7月经济数据解读：等待企稳的信号

债券研究 证券研究报告 债券日报2024年08月16日 【债券日报】 等待企稳的信号 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：靳晓航 电话：010-66500819 邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240815》 2024-08-15 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240814》 2024-08-14 《【华创固收】挤水分&票据短贷跷跷板——7月金融数据解读》 2024-08-14 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240813》 2024-08-13 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240812》 2024-08-12 ——7月经济数据解读 周四，统计局公布数据显示：（1）2024年1-7月固定资产投资累计同比增3.6%，预期增3.9%，前值增3.9%；其中房地产投资累计同比-10.2%，预期-10.1%，前值-10.1%。（2）7月社会消费品零售总额同比+2.7%，预期+3.1%，前值+2.0%。 （3）7月规模以上工业增加值同比+5.1%，预期+5.0%，前值+5.3%。（4）7月城镇调查失业率5.1%，环比上升0.2pct。 核心结论：生产法视角拆分，7月经济增长动能较6月改善，需求侧尚未脱离“磨底区间”，企稳信号仍需等待。按生产法思路拟合的月度经济增速预测显示，7月月度GDP大约在4.9%左右，而6月GDP增速约为3.5%-4.0%（分项详见正文）。但需求端，7月不含电力的基建单月增速降至2022年以来最低，房地产投资降幅走扩，可选商品零售拖累扩大，均指向需求尚在底部区间、内生性的经济动能仍弱。政治局会议强调下半场政策重心转向扩内需、促消费，基本面仍在等待“稳增长”带来企稳的信号。 2、7月经济数据解读： 1、基建：7月基建投资（不含电力）同比+2.0%，是2022年以来最低的单月增速；而全口径基建投资同比+10.8%、进一步上升。包含电力投资的广义基建增速连续两个月攀升，对应中央财政资金对能源投资的继续发力，而地方对 传统基建项目的支出偏弱，二者分化进一步扩大。 2、房地产：投资降幅走扩，拿地或是主因。7月地产投资单月增速-10.8%，降幅扩大0.7pct，但新开工、施工和竣工同比读数均有改善。分歧点或源于过去12个月的拿地疲弱，导致摊销后的7月土地购置费增速或有下滑。 3、制造业投资：韧性转弱，汽车、电子设备成为拖累项。7月制造业投资累计增速+9.3%，单月同比+8.3%、较上月下滑1pct，汽车制造业、电子设备制造业成为新增拖累项；下游消费相关制造业投资增速仍然靠前。 4、社零：可选商品仍弱，消费意愿待提振。7月社零同比+2.7%，三年复合增速+2.6%，弱于6月。暑期因素等提振出行相关商品的零售改善，如体育用品、通讯设备等增速领先。“两新”效果暂未体现（汽车、家电仍为同比负增），重 点跟踪三季度消费数据验证。 5、工业：需求不足，生产相应放缓。7月工业增速同比+5.1%，比6月下降 0.2pct；工增环比季调+0.35%、在同期中性区间。分项中，仅有采矿业增速继 续上行，按复合增速看，制造业、能源供应业生产强度均边际走弱，需求不足对生产的影响继续体现。 风险提示：“稳增长”力度再加码，引发债市预期反转。 