2023年度VC/PE项目数据分析报告

汉坤2023年度 VC/PE项目数据分析报告 2024.06 01 目录 02 第一部分：概述/前言01 第二部分：具体条款分析06 优先认购权06 优先购买权和共同出售权09 回购权13 反稀释权22 领售权24 优先分红权27 控制权（保护性条款和董事席位）28 员工股权激励计划34 清算优先权39 创始股东的限制条款43 创始股东的老股转让45 信息权和检查权45 陈述与保证的追索期限46 赔偿条款和创始股东的个人赔偿责任47 投资人的限制条款49 最优惠待遇52 对赌机制53 争议解决方式53 第一部分 概述/前言 汉坤律师事务所（简称“汉坤”或“我们”）是中国领先的综合性 律师事务所。汉坤在VC/PE投融资及相关业务领域中具有非常 丰富的经验。汉坤每年代表众多的投资机构和公司客户，参与 完成大量VC/PE投融资项目。这些项目涵盖早期的天使轮/种子 轮直至Pre-IPO阶段，涉及境内和境外多种投融资架构，包含人 民币和美元等投资币种。汉坤代表的客户种类广泛，既包括国 内和国际的知名投资机构，也包括各个行业中最前沿的明星公 司、独角兽企业和初创企业。 2023年度，汉坤协助客户交割了近400个VC/PE项目。在本报告中，我们对在2023年交割的VC/PE项目进行了数据总结，并对该类项目涉及的投融资架构以及多个关键法律条款逐一进行了统计和分析。同时，我们结合对最近七年收集的近3,900个VC/PE项目的横向对比，呈现出投融资架构和关键法律条款的变化趋势。我们在本报告中分析的关键法律条款包括：（1）优先认购权，（2）优先购买权和共同出售权，（3）回购权，（4）反稀释权，（5）领售权，（6）优先分红权，（7）控制权（保护性条款和董事席位），（8）员工股权激励计划，（9）清算优先权，（10）创始股东的限制条款，（11）创始股东的老股转让，（12）信息权和检查权，（13）陈述与保证的追索期限，（14）赔偿条款和创始股东的个人赔偿责任，（15）投资人的限制条款，（16）最优惠待遇，（17）对赌机制，及 （18）争议解决方式。 本报告中所涉及的交易数据均来自于汉坤参与并协助客户交割的VC/PE项目。我们希望通过一年一度的数据分析报告，为中国的VC/PE领域提供一些有价值的参考。 2023年汉坤参与交割的VC/PE交易－投资币种和项目类别 投资币种 人民币63.53% 美元35.90% 港币0.57% 投资项目类别 财务投资92.59% 战略投资7.41% 总体而言，2023年度汉坤参与交割的VC/PE交易呈现如下特点： 项目数量和投资金额同步下滑，且更多投融资集中在早期阶段。2023年，VC/PE市场的步伐整体放缓，地缘政治的紧张局势和经济形势的转变抑制了全球投资需求，阻碍了新冠疫情后的世界经济复苏。相较于往年，本所在2023年参与交割的VC/PE项目数量有明显下降，全年总投资金额和单个项目的平均投资金额也明显减少。另外，在2023年完成的VC/PE项目中，处于早期阶段的项目（例如种子轮、天使轮、Pre-A轮）占比为36.47%，达到了近七年来的最高值，而B轮及之后轮次的VC/PE项目占比持续下滑。 采用境内架构的项目比例持续上升，同时境外架构中采用VIE模式的项目比例大幅下降。在VC/PE交易中，境内架构是指被投公司（简称“被投公司”或“公司”）以其在中国境内注册的实体作为获得融资的主体，投资人直接在该境内主体中完成投资；境外架构是指被投公司在中国境外（多为开曼群岛）注册一家实体作为获得融资的主体，但其主要业务一般在中国境内运营，投资人在该境外主体中完成投资。 2023年，采用境内架构的项目占比为70.37%，达到了近七年来的最高比例。境内架构又分为（1）纯内资模式，即被投公司的股东中不包括外国投资者，为一家纯境内公司，和（2）外商投资模式，即被投公司引入了外国投资者，成为一家外商投资企业。