新股覆盖研究：益诺思

2024年08月16日 公司研究●证券研究报告 益诺思（688710.SH） 新股覆盖研究 投资要点 下周二（8月20日）有一家科创板上市公司“益诺思”询价。 益诺思（688710）：公司是一家专业提供生物医药非临床研究服务为主的综合研发服务（CRO）企业。公司2021-2023年分别实现营业收入5.82亿元/8.63亿元/10.38亿元，YOY依次为74.30%/48.35%/20.32%；实现归母净利润0.87亿元/1.35亿元 /1.94亿元，YOY依次为104.68%/56.13%/43.60%。最新报告期，公司2024年1-6月实现营业收入6.06亿元，同比增加15.01%；实现归母净利润0.96亿元，同比减少16.05%。根据公司管理层初步预测，公司2024年1-9月营业收入预计较上年同期增长13.91%至17.67%，归母净利润较上年同期下降23.58%至29.67%。 投资亮点：1、公司是国药集团体系下的中央企业；依托雄♘的国资背景，公司现已成为国内非临床安全性评价领域的龙头企业之一。国药集团持有公司44.23%的股份、为公司实际控制人；同时，公司拥有经验丰富的科学家团队，其中包括以总经理常艳女士为首的国家药监局新药审评专家5人、GLP 资深专家2人、ICH及国内指导原则专家工作组成员4人、中国认证毒理学家12人、美国AAALAC检查专家3人。凭借雄♘的国资背景及优质的人才队伍，公司成为我国最早、且目前为止少数（国内仅6家）同时具备NMPA和OECDGLP认证资质，以及符合美国FDAGLP标准的非临床评价研究机构，与恒瑞医药、礼新医药、石药集团等国内头部制药企业建立了较为深♘的战略合作关系；据Frost&Sullivan统计，2022年公司在非临床安全性评价细分领域市占率为6.80%、国内排名第三。招股书披露，截至2023年末公司在手订单13.27亿元，2024年上半年新签订单金额较上年同期仍在增长，公司业务有望稳定向好。2、公司积极通过股权合作等方式进一步保障上游原材料实验用猴供应的稳定性。实验用猴是公司的主要原材料；据公司招股书披露，实验用猴成本在公司原材料采购中占60%以上、涉及使用实验用猴业务产生的收入占公司营收的40%以上。为保证公司上游原材料实验用猴的供应稳定性，公司于2021年10月与安徽盛鹏、黄山文投合资新设控股子公司黄山益诺思、主营实验动物的产销，其中公司持有51%股权；又于当月收购黄山盛鹏与实验用猴繁育相关的经营性资产。安徽盛鹏系经安徽省林业厅批准并于2015年成立的实验用猴标准化养殖及实验动物生产基地，拥有丰富的恒河猴资源。3、2024年3月，公司新设全资子公司美国益诺思，利好公司全球化发展战略的推进。根据公司招股书披露，伴随着我国CRO行业发展，叠加亮眼的成本优势、国内临床及非临床试验成本仅为欧美地区的30%-60%，近年来海外订单转移趋势凸显。公司是国内较早具备发达国家GLP标准认证、及AAALAC国际认证的机构，为承接海外业务奠定了坚实基础；2023年海外收入已超4000万。2024年3月，公司在美国设立海外分支机构、负责临床大小分子生物分析；一方面将利好公司进一步拓展海外市场，另一方面亦可通过国内国外实验室联动，满足国内客户的国际多中心临床试验的生物分析需求。 同行业上市公司对比：根据主营业务的相似性，选取昭衍新药、美迪西、康龙化成、药明康德为益诺思的可比上市公司。