旅游景区行业专题报告：旅游景区市场未来发展的预期差

投资要点 推荐逻辑：1）中短期视角看：预计2024年旅游市场也仅恢复至2019年的75%-80%，目前旅游消费意愿在居民消费端排名第一，旅游行业未来将仍处高速复苏阶段；预计夏末或秋季，南方地区降雨及极端天气将减少，有助于客流复苏；2）长期视角看：未来政策催化及入境游的增量有望增加旅游行业接近1万亿的经济价值；3）估值已相对低位：目前大部分景区上市公司的PE估值水平已处于疫情前15-25倍的最低水平左右，景气度高，有估值修复空间。 受暴雨等极端天气影响，旅游市场复苏受阻，预计夏末或秋季开始将有明显复苏。今年上半年国内出游人次27.25亿，同比增长14.3%；国内游客出游总花费2.73万亿元，同比增长19.0%，人均旅游消费提升3.8%。旅游市场保持高速增长，但略不及年初预期，原因在于今年处于厄尔尼诺次年，因此暴雨等极端天气较为频繁，进而影响旅游市场复苏。预计夏季后期可能进入拉尼娜状态，届时气候情况有望从上半年的“南涝北旱”转为“南旱北涝”。大部分上市景区公司位于南方，有望受益于降水及极端天气的减少带来的客流稳定增长。 中短期视角看：旅游行业将仍处高速复苏阶段，旅游行业预计至少高速复苏到2026年。中国旅游研究院（文旅部数据中心）年初预测2024年国内旅游出游人数、国内旅游收入将分别同比增长25%、23%。假设能够完成，国内旅游收入占GDP的比重仅为4.6%，与2019年的5.8%还有差距。 长期视角看：未来政策催化及入境游增量有望成未来旅游市场重要增量。2024年8月国务院关于《关于促进服务消费高质量发展的意见》，后续在国务院的积极信号下，各政府部门及地方政府在服务消费领域及银发经济的细化政策出台值得期待。2019年我国国际旅游收入占GDP的比重仅为0.9%，若能达到全球主要经济体1.5%的平均水平，则每年能增加接近1万亿的经济价值。 重点景区公司逻辑梳理： 黄山旅游：1）短期：天都峰开放催化亲子及研学客流提升；池黄高铁的开通及机场航线扩容带来的交通改善；2）中期：免门票活动吸引性价比消费人群，辐射消费能力强的长三角地区；3）长期：明年黄山风景区承载量及山上酒店房间数有望提升；花山谜窟、太平湖景区及徽商故里逐步减亏实现盈利。 长白山：1）短期：受益于冰雪游火热带来的关注度提升，今年1-7月客流同比增长28.5%；2）中期：长白山机场二期扩容带来航线增加；沈白高铁通车带来交通改善；西景区及南景区放票量还有较大提升空间；3）长期：温泉酒店二期落地后带来的酒店增量；景区内其他二消项目开发尚有较大空间。 投资建议：目前大部分景区上市公司的估值水平处于15-25倍的疫情前的最低水平左右，考虑到当前行业仍处于高速复苏阶段，中长期景气度佳，看好整体景区板块的估值修复的机会，建议关注有中长期业绩催化的公司。相关标的：黄山旅游（600054.SH）、长白山（603099.SH）、三特索道（002159.SZ）。 风险提示：景区客流复苏不及预期、政策变动风险、宏观经济波动风险。 1旅游景区市场复盘：上半年旅游市场受暴雨等极端天气影响，预计夏末或秋季开始将有明显复苏 今年以来，旅游及景区板块相对于社会服务板块有明显相对收益。复盘今年旅游及景区板块行情走势可以发现，年初市场相对比较认可全年旅游市场高景气，但在极端天气及宏观数据走弱的影响下，从Q2开始板块行情明显走弱，但相对于整体社会服务板块而言，已走出明显相对收益。 图1：旅游及景区板块行情复盘 2023全年旅游市场约恢复至疫情前80%-90%，旅游人均消费超2019年6.7%，2024年国内旅游出游人数、国内旅游收入预计同比增长25%、23%。2023年国内旅游人数和收入分别恢复至2019年的80.3%和85.8%，人均旅游消费为1016.7元，超2019年6.7%； 文旅部预计2024年国内旅游出游人数、国内旅游收入将分别超过60.3亿人次和6.0万亿元，分别恢复至2019年的99.5%、105.3%。 