建材行业2024年中期策略：曙光渐至，静待花开

消费建材：短期关注困境反转品种，中长期坚守优质龙头 上半年地产政策频频发力，新房销售降幅有望逐步收窄，而二手房销售占比持续提升，存量改造对于行业的带动作用将逐步体现。短期来看，消费建材板块仍有望继续演绎政策催化下的估值修复行情，而前期跌幅大、当前估值水平较低的公司或具备更大的弹性。基本面角度，若地产端销售企稳则首先利好资金链改善，当前应收账款拖累较大及前期减值计提较多的企业有望率先受益，而中长期来看，具备品牌、渠道、品类优势的龙头公司竞争力持续提升，业绩成长性仍然值得期待。推荐三棵树、亚士创能、东方雨虹、北新建材、伟星新材、兔宝宝等。 水泥：利润底部基本夯实，供给侧有望逐步发力 24年上半年水泥行业盈利底部逐渐夯实，我们对未来水泥价格保持相对乐观，一方面，当前水泥行业整体亏损情况较为严重，强利润诉求下，预期头部央国企竞争策略或将有所调整，对价格的推涨力度也会加大；另一方面，新开工或已接近底部位置，地产对需求的拖累将逐步减弱，短期来看，错峰生产仍是供给侧最有效手段，而中长期超低排放、产能置换政策限制逐步趋严有望带动行业格局优化。随着资本开支下降，水泥企业分红能力逐渐增长，红利属性仍然突出。我们认为可以通过三条主线布局：1）水泥业务具备较厚盈利底，分红能力强，股息率较高，推荐海螺水泥、塔牌集团，关注华润建材科技。2）非水泥业务和海外水泥业务的第二增长曲线驱动，推荐西部水泥、华新水泥。3）区域需求有催化，推荐西藏天路。 玻纤：Q2价格迎来反弹，产能冲击或有限 我们预计24H1国内玻纤实际消费量同比增长14%，出口同比增长约22%，需求景气度回升，全年来看，风电、汽车及海外仍是较强增长点，24年行业预计新点火产能95万吨（已点火50万吨），同比有所增长，但考虑到点火不确定性，投产时间及冷修等因素，我们预计实际产能冲击或仍维持较低水平。头部企业价格策略调整叠加需求好转带动Q2价格强势反弹，下半年业绩同比有望开始转正。电子纱/电子布受益于AI手机、AIPC等产品发布驱动消费电子行业景气度持续提升，供给端23/24年产能冲击较少，价格上涨动能或优于粗纱。推荐中国巨石、长海股份（与化工组联合覆盖）、中材科技，建议关注宏和科技。 玻璃：盈利回落，关注供需动态平衡情况 我们预计未来竣工端仍然存在下行压力，但存量改造、深加工渗透率提升有望对玻璃需求提供一定支撑，供给端来看，当前行业潜在冷修产能占比约27%，当前盈利环境有助于加快玻璃企业冷修节奏，未来供需有望实现动态平衡。受价格下行影响，当前行业平均利润或已接近亏损状态，下半年成本端纯碱价格有下降预期，我们预计盈利进一步下行空间较为有限，而浮法玻璃企业的多元化布局有望实现新的盈利增长点。推荐旗滨集团，信义玻璃，建议关注金晶科技。 风险提示：下游需求低于预期，原材料、煤炭涨价超预期，产能投放超预期，文中测算具有一定的主观性等。 重点标的推荐 内容目录 1.消费建材：短期关注困境反转品种，中长期坚守优质龙头....................................................5 1.1.地产政策发力，新开工已接近底部位置，竣工或仍存下行压力.................................5 1.2.二手房销售好于新房，对C端建材需求提供支撑...........................................................8 1.3.头部企业在品牌/渠道/产品端继续发力，业绩成长性仍值得期待.............................9 2.水泥：利润底部基本夯实，供给侧有望逐渐发力....................................................................12 2.1.需求端：下半年环比有望好转，关注西藏地区增长潜力............................................13 2.2.供给：短期依靠错峰生产，中长期政策约束有望逐步趋严........................................14 2.3.上半年行业盈利大幅承压，企业利润诉求增强..............................................................18 2.4.分红能力逐渐增强，ROE提升有望催化估值修复.........................................................19 3.玻纤：Q2价格迎来反弹，产能冲击或有限...............................................................................22 3.1.需求：上半年稳中有增，期待出口、风电、电子等领域景气回升..........................22 3.2.