业绩环比上升，创新药将放量再造新康哲

买入 业绩环比上升，创新药将放量再造新康哲 康哲药业（0867.HK） 2024-8-16星期五 目标价：10.38港元 现价：6.65港元 预计升幅:56% 数据来源：Wind、国元证券经纪(香港)整理 主要股东 TreasureSeaLimited(46.39%) 相关报告 深度报告：康哲药业（0867.HK）-20200626更新报告：康哲药业（0867.HK）-20220902更新报告：康哲药业（0867.HK）-20231219更新报告：康哲药业（0867.HK）-20240715 研究部 姓名：林兴秋 SFC：BLM040 电话：0755-21519193 Email:linxq@gyzq.com.hk 业绩环比上升，5款创新药开始放量 重要数据日期 2024-8-15 收盘价（港元） 6.65 总股本（亿股） 24.40 总市值（亿港元） 162 净资产（亿元） 155 总资产（亿元） 177 52周高低（港元） 15.86/6.23 每股净资产（元） 6.33 2024年上半年，公司实现营收（全按药品销售收入计算）42.88亿元，同比下降22.6%，环比增长8.9%；实现净利润9.03亿元，同比下降52.8%，环比大幅增长92.8%；若剔除计提资产减值损失的影响，则净利润环比增长16.4%。从半年的角度来看，公司的业绩拐点出现，集采的影响逐渐消退，康哲的管线以创新药为主，随着创新药的放量，新康哲将再上一台阶。3款创新药地西泮鼻喷雾剂、替瑞奇珠单抗注射液、甲氨蝶呤注射液-银屑病均全部纳入国家医保目录，第四个创新药维福瑞于24年 2月获的授权，用于控制透析的慢性肾病患者的血清磷水平。这4款新 药2024年保守估计贡献4-5个亿元收入。第5款创新药亚甲蓝肠溶缓 释片于今年6月获批上市，用于在接受结肠镜检查筛查或监测的成人患者中增强结直肠病变的可视化，成为中国首个口服亚甲蓝肠溶缓释片。甲氨蝶呤注射液的RA适应症也获批上市。公司在近1年的时间内，有5款创新药上市，充分体现公司研发的高效率，这些创新药有望推动业绩快速增长。 创新药管线丰富，芦可替尼快速推进，市场空间大： 公司已在全球布局30款以FIC、BIC为主的创新管线，甲氨蝶呤注射液治疗RA已获得受理；另有10余项注册性临床试验有序进行中。芦可替尼乳膏已经开始在博鳌开始使用，在澳门获批上市。公司正在联合博鳌超级医院推动产品的真实世界研究(RWS)，该RWS研究结果将作为产品在中国大陆注册上市的支持证据，这将大大加快芦可替尼的上市推进速度，下半年有望提交NDA，25年有望上市。治疗白癜风市场空间广阔，中国有1400万患者，东南亚650万患者。芦可替尼用于治疗特应性皮炎（AD）的中国III期桥接试验已完成首例受试者给药。中国AD患者约2600万，其中轻中度约2300万。 维持买入评级，目标价10.38港元： 公司业绩环比上升，业绩出现，未来每年至少3款新药获批上市，随着创新药不断上市，2025年业绩恢复到双位数增长，公司的产品结构大幅优化，以创新药为主。皮肤科产品未来协同效应明显，东南亚市场正在积极推进产品注册上市工作，有望在2026年迎来大发展。我们预计公司2024-2026年收入分别为人民币79.25亿元、89.49亿元、108.85亿元，EPS分别为0.71、0.80、1.01元，给予目标价10.38港元，对应2025年PE为12.0倍，较现价有56%的上涨空间，给予“买入”评级。 