从上述可比公司来看，2023年 交易数据总市值（百万元）流通市值（百万元）总股本（百万股）105.73流通股本（百万股）12个月价格区间/ 分析师李蕙SAC执业证书编号：S0910519100001lihui1@huajinsc.cn报告联系人戴筝筝daizhengzheng@huajinsc.cn 相关报告华金证券-新股-新股专题覆盖报告（太湖远大）-2024年第50期-总第477期2024.8.13华金证券-新股-新股专题覆盖报告（佳力奇）-2024年第49期-总第476期2024.8.11华金证券-新股-新股专题覆盖报告（小方制药）-2024年第48期-总第475期2024.8.8华金证券-新股-新股专题覆盖报告（国科天成）-2024年第47期-总第474期2024.8.3华金证券-新股-新股专题覆盖报告（珂玛科技）-2024年第45期-总第472期2024.7.27 度可比公司的平均收入为139.05亿元，可比PE-TTM（剔除负值/算数平均）为19.09X，销售毛利率为35.83%；相较而言，公司营收规模低于可比公司平均，销售毛利率则处于同业的中高位区间。 风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。 公司近3年收入和利润情况 会计年度 2021A 2022A 2023A 主营收入(百万元) 581.8 863.1 1,038.4 同比增长(%) 74.30 48.35 20.32 营业利润(百万元) 94.0 142.7 211.4 同比增长(%) 91.94 51.78 48.17 归母净利润(百万元) 86.7 135.4 194.4 同比增长(%) 104.68 56.13 43.60 每股收益(元) 1.19 1.40 1.84 数据来源：聚源、华金证券研究所 内容目录 一、益诺思4 （一）基本财务状况4 （二）行业情况5 （三）公司亮点7 （四）募投项目投入7 （五）同行业上市公司指标对比8 （六）风险提示9 图表目录 图1：公司收入规模及增速变化5 图2：公司归母净利润及增速变化5 图3：公司销售毛利率及净利润率变化5 图4：公司ROE变化5 图5：2017-2026E中国非临床CRO市场规模（亿元）6 图6：2022全球非临床安全性评价市场格局6 图7：2018-2027E中国非临床安全性评价市场规模6 表1：公司IPO募投项目概况8 表2：同行业上市公司指标对比8 一、益诺思 公司是一家专业提供生物医药非临床研究服务为主的综合研发服务（CRO）企业，作为国内最早同时具备NMPA的GLP认证、OECD的GLP认证、通过美国FDA的GLP检查的企业之一，与国际标准接轨；公司服务主要涵盖生物医药早期成药性评价、非临床研究以及临床检测及转化研究三大板块，其中非临床研究板块具体包括非临床安全性评价、非临床药代动力学研究、非临床药效学研究。 截止目前，公司已与国内知名头部创新型制药企业建立了深♘、密切的战略合作关系。创新药研发生物技术公司（Biotech）及制药公司（Biopharma）主要客户包括：①以细胞及基因治疗产品为主的深圳亦诺微（第一个中美澳获批临床的溶瘤病毒）、武汉纽福斯（眼科基因治疗产品）、上海爱萨尔（干细胞治疗产品）、南京艾尔普（国内第一个获批临床的hiPSC来源的心肌细胞）、上海斯微生物（新冠mRNA疫苗）、苏州瑞博生物（小核酸药物）、南京驯鹿生物（CAR-T）、君赛生物（TIL）、邦耀生物（基因修饰的造血干祖细胞）、上海细胞治疗集团（细胞治疗产品）、上海西比曼（外泌体）、杭州霍德（hiPSC来源的细胞治疗产品）、西湖生物（红细胞载体药物）； ②著名AI药物研发公司上海英矽智能（InsilicoMedicine）、深圳晶泰科技的小分子创新药物； ③以创新小分子和大分子药物研发为主的百济神州、亚虹医药、上海天境生物、上海礼新生物、上海科望生物、艾美斐、恒瑞医药、君实生物、齐鲁制药、天士力、百利药业、科伦药业、石药集团以及贝达药业等。 据公司统计，截至2023年末，公司已为国内外770余家制药公司、新药研发机构和科研院提供13,700余项服务，并助力国内创新药研发NDA/BLA成功案例18例，IND注册成功案例370余例，已有90余个创新药获得美国、欧盟、韩国及澳洲等国外监管机构临床批件。 （一）基本财务状况 公司2021-2023年分别实现营业收入5.82亿元/8.63亿元/10.38亿元，YOY依次为74.30%/48.35%/20.32%；实现归母净利润0.87亿元/1.35亿元/1.94亿元，YOY依次为 104.68%/56.13%/43.60%。最新报告期，公司2024年1-6月实现营业收入6.06亿元，同比增加 15.01%；实现归母净利润0.96亿元，同比减少16.05%。 2023年，公司主营收入按业务类型可分为两大板块，分别为非临床CRO(9.99亿元，96.44%）、临床CRO（0.37亿元，3.56%）。目前，公司以非临床CRO业务为核心，2021-2023年报告期内来自非临床CRO的收入占比稳定在九成以上；而在非临床CRO业务中，又以安全性评价业务为主体、在公司总营收中稳居80%以上的份额。 图1：公司收入规模及增速变化图2：公司归母净利润及增速变化 资料来源：wind，华金证券研究所资料来源：wind，华金证券研究所 图3：公司销售毛利率及净利润率变化图4：公司ROE变化 资料来源：wind，华金证券研究所资料来源：wind，华金证券研究所 （二）行业情况 公司是国内一线的非临床CRO企业，按业务类型，可归属于非临床CRO行业。1、非临床CRO行业 在CRO细分业务市场规模上，根据业务类型不同可以将CRO分为两大类：非临床CRO服务，主要提供药物发现、非临床阶段研究服务；临床CRO服务，主要提供临床阶段研究、后续药品审批与药品上市等研究服务 2017年至2021年，我国非临床CRO市场规模持续增长，金额从133亿人民币增长到 313亿人民币，年复合增速为23.9%，预计2026年将达到841亿人民币，2021—2026年的复合增速为21.9%。 图5：2017-2026E中国非临床CRO市场规模（亿元） 资料来源：Frost&Sullivan、华金证券研究所 报告期内，药物非临床安全性评价业务收入是公司主要的营收来源。作为CRO行业的重要环节之一，非临床安全性评价与CRO行业发展趋势相同，呈现同步态势。相较于其他CRO环节，非临床安全性评价需要GLP资质认证，存在较高的准入门槛，同时国际化资质认证的难度更高，进一步增加了竞争壁垒。 2018年全球非临床安全性评价市场规模为44.9亿美元，并于2022年增至78.3亿美元， 2018—2022年的复合增速为14.92%，预计2027年全球非临床安全性评价市场规模将达到 194.1亿美元，2022—2027年的复合增速达到19.91%。竞争格局方面，2022年全球安评市场已呈现寡头垄断格局；两大寡头CharlesRiver和LabCorp分别占据约27.2%和14.8%的市场份额，占据了较为绝对的市场竞争优势。 根据Frost&Sullivan的统计数据，2018年中国非临床安全性评价市场规模约为21.2亿元，并于2022年快速增长至103.8亿元，2018年至2022年的复合增速为48.77%。预计中国 非临床安全性评价市场规模于2027年将达至408.5亿元，2022年至2027年的复合增速高达31.51%。 图6：2022全球非临床安全性评价市场格局图7：2018-2027E中国非临床安全性评价市场规模 资料来源：Frost&Sullivan、华金证券研究所资料来源：Frost&Sullivan、华金证券研究所 相较于全球安评市场已形成的寡头垄断的格局，中国安评市场的集中度仍处于不断提高阶段。经过20余年的发展，中国安评市场已经形成了几家龙头企业，如昭衍新药、药明康德、益诺思 等。2022年中国安评市场药明康德比例最高，为20.8%；其次为昭衍新药的14.1%；第三名即益诺思，占比6.8%。 非临床安全性评价行业是一个具备较高竞争壁垒的行业，具体表现为除了通过较全的境内外GLP认证/检查需要较高的资金投入和时间成本外，更为重要的是头部企业拥有的