2024H1销售及利润短期承压，库存周转继续改善

太平鸟（603877.SH） 证券研究报告|半年报点评 2024年08月20日 2024H1销售及利润短期承压，库存周转继续改善 2024H1收入同比-13%/归母净利润同比-32%。2024H1：1）公司收入为31.5 亿元，同比-13%，归母净利润为1.7亿元，同比-32%，扣非归母净利润为0.7亿 买入（维持） 股票信息 元，同比-64%；非经常损益主要系政府补助1.18亿元（2023H1政府补助0.85亿 元）。2）盈利质量方面：毛利率同比-2.1pct至56.2%，销售/管理/财务费用率同比分别+2.4/-0.3/+0.1pct至39.9%/7.7%/0.9%；净利率同比-1.5pct至5.4%。 2024Q2收入同比-12%/归母净利润同比-63%。2024Q2：1）公司收入为13.4 亿元，同比-12%；归母净利润为0.1亿元，同比-63%；扣非归母净利润为亏损0.4 亿元。2）盈利质量：毛利率同比+1.5pct至57.4%；销售/管理/财务费用率同比分别+5.1/-0.1/+0.3pct至45.3%/9.0%/1.1%；净利率同比-1.3pct至0.9%。 分品牌：男装、女装下滑幅度相对较小，乐町仍在调整。分品牌来看：1）收入： 2024H1PB女装/男装/乐町/MP销售同比分别-10%/-7%/-35%/-14%至 行业服装家纺 前次评级买入 08月19日收盘价（元）13.64 总市值（百万元）6,462.97 总股本（百万股）473.82 其中自由流通股（%）99.05 30日日均成交量（百万股）1.36 股价走势 11.84/12.75/2.51/3.91亿元（其中Q1同比分别-13%/-6%/-38%/-9%，Q2同比太平鸟沪深300 分别-7%/-8%/-32%/-20%），毛利率同比分别-3.54/-2.19/-1.25/-1.09pct至 55.85%/59.26%/49.47%/56.96%。2）渠道：2024H1末太平鸟女装/男装/乐町 /MP店数较年初分别-88/-28/-53/-29家至1370/1342/287/524家。2023年末男女装品牌产品中品质线占比已提升至70%，2024年以来聚焦核心优势品类推出新产品；我们估计目前乐町产品仍在调整阶段。 分渠道：加盟表现强于直营，门店结构继续优化。分渠道来看：1）线上：2024H1电商销售同比-8%至8.90亿元（其中Q1/Q2同比分别-6%/-11%），毛利率同比 -3.50pct至44.18%。2）线下：2024H1直营/加盟销售同比分别-19%/-5%至 10% 2% -6% -14% -22% -30% 2023-082023-122024-042024-08 14.06/8.26亿元（其中直营Q1/Q2同比分别-22%/-14%，加盟Q1/Q2同比分别 +2%/-12%），毛利率同比分别+1.24/-2.88pct至71.62%/44.19%。�店数：渠道结构优化，注重质量提升，2024H1末公司直营/加盟门店较年初分别-47/-146家至1128/2410家，我们根据行业情况判断目前公司渠道调整已基本完成，2024H2直营预计继续强调面积扩张及坪效改善、加盟门店数量或环比有净增加。②店效：伴随着终端运营及产品调整逐渐显现成效，我们判断中长期店效有希望平稳有升。 库存管理有效，现金流后续有待改善。1）库存：公司持续推进库存管理，新品加强产销管控、老品计提减值谨慎，2024H1计提资产减值损失0.53亿元，存货周转天数-43.2天至188.4天，期末存货同比-21.1%至13.8亿元。2）现金流：2024H1 经营性现金流量净额0.2亿元（约为同期归母净利润的0.1倍），我们判断主要系经营及发货节奏所致、后续有望恢复正常。 投资建议。公司是国内领先的大众时尚品牌集团，短期流水及业绩表现波动，长期战略目标清晰，我们根据近况调整盈利预测，预计2024~2026年归母净利润分别为3.70/4.18/4.68亿元，对应2024年PE为17.5倍，维持评级为“买入”评级。 风险提示：消费环境波动风险；费控管理不及预期；渠道调整改善不及预期。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 8,602 7,792 7,003 7,747 8,514 增长率yoy（%） -21.2 -9.4 -10.1 10.6 9.9 归母净利润（百万元） 186 422 370 418 468 增长率yoy（%） -72.6 127.1 -12.3 13.1 11.8 EPS最新摊薄（元/股） 0.39 0.89 0.78 0.88 0.99 净资产收益率（%） 4.5 9.3 8.0 8.7 9.3 P/E（倍） 34.8 15.3 17.5 15.4 13.8 P/B（倍） 1.6 1.5 1.4 1.4 1.3 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年08月19日收盘价 作者 分析师杨莹 执业证书编号：S0680520070003邮箱：yangying1@gszq.com 分析师侯子夜 执业证书编号：S0680523080004邮箱：houziye@gszq.com 分析师�佳伟 执业证书编号：S0680524060004邮箱：wangjiawei@gszq.com 相关研究 1、《太平鸟（603877.SH）：渠道结构优化，短期流水承压，期待后续改善》2024-04-15 2、《太平鸟（603877.SH）：短期流水仍有波动，期待渠道规模回归增长》2024-03-22 3、《太平鸟（603877.SH）：2023Q3业绩承压，期待后续经营质量提升》2023-10-30 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 5688 5478 6002 5777 