目录 一、7月经济数据解读：等待企稳的信号4 （一）基建：广义与狭义基建分化扩大4 （二）房地产：投资降幅走扩，拿地或是主因5 （三）制造业投资：韧性转弱，汽车、电子设备成为拖累项5 （四）社零：可选商品仍弱，消费意愿待提振6 （🖂）工业：需求不足，生产相应放缓7 二、风险提示7 图表目录 图表1月度GDP预测模型显示7月月度经济增速或在4.9%左右4 图表27月窄口径基建当月增速在2%左右，与广义基建走势背离5 图表37月基建投资复合增速均有一定下滑5 图表47月投资分项同比复合增速均有改善5 图表570城新房、二手房价格降幅收窄5 图表6投资增速领先的行业：运输设备、有色金属冶炼，而汽车、电子设备制造业成 为新的拖累项6 图表77月社零环比+0.35%，零售小幅回暖6 图表87月网上商品零售增速反弹至+8.1%提振社零6 图表97月社零分项当月同比增速情况7 图表10餐饮收入增速降至3%（亿元，%）7 图表117月工增环比增速季节性收窄（%）7 图表12采矿业读数上升，制造业、能源供应业拖累工增下行（%）7 周四，统计局公布数据显示：（1）2024年1-7月固定资产投资累计同比增3.6%，预期增3.9%，前值增3.9%；其中房地产投资累计同比-10.2%，预期-10.1%，前值-10.1%。 （2）7月社会消费品零售总额同比+2.7%，预期+3.1%，前值+2.0%。（3）7月规模以上工业增加值同比+5.1%，预期+5.0%，前值+5.3%。（4）7月城镇调查失业率5.1%，环比上升0.2pct。 生产法视角拆分，7月经济增长动能较6月改善，需求侧尚未脱离“磨底区间”，企稳信号仍需等待。按生产法思路拟合的月度经济增速预测显示，7月月度GDP大约在4.9%左右，而6月GDP增速约为3.5%-4.0%，改善主要来自广义基建抬升和基数走低下的其他服务业生产改善，以及服务业生产的强韧。但需求端，7月不含电力的基建单月增速降至2022年以来最低，房地产投资降幅走扩，可选商品零售拖累扩大，均指向需求尚在底部区间、内生性的经济动能仍弱。政治局会议强调下半场政策重心转向扩内需、促消费，基本面仍在等待“稳增长”带来企稳的信号。 图表1月度GDP预测模型显示7月月度经济增速或在4.9%左右 资料来源：Wind，华创证券测算注：（1）月度GDP增速预测模式按照生产法思路构建，将第一产业、工业增加值、基建与房地产投资增速、服务业生产指数和公共财政支出增速加权计算。（2）季度GDP预测值为当季各月GDP增速均值估计。 一、7月经济数据解读：等待企稳的信号 （一）基建：广义与狭义基建分化扩大 7月基建投资（不含电力）同比+2.0%，是2022年以来最低的单月增速；而全口径基建投资同比+10.8%、进一步上升，二者分化加剧。一是，今年以来化债叠加政府债券发行偏慢，地方项目财政资金到位情况同比略弱，影响施工进度，也体现在7月建筑业 PMI新订单分项明显回落。二是，7月洪涝高温天气对施工不利，影响项目进度，财务支出法下窄口径基建读数相应下降。但另一方面，包含电力投资的广义基建增速连续两个月攀升，对应中央财政资金对能源投资的继续发力，而地方对传统基建项目的支出偏弱，二者分化进一步扩大。 图表27月窄口径基建当月增速在2%左右，与广义基建走势背离 图表37月基建投资复合增速均有一定下滑 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券注：2023年各月为两年复合增速，2024年为三年复合增速。 （二）房地产：投资降幅走扩，拿地或是主因 1-7月地产投资累计同比增速-10.2%，降幅扩大0.1pct。按单月增速，房地产投资增速在-10.8%，较6月低0.7pct，其中新开工、施工、竣工增速分别为-20%、-22%、-22%，均较6月读数回升。施工读数改善与地产投资降幅走扩的“分歧”，或源于过去12个月的拿地疲弱，导致摊销后的7月土地购置费增速或有下滑。 商品住宅销售延续缓慢改善。7月商品房销售面积同比-15.4%，住宅同比-14.5%，分别较6月-0.9pct、+1.2pct。结合房价看，7月一线城市新房销售价格环比降幅持平6月，二、三线小幅收窄。新政提振销售的效果在边际转弱，体现在7月增速修复斜率不及6 月，且高频数据也反映二手房成交热度在逐渐降温。 图表47月投资分项同比复合增速均有改善图表570城新房、二手房价格降幅收窄 资料来源：Wind，华创证券注：复合增速以2021年为基数资料来源：Wind，华创证券 （三）制造业投资：韧性转弱，汽车、电子设备成为拖累项 7月制造业投资累计同比+9.3%、当月增速+8.3%，后者比上月下滑1pct。