旅游景区行业专题报告：一文讲清楚国内旅游市场复苏的持续性

投资要点 为什么2023年的国内旅游人次和旅游收入还没恢复到疫情前水平？ 1）旅游刚性支出增加：2023年机票平均价格同比2019年增长13.5%，酒店平均价格同比2019年增长15.7%；2）旅游行业人员返回需要时间：疫情期间旅游行业流失过多的工作人员，旅游配套恢复到疫情前水平需要时间。 为什么假期旅游人均消费未恢复到疫情前水平，且旅游市场呈现出旺季更旺的迹象？ 1）“有钱有闲”的客群更多的会在淡季出游，因而能拉动淡季旅游人均消费水平；2）居民在疫情期间压抑的旅游意愿高涨，假期旅游不用请假，自然优先复苏；3）招聘市场不景气，城镇居民减少淡季请假旅游次数。 预计国内旅游人次和旅游收入在2024年能基本恢复到2019年水平，但旅游行业恢复到疫情前的常态预计需要在2026年才能实现。2024年国内旅游出游人数、国内旅游收入将分别恢复至2019年的99.5%、105.3%，但预计2024年国内旅游收入占GDP的比重仅为4.6%，与2019年的5.8%还有差距；预计2024年旅游消费占居民消费支出的比例也仅为14.8%，与2019年18.8%的比例还有较大差距。 居民整体出游意愿强，国内游客主体为年轻人，当前年轻人旅游消费倾向高。 2024Q1全国居民出游意愿达到91.48%，环比提升1.67个百分点。根据国家统计局统计数据显示，旅游消费为18-35岁人群消费倾向最高的消费选择，35岁以下的人群为旅游消费主体，占旅游人群的比例为68%。在居民出游意愿及旅游消费倾向如此高的情况下，说明整体旅游市场未来将保持高度复苏的态势。 疫后旅游消费以中线旅游为主，游客出游半径比疫情前更短，但目的地游憩半径开始超过疫情前水平。由于长线游交通成本高，且疫情期间大家习惯了短途旅游，居民出游半径还未恢复，但居民旅游开始从观光游向深度游转变，故目的地游憩半径已超疫情前水平。 从上市景区2023年的客流复苏情况可以发现以下几点客流复苏催化逻辑：1）景区主要客群旅游意愿强；2）符合性价比消费逻辑，交通方便且费用低的中线旅游目的地；3）免门票政策力度大；4）知名旅游景点集群；5）景区服务及口碑好。 投资建议：目前部分上市景区2024年的估值水平已处于疫情前的最低水平左右，考虑到当前旅游市场还处于高速复苏阶段，中长期景气度佳，我们看好整体景区板块的投资机会，建议重点关注有中长期业绩催化逻辑的上市景区公司。 我们推荐黄山旅游，相关标的三特索道、九华旅游。 风险提示：景区客流复苏不及预期、政策变动风险、宏观经济波动风险。 1疫后国内旅游市场复盘 1.1国内旅游市场快速复苏，预计2026年回归疫情前常态 单从国内旅游人次和旅游收入上看，2023全年恢复度约疫情前80%-90%，旅游人均消费超2019年同期。疫情前，我国旅游市场稳健增长，2015-2019年，国内出游人次由39.9亿增长至60.1亿，国内旅游收入由3.4万亿元增长至5.7万亿元，CAGR为13.8%。2022年底防疫政策转变后，文旅市场复苏势头强劲，2023年国内旅游人数和收入相对于2019年的恢复率不断提速，分别由一季度的68.5%和75.2%，提升为上半年的77.6%和82.4%，前三季度进一步提升为79.9%和84.9%，全年分别达到80.3%和85.8%，人均旅游消费为1016.7元，超2019年6.7%；预计2024年国内旅游出游人数、国内旅游收入将分别超过60.3亿人次和6.0万亿元，分别恢复至2019年的99.5%、105.3%。 图1：国内旅游收入及增长率 图2：国内旅游人次及增长率 为什么2023年的国内旅游人次和旅游收入还没恢复到疫情前水平？ 