2024年上半年，受暴雨等极端天气影响，国内旅游收入及国内旅游人次增速不及全年增速预期，但人均旅游消费提升3.8%。今年上半年国内出游人次27.25亿，同比增长14.3%。 其中，城镇居民国内出游人次20.87亿，同比增长12.3%；农村居民国内出游人次6.38亿，同比增长21.5%。分季度看，一季度国内出游人次14.19亿，同比增长16.7%；二季度国内出游人次13.06亿，同比增长11.8%。今年上半年国内游客出游总花费2.73万亿元，同比增长19.0%。其中，城镇居民出游花费2.31万亿元，同比增长16.8%；农村居民出游花费0.42万亿元，同比增长32.6%。分季度看，一季度国内旅游收入1.52亿，同比增长17.0%； 二季度国内旅游收入1.21亿，同比增长21.0%。 图2：国内旅游收入及增长率 图3：国内旅游人次及增长率 今年处于厄尔尼诺次年，因此极端天气较为频繁，进而影响旅游市场复苏。厄尔尼诺是赤道中东太平洋海温持续偏高并造成大气环流异常的一种气候现象；拉尼娜是赤道中东太平洋海表温度大范围持续异常偏冷的现象。此次厄尔尼诺事件于2023年5月开始，2024年5月结束，导致今年以来华南地区多雨，北方地区干旱。厄尔尼诺次年通常会导致全球平均气温上升，可能导致极端气候事件的频率和强度增加，如出现热浪、干旱和洪涝等，今年长江中下游容易出现严重汛情，气象灾害造成经济损失大，气候年景差。 图4：厄尔尼诺 图5：拉尼娜 表1：2024年极端天气事件 厄尔尼诺次年天气对我国的主要影响：夏季长江流域和江南地区容易出现洪涝（1998年和2016年长江流域特大暴雨洪涝）、东北地区易出现低温、西北太平洋生成台风个数较常年偏少。 历史上梅雨季持续时间长、梅雨量大的年份有：1954年、1969年、1983年、1998年、2016年、2020年等。其中1998年、2016年、2020年均有典型的厄尔尼诺事件发生，对我国夏季气候特别是长江流域及以南地区的降水异常影响显著。 图6：厄尔尼诺变化 表2：复盘近年来厄尔尼诺次年的我国天气情况 预计夏季后期可能进入拉尼娜状态。美国国家海洋和大气管理局最新预报显示，8月出现拉尼娜的可能性接近50%；9月至11月，这种可能性将达到70%左右。国家气候中心副主任贾小龙在2024年6月新闻发布会表示预计今年夏季后期可能进入拉尼娜状态。厄尔尼诺在我国的突出表现是降水“南多北少”，而拉尼娜则是降水“北多南少”。 图7：厄尔尼诺和拉尼娜概率 图8：赤道太平洋海平面温度异常 根据国家气候中心统计结果显示，拉尼娜对我国的主要影响： 1）拉尼娜当年秋季：北方降水易偏多，出现秋汛的可能性大。在2022年拉尼娜年，我国长江中下游地区经历了持续干旱，但北方地区暴雨频发； 2）拉尼娜当年秋季后期：我国西南南部气温较常年同期偏低，其他大部地区气温较常年同期偏高，尤其是华北南部、华中北部、西北地区东南部等地；我国大部地区降水偏少，尤其是华东中部、华中中部、华南北部、西南地区东部、西北地区东南部、新疆中部等地，但东北地区西部、西南地区西部和西藏东南部等地降水偏多； 3）拉尼娜当年冬季：气温易偏低，出现冷冬的可能性较大。大范围降水偏少，尤其是东北东部、长江中下游沿江、西南地区南部、新疆北部等地；西南地区北部、西北地区东部等地降水偏多。1951年至今发生了15次拉尼娜事件，1986年以前拉尼娜事件的当年我国冬季均为冷冬，但在全球变暖的背景下，1986年以来暖冬出现的频率增加，在近8次拉尼娜事件，冬季偏冷的概率为50%。 冬季偏暖年（1998年、2000年、2017年、2020年），全国大部气温接近常年同期或略偏高。东北北部地区降水偏少，但中东部大部降水接近常年同期或偏多，其中华北大部、华东北部及河南东北部、内蒙古中部、新疆东北部等地偏多5成至1倍。 冬季偏冷年（2007年、2010年、2011年、2021年），全国大部气温接近常年同期，东北地区中北部、华北东北部及内蒙古中东部、新疆北部等地气温偏低。