公司事件点评报告：盈利能力改善，炼乳增长势能延续

证 券 研2024年08月19日 究 报盈利能力改善，炼乳增长势能延续 告—熊猫乳品（300898.SZ）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 2024年8月15日，熊猫乳品发布2024年半年度报告。 投资要点 基本数据 2024-08-16 ▌营收整体承压，毛利率持续优化 当前股价（元） 16.28 2024H1总营收3.60亿元（同减19%），归母净利润0.47亿 总市值（亿元） 20 元（同增0.4%），扣非归母净利润0.39亿元(同减3%)。其 总股本（百万股） 124 中2024Q2总营收1.75亿元（同减25%），归母净利润0.21 流通股本（百万股） 115 亿元（同减26%）,扣非归母净利润0.17亿元（同减30%）。 52周价格范围（元） 日均成交额（百万元） 15.77-27.09 81.54 市场表现 (%)熊猫乳品沪深300 10 0 -10 -20 -30 -40 -50 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《熊猫乳品（300898）：利润端增速亮眼，多极增长逻辑清晰》2024-04-25 2、《熊猫乳品（300898）：新品渠道布局顺利，利润持续释放》2023-10-24 3、《熊猫乳品（300898）：业绩略超预期，利润加速释放》2023-08-18 相关研究 公司研究 2024H1毛利率同增4pct至27.46%，主要系原材料成本下降以及产品结构优化所致；销售费用率同增0.4pct至5.37%，管理费用率同增1pct至6.25%。综合来看，2024H1净利率同增3pct至13.15%，盈利能力改善，后续公司延续研发团队建设，保证市场竞争力。 ▌炼乳增长势能延续，积极拓宽经销渠道 产品上，2024H1浓缩乳制品/乳品贸易/椰品/其他的营业收入分别为2.59/0.80/0.19/0.03亿元，分别同减13%/29%/39%/52%，其中淡炼乳在外部环境承压下延续增势，茶饮渠道仍有增量空间，国产替代趋势下淡炼乳持续渗透，同时公司通过海南新产业链规划椰品新品推出，关注存量客户经营表现与增量客户开发进度。渠道上，直销/经销/贸易/其他的营业收入分别为0.59/2.20/0.80/0.01亿元，分别同比-14%/-17%/-29%/+45%。截至2024H1，公司华东/华南/其他区域经销商数量为158/77/137家，分别较年初+3/-1/+3家，公司大力推进渠道下沉、深化经销网络布局，后续针对新品进行积极招商开拓。 ▌盈利预测 我们看好公司巩固炼乳基本盘，持续打造第二增长曲线，优化零售渠道建设。根据半年报，我们调整公司2024-2026年EPS为0.93/0.98/1.06元（前值为0.98/1.14/1.32元），当前股价对应PE分别为18/17/15倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险、行业竞争加剧、原材料上涨风险、新产 品&新市场开拓不及预期等。 预测指标 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入（百万元） 947 900 905 931 增长率（%） 6.2% -4.9% 0.5% 2.9% 归母净利润（百万元） 109 115 121 132 增长率（%） 104.1% 5.8% 5.1% 8.9% 摊薄每股收益（元） 0.88 0.93 0.98 1.06 ROE（%） 11.5% 11.2% 10.9% 10.9% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产: 营业收入 947 900 905 931 现金及现金等价物 261 300 420 545 营业成本 728 678 677 692 应收款 61 49 45 43 营业税金及附加 6 4 4 4 存货 124 112 108 105 销售费用 42 39 38 38 其他流动资产 332 446 458 462 管理费用 45 42 42 42 流动资产合计 778 907 1,031 1,156 财务费用 -1 -3 -5 -8 非流动资产: 研发费用 17 19 19 20 金融类资产 295 320 340 350 费用合计 104 97 94 92 固定资产 193 239 246 239 资产减值损失 -7 -2 -3 -2 在建工程 97 39 16 6 公允价值变动 7 5 4 3 无形资产 46 44 42 39 投资收益 10 4 3 2 长期股权投资 12 12 12 12 营业利润 123 131 136 147 其他非流动资产 20 20 20 20 加:营业外收入 1 0 1 2 非流动资产合计 369 353 335 316 减:营业外支出 1 1 1 1 资产总计 1,146 1,261 1,366 1,472 利润总额 123 130 136 148 流动负债: 所得税费用 17 18 19 20 短期借款 80 100 115 125 净利润 106 112 118 128 应付账款、票据 40 36 32 31 少数股东损益 -3 -3 -4 -4 其他流动负债 40 40 40 40 归母净利润 109 115 121 132 流动负债合计 173 192 202 210 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 成长性营业收入增长率 6.2% -4.9% 0.5% 2.9% 归母净利润增长率 104.1% 5.8% 5.1% 8.9% 盈利能力毛利率 23.1% 24.7% 25.2% 25.7% 四项费用/营收 10.9% 10.8% 10.3% 9.8% 净利率 11.2% 12.4% 13.0% 13.8% ROE 11.5% 11.2% 10.9% 10.9% 偿债能力资产负债率 17.2% 18.3% 18.3% 17.9% 净利润 106 112 118 128 营运能力 少数股东权益 -3 -3 -4 -4 总资产周转率 0.8 0.7 0.7 0.6 折旧摊销 23 15 18 19 应收账款周转率 15.6 18.3 20.3 21.5 公允价值变动 7 5 4 3 存货周转率 5.9 6.1 6.3 6.6 营运资金变动 52 -68 12 8 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 184 61 148 154 EPS 0.88 0.93 0.98 1.06 投资活动现金净流量 -15 -12 -4 6 P/E 18.5 17.5 16.7 15.3 筹资活动现金净流量 -131 4 -7 -20 P/S 2.1 2.2 2.2 2.2 现金流量净额 38 53 137 141 P/B 2.1 2.0 1.8 1.7 非流动负债:长期借款 20 35 45 50 其他非流动负债 4 4 4 4 非流动负债合计 24 39 49 54 负债合计 197 230 250 263 所有者权益股本 124 124 124 124 股东权益 949 1,031 1,116 1,209 负债和所有者权益 1,146 1,261 1,366 1,472 现金流量表 2023A 2024E 2025E 2026E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，6年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责 食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 肖燕南：湖南大学金融硕士，于2023年6月加入华鑫证券研究所，研究方向是次高端等白酒和软饮料板块。 廖望州：香港中文大学硕士，CFA，3年食品饮料行业研究经验，覆盖啤酒、卤味、徽酒领域。 张倩：厦门大学金融学硕士，于2024年7月加入华鑫证券研究所。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。