属&新材料行业分析师 执业编号：S1500524010002 邮箱：songyang@cindasc.com 张航金属&新材料行业首席分析师 执业编号：S1500523080009 邮箱：zhanghang@cindasc.com 金价上涨推升业绩，成本持续下降 2024年08月21日 事件：公司发布2024年半年报，2024上半年营收65.05元，同增42.27%； 归母净利润10.75亿元，同增46.35%；扣非归母净利润11.27亿元，同增58.41%。Q2实现营收37.32亿元，环增34.57%；归母净利润5.72亿元，环增13.7%；扣非归母净利润6.27亿元，环增25.51%。 点评： Q2金产量2.18吨，成本环比下降。24Q2合质金产量2.18吨，环增10.1%，销量2.13吨，环降6.6%，销售价格557.35元/克，环增14%，合并摊销后成本136.27元/克，环比下降20.05元/克，毛利率75.55%， 环比增加8pcts。24Q2矿产银产量61.36吨，环增194%，销量44.49 吨，环增50.1%，销售价格5.75元/克，环增24%，合并摊销后成本 2.59元/克，环比下降0.27元/克，毛利率54.98%，环比增加17pcts。24Q2铅精粉与锌精粉产销量与毛利率均有所增长，但Q2贸易营收占比提升导致综合毛利率与Q1基本持平，Q2投资负收益导致净利率较Q1下降3pcts。 海外黄金企业收购即将交割，资源全球化布局。截至2023年底，公司 �大矿山保有金金属量156.78吨，银金属量7856.90吨，继续加大勘探投资。2024年2月，公司拟收购纳米比亚TwinHills金矿100%股权，开启海外资源布局，其规划年产金5吨，公司预计2026年投产。根据 2024年中报，公司已经完成了中国境外投资备案相关审批程序，以及 已经获得了纳米比亚反垄断竞争委员会（NCC）的批准。双方已将2024 年8月29日定为《交割协议》的完成日期。 背靠山东黄金集团，低成本+高成长，战略规划清晰。2023年公司大股东变成为山东黄金，实现从民企到国企的转变，同时背靠山东黄金集团， 其优质资产有望注入。公司黄金资源禀赋优异、克金成本低、增储扩产空间广阔。2024年公司计划黄金产量不低于8吨，新战略目标下，规划2025、2026、2028、2030年矿产金产量分别为12、15、22、28吨，有望打开成长空间。 盈利预测：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为22.95亿元、 25.35亿元、27.13亿元，对应PE分别为21倍、19倍、18倍。 风险因素：美联储降息节奏不及预期；公司产量不及预期等。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2022A8,382 2023A8,106 2024E9,646 2025E10,213 2026E10,705 增长率YoY% -7.3% -3.3% 19.0% 5.9% 4.8% 归属母公司净利润(百万元) 1,123 1,424 2,295 2,535 2,713 增长率YoY% -11.8% 26.8% 61.1% 10.5% 7.0% 毛利率% 24.8% 32.0% 41.3% 42.6% 43.3% 净资产收益率ROE% 10.3% 12.3% 16.6% 16.3% 15.6% EPS(摊薄)(元) 0.40 0.51 0.83 0.91 0.98 市盈率P/E(倍) 27.29 29.24 21.07 19.07 17.82 市净率P/B(倍) 4.43 4.18 3.49 3.11 2.77 资料来源：wind，信达证券研发中心预测;股价为2024年08月20日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A2023A2024E2025E2026E流动资产5,6836,0088,72511,01913,515营业总收入8,3828,1069,64610,21310,705 货币资金1,8743,0315,6867,92010,353营业成本6,3025,5085,6655,8626,065 应收票据00000 营业税金及附加 178212252267279 应收账款4042505356销售费用32444 预付账款2233343536管理费用311366434460482 存货1,3591,4851,5271,5801,635研发费用06889 其他2,3881,4181,4281,4321,436财务费用385301311 非流动资产10,48110,29110,0959,8409,562减值损失合 计 00000 长期股权投 资 固定资产（合计） 00000 2,9062,7132,7822,8272,848 