人民币百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业额 9150.4 8013.0 7925.3 8949.0 10885.4 同比增长 9.8% -12.4% -1.1% 12.9% 21.6% 净利润 3276.20 2384.73 1748.64 1978.36 2483.25 同比增长 8.6% -27.2% -26.7% 13.1% 25.5% 每股盈利 1.34 0.98 0.71 0.80 1.01 PE@6.49HKD 4.51 6.13 8.54 7.54 5.99 数据来源：wind、康哲药业年报、国元证券经纪（香港）整理 证券研究报告 请务必阅读免责条款 报告正文 业绩环比上升，业绩拐点出现 2024年上半年，康哲药业实现营收（全按药品销售收入计算）42.88亿元，同比下降22.6%，环比增长8.9%；其中，非国采独家产品及创新产品合计销售收入为人民币24.05亿元，占全按药品销售收入计算营业额的56.1%。实现净利润9.03亿元，同比下降52.8%，环比大幅增长92.8%；若剔除计提资产减值损失的影响，则净利润环比增长16.4%。从半年的角度来看，公司的业绩拐点出现，集采的影响逐渐消退，康哲的管线以创新药为主，随着创新药的放量，新康哲将再上一台阶。 4款创新药进入医保，第5款创新药于今年6月获批上市 3款创新药地西泮鼻喷雾剂、替瑞奇珠单抗注射液、甲氨蝶呤注射液-银屑病均全部纳入国家医保目录，1）地西泮鼻喷雾剂，或成为中国首个针对六岁及以上癫痫患者的间歇性发作的创新药，该产品的优势是给药方式边界、起效快、可针对急性反复性发作。PK研究结果表明，该药具有较高的生物利用度和安全性。其用于治疗6岁及以上癫痫患者间歇性、刻板性癫痫频繁发作活动。2）替瑞奇珠单抗注射液，特异性靶向IL-23的全人源IgG1/K单克隆抗体，用于治疗中重度斑块状银屑病，该药品的优势是注射次数少、依从性更佳。3）甲氨蝶呤注射液 （预充式），甲氨蝶呤是治疗严重、顽固、致残性银屑病和其他自身免疫性疾病的传统药物，而公司的这款产品为多种规格的小容量甲氨蝶呤产品，并且为注射式给药，能够在满足银屑病患者基础用药需求的同时，有效避免胃肠道副作用。第四个创新药蔗糖羟基氧化铁咀嚼片（维福瑞）于24年2月获的授权，为中国 首个铁基-非钙磷结合剂，用于控制透析的慢性肾病患者的血清磷水平。这4款 新药2024年保守估计贡献4-5个亿元收入。第5款创新药亚甲蓝肠溶缓释片于 今年6月获批上市，用于在接受结肠镜检查筛查或监测的成人患者中增强结直肠病变的可视化，成为中国首个口服亚甲蓝肠溶缓释片。甲氨蝶呤注射液的RA适应症也获批上市。公司在近1年的时间内，有5款创新药上市，公司在近1年的 时间内，有5款创新药上市，充分体现公司研发的高效率，这些创新药有望推动业绩快速增长。 创新药管线丰富，芦可替尼快速推进，市场空间大： 公司已在全球布局30款以FIC、BIC为主的创新管线，甲氨蝶呤注射液治疗RA已获得受理；另有10余项注册性临床试验有序进行中。芦可替尼乳膏已经开始在博鳌开始使用，在澳门获批上市。公司正在联合博鳌超级医院推动产品的真实 世界研究(RWS)，该RWS研究结果将作为产品在中国大陆注册上市的支持证据，这将大大加快芦可替尼的上市推进速度，下半年有望提交NDA，上市进度有望快于市场预期。治疗白癜风市场空间广阔，中国有1400万患者，东南亚650万患者。芦可替尼用于治疗特应性皮炎（AD）的中国III期桥接试验已完成首例受试者给药。该试验由上海市皮肤病医院副院长史玉玲教授牵头，将在全国20家 临床研究中心开展，计划入组约192例特应性皮炎患者。中国AD患者约2600万，其中轻中度约2300万。外用药物是AD最基本的治疗方法。传统外用药物如外用糖皮质激素和外用钙调神经酶抑制剂有不良反应或疗效有限，临床亟需新的治疗药物。芦可替尼市场空间是50亿级别的。 图1：公司创新药管线布局-已上市或者上市审核中 资料来源：公司公告、国元证券经纪（香港）整理 皮肤医美眼科业务有望快速增长： 目前康哲美丽产品线不断丰富，2022年新引入芦可替尼乳膏，产品还包括皮肤学记护肤品及玻尿酸及肉毒产品。眼科团队超过350人，强化药械布局及商业化能力，推动业绩快速增长。 业务发展国际化，着力构建东南亚“桥头堡” 海外市场需求旺盛，而东南亚市场基于自身快速发展的经济水平、稳步增长的人口基数、系列利好政策支持等，为医药科研、生产和销售提供了优渥环境，成为 中国制药企业国际化发展的重要支点之一。