6357 营业收入 8602 7792 7003 7747 8514 现金 1089 1005 1598 1087 1297 营业成本 4454 3574 3285 3601 3957 应收票据及应收账款 530 486 443 576 549 营业税金及附加 59 79 71 79 86 其他应收款 133 108 123 124 152 营业费用 3166 2803 2617 2879 3147 预付账款 160 131 165 142 207 管理费用 626 539 484 536 589 存货 2125 1509 1830 1831 2191 研发费用 118 191 134 169 174 其他流动资产 1653 2240 1842 2019 1961 财务费用 69 53 6 4 11 非流动资产 2868 2606 2292 2312 2315 资产减值损失 -120 -128 70 77 85 长期投资 9 7 5 2 0 其他收益 230 154 150 150 150 固定资产 1321 1243 1057 1082 1102 公允价值变动收益 4 -9 0 0 -1 无形资产 169 202 189 176 165 投资净收益 40 40 38 39 39 其他非流动资产 1369 1154 1041 1052 1048 资产处置收益 -5 0 0 0 0 资产总计 8557 8083 8293 8089 8672 营业利润 257 591 525 591 653 流动负债 3229 2422 2764 2549 3044 营业外收入 23 6 10 11 12 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 18 16 25 26 21 应付票据及应付账款 1630 987 1418 1219 1678 利润总额 262 581 509 576 644 其他流动负债 1599 1436 1346 1330 1365 所得税 76 160 140 159 178 非流动负债 1168 1131 915 763 608 净利润 185 421 369 417 467 长期借款 750 778 562 411 255 少数股东损益 0 -1 -1 -1 -1 其他非流动负债 419 353 353 353 353 归属母公司净利润 186 422 370 418 468 负债合计 4398 3553 3679 3312 3651 EBITDA 534 844 706 660 735 少数股东权益 11 9 8 7 5 EPS（元） 0.39 0.89 0.78 0.88 0.99 股本 476 474 474 474 474 资本公积 1358 1331 1331 1331 1331 主要财务比率 留存收益 2380 2732 2915 3125 3351 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 4148 4521 4607 4770 5015 成长能力 负债和股东权益 8557 8083 8293 8089 8672 营业收入(%) -21.2 -9.4 -10.1 10.6 9.9 营业利润(%) -74.0 130.4 -11.2 12.6 10.5 归属于母公司净利润(%) -72.6 127.1 -12.3 13.1 11.8 获利能力毛利率(%) 48.2 54.1 53.1 53.5 53.5 现金流量表（百万元） 净利率(%) 2.2 5.4 5.3 5.4 5.5 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 4.5 9.3 8.0 8.7 9.3 经营活动现金流 399 1276 819 119 614 ROIC(%) 3.5 7.4 6.3 7.0 7.8 净利润 185 421 369 417 467 偿债能力 折旧摊销 255 242 214 108 116 资产负债率(%) 51.4 44.0 44.4 40.9 42.1 财务费用 69 53 6 4 11 净负债比率(%) 9.9 8.7 -11.7 -3.7 -10.8 投资损失 -40 -40 -38 -39 -39 流动比率 1.8 2.3 2.2 2.3 2.1 营运资金变动 -661 -41 269 -371 59 速动比率 0.9 1.4 1.3 1.4 1.2 其他经营现金流 591 642 0 0 1 营运能力 投资活动现金流 595 -742 404 -222 -14 总资产周转率 0.9 0.9 0.9 0.9 1.0 资本支出 248 250 -311 23 6 应收账款周转率 14.8 15.3 15.1 15.2 15.1 长期投资 798 -539 3 3 3 应付账款周转率 2.2 2.7 2.7 2.7 2.7 其他投资现金流 1641 -1031 95 -196 -6 每股指标（元） 筹资活动现金流 -1031 -598 -629 -409 -390 每股收益(最新摊薄) 0.39 0.89 0.78 0.88 0.99 短期借款 -198 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.84 2.69 1.73 0.25 1.30 长期借款 29 29 -216 -152 -155 每股净资产(最新摊薄) 8.62 9.41 9.59 9.93 10.45 普通股增加 0 -3 0 0 0 估值比率 资本公积增加 35 -27 0 0 0 P/E 34.8 15.3 17.5 15.4 13.8 其他筹资现金流 -897 -597 -413 -258 -234 P/B 1.6 1.5 1.4 1.4 1.3 现金净增加额 -37 -64 594 -512 211 EV/EBIT