24H1业绩点评：利润率及库存小幅承压，派息率提升

公司公布24H1业绩：24H1实现收入143.45亿元/yoy+2.3%、归母净利19.5亿元/yoy-8.0%，收入小幅增长，利润下滑主因费用率提升。流水方面，24Q1/Q2李宁（不含YOUNG）全平台流水分别增长低单位数/下滑低单位数，Q2流水下滑主因整体消费疲软、气候影响、行业竞争加剧。中期派息37.75分/股，派息率50%（同比提升5pct）。 收入拆分：电商渠道、跑鞋品类、童装表现较好。1）分渠道看，24H1直营/批发/电商收入分别同比+2.7%/-2.0%/+11.4%，电商好于线下，主因线上消费环境回暖、客流回升（同比提升10%-20%中段），同时公司发力线上新平台。截至24H1末公司门店共7677家、较23H1净增229家（李宁牌直营+72&YOUNG+157家）、同比+2.9%。2）分产品看，24H1鞋类/服装/器材及配件收入分别同比+4.4%/-4.7%/+30.3%，服装销售承压，我们判断主因整体消费环境偏弱、服装可选属性较强、竞争更激烈。从品类上看，跑步/篮球/健身/运动生活流水分别同比+25%/-20%/+7%/-7%、 流水分别占比30%/22%/14%/33%，跑鞋保持竞争优势，24H1三大核心IP超轻、赤兔、飞电累计销售达500万双。3）分子品牌看，24H1李宁牌/李宁YOUNG/国际市场收入分别约135.2/5.8/2.5亿元、分别同比+2.1%/+16.2%/-14.4%，童装表现好于成人装，国际市场销售承压。24H1童装平均件单价同比提升中单位数，平均月店效13万元。 李宁牌：电商双位数增长，批发及直营同店销售均下滑，直营开店带动直营渠道收入增长。24H1李宁牌批发/直营/电商收入分别同比-2.6%/+2.1%/+10.5%、收入分别占李宁牌的45%/25%/30%。截至24H1李宁牌门店共6239家、较23H1净增72家、同比+1.1%，其中批发/直营店铺数分别为4744/1495家，较23H1末分别净增0/72家、分别同比持平/+4.6%，由此估算批发及直营同店销售均有低单位数下滑。大店占比继续提升，24H1店铺总面积同比增长中单位数、平均店铺面积245平米。 利润率下降，存货周转延长。1）毛利率：24H1毛利率同比+1.6pct至50.4%，主要来自电商及直营销售折扣改善（电商折扣同比改善低单位数），以及电商直营占比提升。2）费用率：24H1期间费用率同比+2.84pct，其中销售/管理/财务费用率分别同比+1.93/+0.52/+0.39pct至30.0%/4.72%/-1.07%，销售费用率提升较多主因巴黎奥运会相关营销投入增多。3）归母净利率：结合毛利率、费用率变动，及存货和应收款拨备增多，24H1归母净利率同比-1.5pct至13.6%。4）存货：截至24H1存货23.1亿元/yoy+9.0%、存货周转天数62天/同比+5天，库销比3.9个月/同比+0.1个月/环比+0.3个月，终端销售环境偏弱及主动调整批发商发货，存货周转有所延长。5）现金流：24H1经营现金流净额27.30亿元/yoy+40.6%，净现金176亿元/yoy-8.6%（长期银行存款减少）。 盈利预测与投资评级：公司为国产运动服饰龙头，24H1终端消费环境偏弱、行业竞争加剧，叠加Q2全国极端气候影响，公司收入小幅增长，费用率提升导致归母净利润同比下滑。7月以来线下销售仍承压，考虑终端消费环境低迷，我们将24-26年归母净利润从33.9/37.7/40.1亿元下调至31.3/35.6/39.1亿元，对应PE为10/9/8X，维持“买入”评级。 风险提示：消费疲软，竞争加剧，极端气候不利于销售。 表1：24H1公司收入、渠道按子品牌、渠道划分情况 表2：李宁23Q1-24Q2经营数据（除标明下滑外，其余默认同比增长）