东北地区大部、华北中西部及新疆北部、内蒙古大部等地降水较常年同期偏多，但中东部地区降水偏少。 图9：拉尼娜的冬季影响 图10：拉尼娜的夏季影响 今年上半年的极端天气影响旅游行业景气度兑现，随着厄尔尼诺事件影响的逐渐消退，旅游市场景气度将逐步兑现。今年以来的极端天气主要是由于厄尔尼诺事件逐渐结束导致，上半年旅游相关数据恢复进度不及预期受天气影响较大，并不是旅游行业景气度下滑或者旅游景区公司基本面恶化所导致。随着下半年拉尼娜事件发生的概率逐渐变大，我国未来降雨情况将逐渐从南多北少切换为北多南少。展望今年秋冬季节及明年的天气情况，南方降雨的减少将刺激更多游客的出游意愿提升。 2从宏观视角看旅游市场发展：仍处高速复苏阶段 2.1中短期视角看：旅游行业将仍处高速复苏阶段，长线游复苏或较为缓慢 从宏观数据看，虽然2024年国内旅游人次和旅游收入能基本恢复到2019年水平，但旅游行业恢复到疫情前的常态预计需要在2026年才能实现。文旅部预计2024年国内旅游收入达到6.0万亿元，同比2019年增长5.2%，但并不是旅游收入或旅游人次恢复至2019年就代表旅游市场就已经完全复苏了，旅游行业在疫情期间受损严重，按照文旅部预测的旅游收入数据计算，假设2024年GDP增速5.0%，那么2024年国内旅游收入占GDP的比重也仅为4.6%，与2019年的5.8%还有差距，若无疫情影响，按照疫情前4年的平均增速趋势，该比例2024年应为7.1%。假设2024年中国总人口14.07亿人、居民人均消费支出同比增长8.0%，那么2024年旅游消费占居民消费支出的比例也仅为14.8%，与2019年18.8%的比例还有较大差距，若无疫情影响，按照疫情前4年的平均增速趋势，该比例2024年应为23.9%。 图11：国内旅游收入占GDP的比重尚未恢复疫前水平 图12：旅游消费占居民消费支出的比例尚未恢复疫前水平 居民旅游消费意愿强，旅游市场景气度有望在今年下半年气候好转后逐步兑现。今年央视财经联合国家统计局和中国邮政集团公司联合创办的《2023-2024中国美好生活大调查》数据显示，今年旅游消费在居民消费意愿中排名第一，1/3的游客预计在今年增加旅游消费。 今年准备在旅游方面增加消费的女性达到了35.41%，是五年来的最高值。女性更擅长整合不同家庭成员的旅行需求，查找攻略，并制订旅行计划，是国内家庭休闲旅游消费中的主导力量。居民旅游消费预期高涨，有望在今年下半年实现明显释放。 图13：旅游消费意愿在居民端排名第一 图14：女性旅游消费意愿近5年新高 当前居民旅游出游半径尚未恢复至疫情前水平。2024年春节假期游客平均出游半径达227. 9公里，同比增长10.2%；目的地平均游憩半径15.4公里，同比增长38.0%，中远程旅游开始释放活力，但从数据上看，疫后各个假期的旺季数据也不及2019年平均出游半径。 图15：2019-2023年国内节假日平均出游半径及目的地休憩半径 城镇居民为旅游市场的主力人群，城镇居民消费倾向下降。2023年城镇居民消费倾向相比于2019年下降2.6个百分点，而在此期间农村居民消费倾向提升0.6个百分点。2023年城镇居民占旅游出游人数的比例为76.8%。较远的旅游目的地意味着更高昂的交通成本，这是导致当前居民整体的旅游出游半径尚未恢复至疫情前水平的主要原因。 图16：城镇居民消费意愿下降明显 图17：城镇居民为旅游市场主力人群 2.2长期视角看：未来旅游市场增量可关注政策催化及入境游增量 2.2.1景区免门票活动逐渐增多，有助于催化消费者旅游意愿提升 2018年3月起，国有景区票价管控逐年加码，未来门票和索道价格或较难涨价。2018年3月时任国务院总理李克强在关于政府工作的报告中提及将推进“降低重点国有景区门票价格”工作。2019年，原则上各地完成辖区内所有实行政府定价管理的5A、4A级景区门票成本监审调查