2024H1业绩点评：敦本务实，奋楫者先

今世缘（603369） 证券研究报告·公司点评报告·白酒Ⅱ 2024H1业绩点评：敦本务实，奋楫者先2024年08月18日 买入（维持） 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 7888 10100 12250 14508 17026 同比（%） 23.09 28.05 21.28 18.44 17.36 归母净利润（百万元） 2503 3136 3765 4508 5350 同比（%） 23.34 25.30 20.05 19.75 18.67 EPS-最新摊薄（元/股） 2.00 2.50 3.00 3.59 4.26 P/E（现价&最新摊薄） 21.55 17.20 14.32 11.96 10.08 证券分析师孙瑜 执业证书：S0600523120002 suny@dwzq.com.cn 研究助理于思淼 执业证书：S0600123070030 yusm@dwzq.com.cn 股价走势 今世缘沪深300 投资要点 事件：公司发布24H1财报，24H1总营收73.05亿元，同比+22.35%；归母净利润24.61亿元，同比+20.08%。24Q2总营收26.34亿元，同比 +21.52%；归母净利润9.29亿元，同比+16.86%。Q2收入稳健兑现，利润增速慢于收入系金融产品投资损益波动造成。 Q2收入符合预期，多价格带齐驱并进。24Q2公司酒类收入实现26.1亿元，同比+21.4%，国缘品牌产品多路并进，今世缘大众价位产品藏器待时。1）分产品看，24Q2特A+产品收入达16.8亿元，同比+21.1%，估算增速排序对开>V系>四开。其中，自3月1日国缘开系全线提价，Q2 淡季公司对四开、V系主动控速，推动�代四开批价拉升至410元左右。24Q2特A类产品收入8.1亿元，同比+25.3%，主系淡雅、柔雅持续开拓流通渠道，保持快速增长。2）分地区看，24Q2省内收入23.8亿 元。同比+20%，其中成熟市场淮安、南京分别同增19.5%、14.1%，核 心市场团购持续挖潜；苏中、苏南、盐城分别同增32.5%、19.6%、21.3%，对当地需求增量亦实现较为强势的占领。24Q2省外聚焦核心样板市场开拓，低基数下收入同比+36.8%。 费控保持良好，投资及公允价值变动拖累净利率表现。1）利润端看，24Q2净利率同比-1.4pct至35.3%，剔除投资损益影响，主业净利率实际同比提升约0.7pct。🕔Q2毛利率同比+0.15pct至73.0%，预计与开系 提价贡献有关。②Q2销售费用率同比-0.91pct至12.2%，年内公司促销及广告费用支出相对平稳；管理费用率（含研发费用）同比微增0.08pct，主系薪酬及物料消耗支出增长。③Q2投资收益及公允价值变动合计亏损0.4亿元，同比减少0.7亿元，对净利率拖累2.1pct，主系理财收益及 私募基金浮盈波动。2）收现端看，Q2季末公司合同负债6.3亿元，同 比/环比分别为-5.0/-3.5亿元，主系公司以良性动销为主，提前回款要求 适当放松。 后百亿之路奋勇争先，省内省外全面提升。展望后百亿，省内外增长空间仍足：省内400元价位主力单品四开保持强势，并且成功上下带动V系和雅系发展，实现对省内多数增量需求的积极转化。省外聚焦“10+N”重点地市级板块，年内加强攻城拔寨力度，周边化、板块化举措有效落 实，并导入“大营销管控”体系。公司2024年经营目标为总营收约122亿元（同比+21%），净利润约37亿元（同比+18%）；24H1公司沿全年目标稳步兑现，24H2规划通过红包力度加大、销售捆绑、费用精准投放等举措巩固中秋国庆动销，股权激励护航全年业绩兑现置信度高。 盈利预测与投资评级：公司省内市占率稳步提升、省外点状市场耕耘思路清晰，全年业绩目标完成确定性强。我们略调整2024-2026年归母净利润为37.7、45.1、53.5亿元（前值分别为38.0/46.555.7）亿元，分别同比+20%、20%、19%，当前对应24-26年PE为14/12/10X，维持“买 入”评级。 风险提示：江苏经济大盘走弱；竞争加剧和需求持续走弱；食安问题。 8% 4% 0% -4% -8% -12% -16% -20% -24% -28% 2023/8/182023/12/172024/4/162024/8/15 市场数据 收盘价(元)42.99 一年最低/最高价41.32/65.68 市净率(倍)3.72 流通A股市值(百万元)53,930.96 总市值(百万元)53,930.96 基础数据 每股净资产(元,LF)11.56 资产负债率(%,LF)30.72 总股本(百万股)1,254.50 流通A股(百万股)1,254.50 相关研究 《今世缘(603369)：2023年报及2024一季报点评：势头正劲，省内扩容路径清晰》 2024-04-30 《今世缘(603369)：国缘开系提价，释放发展信心》 2024-02-29 1/4 图1：今世缘24H1利润增速贡献拆分图2：今世缘24Q2利润增速贡献拆分 净利润增速少数股东权益 所得税营业外收支资产处置损益信用减值损失 0.0% 0.0% 0.6% 0.7% 0.14% 20.08% 净利润增速少数股东权益 所得税营业外收支净额资产处置损益公允价值变动 16.86% 0.0% 1.1% 1.9% 0.0% 0.9% 0% 0.0% -1.2% -0.2% 3.0% -0.8% 0.5% -5.0% 公允价值变动-1.5% 投资收益-2.1% 其他收益资产减值损失 0.4% 0.0% 投资收益其他收益 信用减值损失资产减值损失 -5.1% 财务费用率 管理费用率销售费用率 -1.3% -0.3% 