在2023年的境内架构VC/PE项目中，采用纯内资模式的占比为67.61%，较2022年的64.80%有所上升；相应地，采用外商投资模式的占比为32.39%，较2022年的35.20%有所下降。 2023年，采用境外架构的VC/PE项目占比为29.63%，达到了近七年来的最低比例。境外架构又分为（1）VIE模式，即境外融资主体通过协议方式控制境内运营实体，和（2）直接持股模式，即境外融资主体直接持有境内运营实体的股权，且集团架构中不存在协议控制。在2023年的境外架构VC/PE项目中，采用VIE模式的占比仅为43.27%，较2017年至2022年的99.32%－70.93%有显著下滑；相应地，采用直接持股模式的占比为56.73%，较2017年至2022年的0.68%－29.07%有大幅上升，且这是七年来首次出现直接持股模式的占比超过VIE模式占比的情况。 2023年汉坤参与交割的VC/PE项目－交易架构 交易架构 境内架构70.37% 境外架构29.63% 境内架构 纯内资模式67.61% 外商投资模式32.39% 境外架构 VIE模式43.27% 直接持股模式56.73% VC/PE交易架构的近七年趋势 80% 60% 40% 20% 0% 72% 70.37% 65% 30.28% 29.63% 37. 36% 40. 61% 47. 31% 38. 54% 36. 69. 35% 62. 64% 59. 39% 52. 69% 61. 46% 63. 2017201820192020202120222023 境内架构境外架构 VC/PE交易架构的近七年趋势－境外架构 100% 80% 60% 40% 20% 0% 99.32% 98.23% 83.11% 75.62% 81.09% 24.38% 66.36% 33.64% 0.68% 1.77% 16.89% 18.91% 56.73% 43.27% 2017201820192020202120222023 VIE模式直接持股模式 被投公司的主要业务运营地，排名前五的中国城市为上海、北京、深圳、杭州和苏州。2023年，对于被投公司的主要业务运营地（简称“主营地”），最热门的中国城市为：上海、北京、深圳、杭州和苏州。被投公司主营地位于这五个城市的项目总和，占2023年VC/PE项目总量的64.96%。从我们过往统计的数据可以看出，北京、上海、深圳的市场非常活跃，一直是创业的首选地点，但是自2021年起，以北京和上海为主营地的VC/PE项目数量持续下降，尤其是主营地在北京的项目，在全年VC/PE项目中的占比从2022年的24.81%下降到2023年的17.95%，将保持了多年的第一位置让给了上海。然而，被投公司主营地位于苏州的VC/PE项目数量在逐年增长，在2023年占比达到5.41%。另外值得注意的是，越来越多的VC/PE项目投向了主营地在美国和新加坡的企业。2023年，被投公司主营地位于美国和新加坡的项目在全年VC/PE项目中的占比分别为6.55%和 1.71%，均较往年有所增加。 被投公司所从事的行业，排名前五的分别是生物医疗、新材料、半导体、智能硬件和汽车交通。根据过往七年统计的数据，生物医疗一直是VC/PE项目中最热门的行业。2023年，被投公司的主营业务为生物科技、医疗、医药的项目占全年VC/PE项目数量的22.79%，达到了近七年来的最高比例，之后占比第二至第五的分别是：②新材料和新能源（除新能源车外），在全年项目中占比12.25%；③半导体、集成电路、芯片，在全年项目中占比11.11%；④智能硬件（包括人工智能、AR等），在全年项目中占比10.83%；和⑤汽车交通（包括新能源车），在全年项目中占比3.99%。曾经进入前五排名的企业服务、电子商务和餐饮食品行业，在2023年的VC/PE项目明显减少，所占比例均达到了近七年的最低。 财务投资项目的比例略微升高。