7月制造业投资三年复合当月增速+6.7%，也较6月下滑1.7pct，显示制造业动能开始转弱。结构上，相对领先的行业主要包括：运输设备、有色金属冶炼，单月增速均超过40%，此外靠近下游消费的食品制造、农副产品等仍然靠前。而汽车制造业、电子设备制造业成为 新的拖累项，电气设备制造业投资保持在-8%左右、降幅收窄1pct。 图表6投资增速领先的行业：运输设备、有色金属冶炼，而汽车、电子设备制造业成为新的拖累项 资料来源：Wind，华创证券 （四）社零：可选商品仍弱，消费意愿待提振 7月社零环比回正，但核心体现消费意愿的大宗商品零售依然疲弱。7月基数走低，社零同比+2.7%，基数迈过年内高点、读数开始修复；但社零三年复合增速+2.6%，低于6月，较同期而言当前零售修复的动力仍显不足。环比看，7月社零环比回正，存在暑期因素等提振出行相关商品的零售改善，如体育用品、通讯设备等。扩内需、促消费成为下半年政策倾斜的方向，7月下旬“两新”开始加力，重点跟踪三季度消费数据的验证。 图表77月社零环比+0.35%，零售小幅回暖 图表87月网上商品零售增速反弹至+8.1%提振社零 （亿元，%） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 按分项看，（1）餐饮：7月同比增速+3.0%，按2021年为基数计算的当月复合增速 +5.5%、持平6月。暑期继续支撑服务消费热度，餐饮韧性偏强。 （2）商品零售：7月可选消费品仍是社零比较突出的拖累项，如金银珠宝、化妆品、服装等可选商品零售增速持续为负、低基数之下降幅略有收窄。另一方面，与出行、服务消费相关的品类（体育用品、通讯器材类）增速居前，也对应暑期旅游热度较高，商品 零售的分化依然突出。 图表97月社零分项当月同比增速情况图表10餐饮收入增速降至3%（亿元，%） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （🖂）工业：需求不足，生产相应放缓 7月工业增速同比+5.1%，比6月下滑0.2pct。环比看，7月工业增加值环比季调 +0.35%，处于同期中性位置。同比看，7月制造业工业增速+5.3%，电力、燃气及水的生产供应业增速+4.0%，均比6月下移；�年复合增速分别+2.3%、+2.0%（6月为+2.5%、 +2.4%），生产强度均边际走弱，需求不足对生产的影响继续体现。 图表117月工增环比增速季节性收窄（%）图表12采矿业读数上升，制造业、能源供应业拖累 工增下行（%） 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 二、风险提示 “稳增长”力度再加码，引发债市预期反转。 固定收益组团队介绍 组长、首席分析师：周冠南 中央财经大学经济学硕士。曾任职于中信银行。2015年加入华创证券研究所。高级分析师：张晶晶 对外经济贸易大学保险学硕士。曾任职于和君资本、联合信用评级有限公司。2020年加入华创证券研究所。 高级分析师：靳晓航 中央财经大学会计硕士。2020年加入华创证券研究所。高级分析师：许洪波 中央财经大学金融硕士。2020年加入华创证券研究所。 分析师：宋琦 中央财经大学国际商务硕士。2021年加入华创证券研究所。分析师：�紫宇 中央财经大学金融硕士，曾任职于泰康资产，2023年加入华创研究所。 分析师：张文星 南京理工大学国际商务硕士。曾任职于天风证券研究所。2023年加入华创证券研究所。研究员：郝少桦 中央财经大学会计硕士，2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：李阳 中国人民大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。助理研究员：�少华 西南财经大学金融学硕士。2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：李宗阳 上海交通大