5.2% 财务费用率管理费用率销售费用率 营业税金率-1.6% 毛利率-2.4%总营收 22.35% 营业税金率 毛利率总营收 21.52% -5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00% -10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0% 数据来源：wind、东吴证券研究所数据来源：wind、东吴证券研究所 2/4 东吴证券研究所 东吴证券研究所 今世缘三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 12,914 15,923 19,820 23,299 营业总收入 10,100 12,250 14,508 17,026 货币资金及交易性金融资产 7,754 9,940 12,728 15,918 营业成本(含金融类) 2,187 2,602 3,072 3,529 经营性应收款项 69 118 139 163 税金及附加 1,497 1,825 2,336 2,758 存货 4,996 5,703 6,733 6,962 销售费用 2,097 2,421 2,728 3,167 合同资产 0 0 0 0 管理费用 428 514 580 681 其他流动资产 95 162 220 257 研发费用 43 49 58 77 非流动资产 8,717 9,472 10,024 10,775 财务费用 (183) (159) (198) (251) 长期股权投资 41 45 49 53 加:其他收益 19 23 22 17 固定资产及使用权资产 1,256 1,219 1,176 1,224 投资净收益 109 37 58 68 在建工程 3,711 4,011 4,311 4,611 公允价值变动 17 (40) 0 0 无形资产 409 480 551 622 减值损失 2 0 0 0 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 5 3 3 3 营业利润 4,179 5,017 6,012 7,150 其他非流动资产 3,295 3,714 3,934 4,262 营业外净收支 (17) (17) (17) (17) 资产总计 21,631 25,395 29,844 34,074 利润总额 4,162 5,000 5,995 7,133 流动负债 8,142 8,861 9,633 9,443 减:所得税 1,026 1,235 1,487 1,783 短期借款及一年内到期的非流动负债 900 900 900 900 净利润 3,136 3,765 4,508 5,350 经营性应付款项 1,170 1,533 1,810 1,305 减:少数股东损益 0 0 0 0 合同负债 2,400 2,342 2,458 2,470 归属母公司净利润 3,136 3,765 4,508 5,350 其他流动负债 3,672 4,087 4,466 4,767 非流动负债 201 201 201 201 每股收益-最新股本摊薄(元) 2.50 3.00 3.59 4.26 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 EBIT 3,869 4,838 5,735 6,814 租赁负债 0 0 0 0 EBITDA 4,019 4,984 5,886 6,975 其他非流动负债 201 201 201 201 负债合计 8,344 9,063 9,834 9,644 毛利率(%) 78.35 78.76 78.83 79.27 归属母公司股东权益 13,287 16,332 20,010 24,430 归母净利率(%) 31.05 30.73 31.08 31.42 少数股东权益 0 0 0 0 所有者权益合计 13,287 16,332 20,010 24,430 收入增长率(%) 28.05 21.28 18.44 17.36 负债和股东权益 21,631 25,395 29,844 34,074 归母净利润增长率(%) 25.30 20.05 19.75 18.67 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 2,800 3,842 4,296 4,996 每股净资产(元) 10.59 13.02 15.95 19.47 投资活动现金流 (1,198) (681) (763) (1,091) 最新发行在外股份（百万股 1,255 1,255 1,255 1,255 筹资活动现金流 (623) (735) (845) (945) ROIC(%) 22.55 23.19 22.61 22.11 现金净增加额 979 2,426 2,688 2,960 ROE-摊薄(%) 23.60 23.05 22.53 21.90 折旧和摊销 150 146 152 161 资产负债率(%) 38.57 35.69 32.95 28.30 资本开支 (2,194) (497) (497) (597) P/E（现价&最新股本摊薄） 17.20 14.32 11.96 10.08 营运资本变动 (266) (104) (338) (479) P/B（现价） 4.06 3.30 2.70 2.21 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 3/4 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简