固收专题：转债左侧行情注重应对，重点关注回售策略

转债市场显著下跌

• 转债估值压缩：2024年8月16日，533只转债中352只跌幅超过正股，占比66%，盘中一度达到385只，占比72%。
• 转债技术指标：中证转债指数收盘价跌破布林通道下轨，差值为-2.01，历史分位数2.30%。

下跌逻辑

• 与6月逻辑类似，主要受股市低迷和信用冲击影响。
• 直接原因：广汇事件和岭南事件，以及证券时报定调“国企可转债的刚兑信仰该放下了”。
• 本质原因：过去三年正股持续下跌，转债因债底支撑下跌有限，形成“风险堰塞湖”，当前堰塞湖受信用风险冲击开始崩塌。

转债走势超出预期的两个点

• 政策积极表态但实际发力不足：7月政策表态积极，但8月2日后未见进一步发力，甚至出现行政手段调控债券市场。
• 政策对转债信用风险定位超预期：岭南违约后，证券时报评论“国企可转债的刚兑信仰该放下了”，超出市场预期，推动转债下跌。

当前转债市场的投资价值

• 债性：纯债溢价率处于历史0.3%分位数，债性价值凸显。
• 股性：100元-130元转债的转股溢价率处于合理区间，100元-110元、110元-120元、120-130元转股溢价率分别为68%、37%、27%，历史均值分别为59%、37%、22%。
• 全市场综合收益率：截至2024年8月16日，指标达到3.97%，显著高于2023年1月3日的-0.11%，投资价值凸显。

转债应对策略

• 左侧关注“回售”：控制组合风险敞口，推荐回售策略。
• 右侧盯住“信用”：关注市场对信用风险定价是否充分，若不再明显反应则出现“第一个右侧信号-债性的右侧”，之后跟踪“政策、经济和正股”判断“第二个右侧信号-股性的右侧”。
• 重点关注“110元-130元”价格区间转债，以及自下而上从“行业、竞争格局、公司资质、需求具备潜在催化点”的优质转债。

风险提示

• 稳增长不及预期，政策不及预期，信用风险超预期。