FY1Q25收入同比增长4%至2432亿元,低于市场预期;调整后净利润同比下降9%至407亿元,高于市场预期。淘天份额平稳,收入同比下降1%至932亿元,客户管理收入同比增长仅1%,线上GMV高个位数增长,客单价同比下滑。国际电商收入同比增32%至293亿元,速卖通Choice表现突出,Lazada实现单月EBITDA盈利。云业务收入同比增长6%至265亿元,主要由公共云和AI产品驱动,调整后EBITA率为8.8%。公司预计云业务外部收入将在下半年重回双位数增长。维持“持有”评级及目标价85港元/87美元,略微上调FY25E/FY26E收入预测至9,943亿/10,753亿元,上调利润预测至1,498亿/1,646亿元。短期收入端增长承压,维持“持有”评级。投资风险包括行业竞争加剧、业务增长不及预期、利润弱于预期。