我们认为国内旅游人次和旅游收入尚未恢复至疫情前水平的原因主要有以下2点：1）旅游刚性支出增加：受宏观因素影响，消费者更为偏向性价比消费，2023年机票平均价格同比2019年增长13.5%，酒店平均价格同比2019年增长15.7%，机票和酒店这类旅游刚性成本的增加，会影响消费者旅游决策；2）旅游行业人员返回需要时间：疫情期间旅游行业流失过多的工作人员，这将导致许多景区的服务及配套设施无法快速复苏，旅游配套恢复到疫情前水平需要时间。 图3：2023年分月份平均机票价格 图4：2023年分月份国内酒店平均价格 虽然2023年的国内旅游人次和旅游收入未恢复至疫情前水平，但从“五一”以来的节假日旅游数据却已基本恢复到疫情前水平。根据文旅部数据，2024年春节假期全国国内旅游出游约4.7亿人次，同比2019年增长19.0%；实现国内旅游收入约6326.9亿元，同比2019年增长7.7%，超19年同期水平。 图5：2020-2024年国内节假日旅游恢复情况 从全年看，旅游人均消费是超过疫情前水平的，为什么假期旅游人均消费未恢复到疫情前水平，且旅游市场呈现出旺季更旺的迹象？ 我们分析可能主要有以下几点原因：1）“有钱有闲”的客群更多的会在淡季出游，因而能拉动淡季旅游人均消费水平；2）居民在疫情期间压抑的旅游意愿高涨，假期旅游不用请假，自然优先复苏；3）招聘市场不景气，城镇居民为避免被公司优化，减少淡季请假旅游次数。 图6：招聘市场景气度尚未修复 图7：截止2023年6月国内青年失业率处在高位 从宏观数据看，虽然2024年国内旅游人次和旅游收入能基本恢复到2019年水平，但旅游行业恢复到疫情前的常态预计需要在2026年才能实现。文旅部预计2024年国内旅游收入达到6.0万亿元，同比2019年增长5.2%，但并不是旅游收入或旅游人次恢复至2019年就代表旅游市场就已经完全复苏了，旅游行业在疫情期间受损严重，按照文旅部预测的旅游收入数据计算，假设2024年GDP增速5.0%，那么2024年国内旅游收入占GDP的比重也仅为4.6%，与2019年的5.8%还有差距，若无疫情影响，按照疫情前4年的平均增速趋势，该比例2024年应为7.1%。假设2024年中国总人口14.07亿人、居民人均消费支出同比增长8.0%，那么2024年旅游消费占居民消费支出的比例也仅为14.8%，与2019年18.8%的比例还有较大差距，若无疫情影响，按照疫情前4年的平均增速趋势，该比例2024年应为23.9%。 图8：国内旅游收入占GDP的比重尚未恢复疫前水平 图9：旅游消费占居民消费支出的比例尚未恢复疫前水平 聚焦行业层面，居民出游意愿强，在旅游等悦己类消费消费意愿较高。2023年各季度居民出游意愿达到91.86%，创有监测记录以来的新高，较2019年高4.52个百分点，2024Q1全国居民出游意愿达到91.48%，环比提升1.67个百分点。DT研究院在2023年12月初对1148位年轻人做《2023青年消费调研》数据显示，有48.0%的年轻人依然倾向于旅游、演出、医美体验等服务类产品消费，这与国家统计局在2023年上半年的《2023年中国美好生活大调查》的数据相吻合，且35岁以下的人群为旅游消费主体，占旅游人群的比例为68%，这说明去年旅游市场的火热复苏是贯穿全年的，并不是短暂性的爆发式复苏，旅游消费增长依然具有可持续性。在居民出游意愿及旅游消费倾向如此高的情况下，说明整体旅游市场未来将保持高度复苏的态势。 图10：年轻人最倾向旅游消费 图11：23年12月数据显示年轻人依旧更倾向旅游等悦己类消费 图12：2023年游客年龄段分布 图13：城乡居民出游意愿呈上升趋势 因此，无论是从国内旅游收入占GDP的比重，还是人均旅游消费占居民人均消费支出的比例上看，均还未恢复到疫情前水平，国内旅游收入占GDP的比重的合理区间应为5.8%-7.1%之间，人均旅游消费占居民人均消费支出的比例应为18.8%-23.9%。目前居民对旅游消费的倾向较高，预计旅游市场能够在今明两年维持快速复苏。 1.2疫后旅游消费以中线旅游为主 从游客出行意愿的的变化上看，疫情期间本地周边游市场需求火热。在过去跨省游、出境游受限背景下，本地游、周边游、省内游市场加速兴起。