公司将聚焦东南亚市场对药物的巨大需求，以新加坡为管理中心、辐射印度尼西亚、菲律宾、越南等东盟国家，全面进军东南亚市场。 公司的东南亚业务通过东南亚本土高素质人才引进，陆续组建具有领域内专业经验、快速渗透并扎根当地市场的核心管理团队；拟搭建产品开发、生产、制剂CDMO（合同定制研发生产）、营销推广为主的业务组织架构；借助集团化资源整合与共享，打造覆盖产品核心运营环节的开放式平台，以合作共赢、战略互补，推动可满足当地需求的优质产品于东南亚市场开发注册和商业化落地，为欧美、日本及中国的Biotech和制药企业快速进入东南亚市场赋能。正在积极推进PD-1等产品的注册上市工作，有望在2026年迎来大发展。 维持“买入”评级，目标价10.38港元： 公司业绩环比上升，业绩出现，未来每年至少3款新药获批上市，随着创新药不断上市，2025年业绩恢复到双位数增长，公司的产品结构大幅优化，以创新药为主。皮肤科产品未来协同效应明显，东南亚市场正在积极推进产品注册上市工作，有望在2026年迎来大发展。我们预计公司2024-2026年收入分别为人民币79.25亿元、 89.49亿元、108.85亿元，EPS分别为0.71、0.80、1.01元，给予目标价10.38港元，对应2025年PE为12.0倍，较现价有56%的上涨空间，给予“买入”评级。 风险提示： 1）行业政策风险，医保控费超预期； 2）药品价格的下降超预期； 3）新产品研发进度低于预期。 财务报表摘要 损益表财务分析 百万人民币,财务年度截至12月31日百万人民币,财务年度截至12月31日 2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E 2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E 收入 6945.96 8337.22 9150.35 8013.00 7925.35 8948.96 10885.41 盈利能力 销售成本 1811.96 2090.28 2114.65 1904.00 2147.77 2425.17 2949.95 毛利率(%) 73.91% 74.93% 76.89% 76.24% 72.90% 72.90% 72.90% 毛利 5134.00 6246.94 7035.70 6109.00 5777.58 6523.79 7935.46 EBITDA利率(%) 43.93% 43.51% 43.58% 37.14% 30.89% 30.60% 30.91% 其他收入 20.00 258.48 198.00 0.00 0.00 0.00 0.00 净利率(%) 36.80% 36.19% 35.80% 29.76% 22.06% 22.11% 22.81% 分销开支 -2053.23 -2540.15 -2721.00 -2511.00 -2480.63 -2801.02 -3407.13 ROE 23.02% 23.49% 22.23% 15.33% 11.50% 12.94% 15.58% 行政费用 -251.00 -441.00 -636.61 -656.63 -673.65 -715.92 -827.29 ROA 20.12% 19.09% 18.45% 13.45% 10.11% 11.36% 13.70% 经营盈利 2842.77 3409.51 3760.66 2746.37 2214.79 2501.59 3124.53 营运表现 财务开支 -27.00 -28.27 -49.00 -46.00 -50.60 -55.66 -61.23 SG&A/收入(%) 3.61% 5.29% 6.96% 8.19% 8.50% 8.00% 7.60% 应占联营公司利润 实际税率(%) 9.23% 12.48% 12.88% 17.03% 18.00%