2023年，属于财务投资的项目占比达到了92.59%，是过去七年中的最高比例；相应地，属于战略投资的项目占比为7.41%，与往年的8.10%－16.44%相比略有下降。 签订TermSheet的项目比例达到近七年最低。2023年，仅38.75%的项目签订了TermSheet （投资意向书），是近七年的最低比例，值得注意的是，该比例自2018年的66.44%以来呈逐年下降趋势。 第二部分 具体条款分析 优先认购权 优先认购权（PreemptiveRight）是常见的投资人优先权1，系指在公司增加注册资本或发行新股时，特定股东（通常为投资人）优先于其他股东和第三方认购新增股权份额的权利。优先认购权的主要目的是保证投资人的股权比例不因公司未来的融资而被稀释。根据我们近七年统计的数据，每年有大约94%－97%的VC/PE项目约定了优先认购权，这一比例在2023年为94.02%。 1在VC/PE项目中，一般情况下投资人持有公司的优先股（因此也称优先股股东）；创始股东持有公司的普通股（因此也称普通股股 东）。优先股上附带一系列优先权利。 下图显示在2023年汉坤参与的VC/PE项目中，境内外架构下优先认购权的采用情况： 有无优先认购权 境内架构 有94.74% 无5.26% 境外架构 有92.31% 无7.69% 需要说明的是，对于境内架构的VC/PE项目，中国公司法规定在有限责任公司增加注册资本时，各股东有权优先按照实缴的出资比例认缴出资。因此，除非全体股东另有约定，即便境内架构下交易各方未约定优先认购权，全体股东仍可按照中国公司法的规则享有优先认购权。 优先认购权的行权比例分为绝对比例和相对比例。绝对比例是指各投资人按照其在公司中的持股比例2计算其有权优先认购的股权份额。按照该计算模式，全体投资人无法优先认购公司新增发的全部股权份额。相对比例是指各投资人按照在投资人之间的相对持股比例计算其有权优先认购的股权份额。此时，全体投资人可优先认购公司新增发的全部股权份额。由于优先认购权的主要目的是为了确保投资人的绝对持股比例不被稀释而非增加投资人的持股比例，因此在计算优先认购权的行权比例时，绝对比例更为常见。根据我们近七年统计的数据，在约定了优先认购权的VC/PE项目中，采用绝对比例的优先认购权保持在70%－80%左右，这一比例在2023年是75.76%。 2在境外架构的VC/PE项目中，投资人的股权比例一般是按照优先股转换为普通股（或视同已转换）的基础计算。境内外架构下，交 易方均可以进一步细化股权比例的计算方式（例如按照实缴的出资比例或按照全面摊薄的基础计算等）。 下图显示在2023年约定了优先认购权的VC/PE项目中，境内外架构下绝对比例和相对比例的采用情况： 优先认购权－绝对比例和相对比例 绝对比例 相对比例 23.50% 26.04% 境内架构境外架构 76.50% 73.96% 超额认购是优先认购权中的重要机制。按照该机制，如果部分优先认购权人未认购或者未足额认购其享有优先认购权的股权份额，则已经完全行权的优先认购权人有权进一步认购剩余的新增股权份额。根据2023年统计的数据，在约定了优先认购权的VC/PE项目中，有大约63.64%约定了超额认购权。 优先认购权－超额认购 有超额认购权63.64% 无超额认购权36.36% 优先购买权和共同出售权 优先购买权（RightofFirstRefusal） VC/PE交易中，优先购买权是指在特定股东拟转让其持有的公司股权时，其他特定的股东（简称“优先购买权人”，多数情况下为投资人）在同等条件下，优先于第三方受让方和/或公司其他股东购买该拟转让股权的权利。优先购买权的主要目的是限制特定股东的股权转让，同时可以增加优先购买权人在公司中的持股比例。 下图显示在2023年汉坤参与的VC/PE项目中，境内外架构下优先购买权的采用情况： 有无优先购买权 境内架构 有96.36% 无3.64% 境外架构 有89.42% 无10.58