马蜂窝数据显示，2021年“周边游”搜索热度较2019年上升258%。在节假日出游方面，近程旅游和本地休闲成为假期旅游消费首选。根据文旅部数据，2022年，受疫情局部地区规模爆发影响，国内节假日旅游出游距离及游客到达目的地后的游憩半径与2020、2019年相比均有明显收缩，81.24%的国内旅游流动表现为省内旅游流动。 疫后旅游以中线游为主，长线游正在逐步复苏。2024年春节假期游客平均出游半径达227. 9公里，同比增长10.2%；目的地平均游憩半径15.4公里，同比增长38.0%，中远程旅游开始释放活力，但从数据上看，即使是各个假期的旺季数据也不及2019年平均出游半径。 图14：2019-2023年国内节假日平均出游半径及目的地休憩半径 为什么游客出游半径比疫情前更短，但目的地游憩半径开始超过疫情前水平？ 我们分析可能主要有以下几点原因：1）居民消费偏向性价比消费，长线游交通成本更高，故长线游没有出现爆发性复苏；2）疫情3年，以城市休闲、周边游、乡村游为代表的高频次近程游成为国民旅游主要出行方式，疫情让人们更加深刻认识到身边的美丽风景，依然还有不少人会在疫后去较近的景点游玩；3）房价下跌对城镇居民影响更大，导致城镇居民消费意愿下降明显，因而农村居民在旅游人次占比有明显提升，又因为农村居民消费能力相对城镇居民弱，旅游消费半径原本就比较短，故农村居民在旅游人次占比的提升导致整体旅游消费半径缩短；4）居民对旅游品质要求的提高，出游方式也逐渐由从走马观花式的观光游向深度游、休闲游、文化游转变。 图15：城镇居民消费意愿下降明显 图16：2023年城镇和农村居民出游次数差距逐月收敛 图17：旅游行业三大发展阶段 图18：旅游消费模式升级 我们判断在居民消费更为谨慎的当下，由于长线游旅游成本更高，故长线游没有出现爆发性复苏，未来国内长线游、跨省游仍然处于逐步复苏的过程。 2未来国内旅游市场变化 2.1出境游复苏对国内旅游市场影响有限 出境游客群小，且恢复缓慢，对国内旅游市场影响较小。出境游全面重启后，根据中国旅游研究院统计数据，预计2023年出境旅游人数超过8700万人次，恢复至2019年56.3%，预计2024年出境旅游人数为1.3亿人次，恢复至2019年84.1%，仅比23年增加4300万人，与国内旅游人数50-60亿的体量对比，相差较大。我国出境航班数量恢复速度滞后于国内，根据航班管家数据，2023年12月国际/地区客运运输量仅恢复至2019年同期63.9%，且机票价格较高，人民币汇率下跌，出境游成本提高；加之疫后居民消费力不及预期，人们对高风险、高成本的出境旅游产品持谨慎态度；此外，虽然日本、韩国等国已批准恢复跟团游，但出境航班的恢复仍存在爬坡时间，多因素影响下我国出境游市场复苏仍缓慢，对国内游分流程度有限。 图19：国内出境游人数 图20：2023年民航旅客运输量较2019年恢复率 2.2未来具备哪些特质景区会持续受欢迎？ 复盘2023年上市自然景区的客流数据，旅游资源均优异，但客流复苏程度差距明显。 去年在已披露客流数据的上市景区中，黄山的客流恢复度最好，达到130.7%，其次为丽江股份旗下的玉龙雪山景区三条索道的客流，恢复度为128.1%；桂林旅游的客流恢复度最差，仅恢复至2019年同期的68.8%。张家界位于中国中部，地理位置与交通优势较为明显，故客流恢复较好；长白山受益于2021年沈佳高铁白敦段的开通，长白山第一座高铁站落地，交通大幅改善，客流也增长较好；乌镇景区由于2019年客流高基数的原因，故去年前三季度客流未恢复至疫情前水平；九华山与峨眉山观光属性较弱，故客流复苏不及其他上市景区； 桂林旅游客流恢复较慢的原因或与当地旅游服务质量下降、一些游客受到商家及导游欺诈及强制消费等负面舆情事件影响有关。 图21：2023年上市自然景区公司旗下景区客流较2019年恢复度 淄博、哈尔滨旅游爆火的背后，反映的是游客的欢乐感知是通过高情