投资净收益10892109115121 其他-410888 无形资产6,5726,4476,0835,7195,355 其他1,0031,1311,2301,2941,359 资产总计16,16416,29918,82020,86023,077 流动负债2,9752,4062,5392,6182,698 短期借款840210210210210 营业利润1,6162,0973,3713,7243,985 营业外收支-7-11-11-11-11 利润总额1,6092,0863,3603,7123,973 所得税365517834921986 净利润1,2441,5682,5262,7912,987 应付票据1,2941,2751,3111,3561,404少数股东损 益 121144232256274 应付账款 236 243 250 258 267 归属母公司 净利润 1,123 1,4242,295 2,535 2,713 其他 非流动负债 606 679 769 793 817 509 524 378 378 378 EBITDAEPS(当 年)(元) 2,7252,9774,334 4,693 4,976 0.40 0.51 0.83 0.91 0.98 长期借款10964000 其他400460378378378现金流量表单位:百万元 负债合计3,4842,9302,9172,9963,076会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 少数股东权 益 归属母公司 股东权益负债和股东权益 1,7671,8082,0402,2962,570 10,91311,56113,86215,56717,430 16,16416,29918,82020,86023,077 经营活动现 金流 1,989 2,1803,420 3,743 3,977 净利润1,2441,5682,5262,7912,987 折旧摊销 1,191959 944 968 992 重要财务指标 单位:百万元 财务费用 投资损失 45 50 60 70 90 -108 -92 -109 -115 -121 营业总收入8,3828,106 9,64610,21310,705 营运资金变 其它 -346 -37 -258 -49 21 -23 18 11 18 11 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 同比（%）-7.3%-3.3%19.0%5.9%4.8% 投资活动现 金流-1,360480-632-609-604 归属母公司 净利润 1,123 1,424 2,295 2,535 2,713 资本支出 -609-615 -725 -725 -725 同比（%）-11.8%26.8%61.1%10.5%7.0%长期投资-9081,005000 毛利率（%）24.8%32.0%41.3%42.6%43.3% 其他 156 90 93 115 121 ROE%10.3%12.3%16.6%16.3%15.6% 筹资活动现 吸收投资 0 0 0 0 0 金流-595-1,626-136-900-940 EPS(摊 薄)(元) 0.400.510.830.910.98 P/B 4.43 4.18 3.49 3.11 2.77 EV/EBITDA 10.93 13.11 9.93 8.70 7.71 P/E27.2929.2421.0719.0717.82借款267-675-6400 支付利息或 股息 -927 -915 -60 -900 -940 现金流净增 加额421,0462,6552,2342,434 研究团队简介 张航，信达证券金属与新材料首席分析师，中国人民大学金融学本科，法国KEDGE商学院管理学硕士，先后任职于兴业证券、民生证券，2023年加入信达证券。曾荣获第二十届新财富金属与新材料第二名（核心成员），第 十九届新财富金属与新材料第三名（核心成员），第十六届水晶球奖有色金属第二名、第十届wind金牌分析师有色金属第一名、第十三届金牛奖有色金属组最佳分析师（核心成员）、第四届金麒麟有色金属白金分析师（核心成员）、上海证券报2022最佳材料分析师、第十届choice有色金属行业最佳分析师。 宋洋，信达证券金属与新材料分析师，香港城市大学机械工程硕士，曾任职于国金证券，2024年1月加入信达证券，主要从事新材料与贵金属等领域研究。 李治，信达证券金属与新材料研究员，中国地质大学（武汉）地质学本科，南京大学地质学硕士，3年证券研究 经验，2年矿业公司产业经验，曾任职于东方财富证券新能源团队，矿业理解深刻，产业资源丰富，同时具备成长和周期股选股思维，主要从事工业金属与新能源金属等领域研究。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，