供给：粗纱冲击有望低于预期，电子布格局良好.........................................................24 3.3.Q2价格触底反弹，短期粗纱看稳，电子布仍有提价可能...........................................26 4.玻璃：盈利回落，关注供需动态平衡情况..................................................................................29 4.1.需求：竣工存下行压力，深加工渗透率提升有望带来一定增量...............................29 4.2.当前潜在冷修产能仍然较多，供给有望加快收缩.........................................................30 4.3.上半年价格持续下行，当前盈利回落空间有限..............................................................32 5.投资建议及推荐标的..........................................................................................................................34 6.风险提示................................................................................................................................................35 1.消费建材：短期关注困境反转品种，中长期坚守优质龙头 1.1.地产政策发力，新开工已接近底部位置，竣工或仍存下行压力 自22年以来地产需求持续下行，房屋销售和开工面积开始进入下行周期，2024年1-6月，商品房销售/房屋新开工面积累计值分别达4.8/3.8亿平，同比分别-19%/-24%，单月来看，24年6月销售/新开工面积分别达1.1/0.8亿平，同比分别-14%/-22%，前端数据仍未见企稳迹象，竣工端表现强于开工端，表观数据来看，23年竣工面积同比增长17%，从浮法玻璃消费量来看，2023年同比小幅增长1.6%，24年上半年同比小幅增长1.2%，或反映竣工强度仍未大幅下滑，背后或受到保交楼提振，截至2023年末，350万套保交楼项目已实现交付超300万套，交付率超过86%，我们预计随着保交楼工作逐渐进入尾声，未来竣工端需求仍然面临下滑压力。 图1：商品房销售、房屋新开工、房屋竣工面积累计同比增速 图2：商品房销售、房屋新开工、房屋竣工面积累计值 2024年以来地产政策继续发力，从供需两侧逐步释放边际利好。1）需求端：一方面继续围绕原有约束性政策的优化与突破，如降利率、降首付等；另一方面以存量挖掘等方式刺激需求释放，以平滑周期，如城中村改造、城市更新等。同时，“因地制宜”、“因城施策”给予了地方更大的自主调控权，更便于政策贯彻落实。2）供给端：一方面加大房企融资支持力度，主要通过增量信贷等方式协助其做好项目建设；另一方面政府介入盘活存量资产、消化冗余供给等方式，更广范围主体融资需求的满足和行政介入利于供需关系再平衡。 上半年5·17重磅地产政策从供需两端出手调控，近日7·21三中全会再对地产定调，提出要加快建立租购并举的住房制度、加大保障性住房建设和供给、改革房地产开发融资方式和商品房预售制度等。当前居民购房意愿仍有待提升，我们认为下半年地产政策仍有释放空间，节奏或延续此轮地产周期中逐步宽松风格。 表1：2024年以来重要地产政策回顾日期关键词 当前新开工已接近底部位置。参考美国、日本经验，美国新开工住宅由高位的200万套最低回落至50-60万套，最大下滑76%，而后开始逐渐回升，稳定在100万套以上，而日本新开工最高年份超过160万套，而后中枢稳定在80万套左右，而我国新开工面积最高值在22亿平以上（19-20年），23年已回落至9.5亿平米，24年上半年仅3.8亿平米，参考天风地产组预测(《房地产行业2024年度策略：寻找“新旧”间的平衡点》2024年01月26日)，中性预期下24年全年新开工面积或在8.6亿平米，考虑到当前销售端偏弱，房企拿地积极性不高、开工信心不足等因素，预计短期内新开工难以回到向上趋势。据贝壳研究院预测，预计未来我国新开工面积中枢或在10亿平米左右，当前阶段或接近底部位置。 图3：美国:已开工的新建私人住宅 图4：日本新屋(新宅)开工 1.2.二手房销售好于新房，对C端建材需求提供支撑 从结构上来看，二手房成交好于新房，占总成交面积的比重持续提升。销售端来看，新房销售中枢或进一步下移，主要因：1）二手房跌价影响或持续，短期新房价格难以快速匹配，分流新房需求；2）2024年土地投资迅速减少，各地优先核心区（优先仍有倒挂或新房、二手房价差较小地区）供应，减少外围供应，整体性土地供给缩量影响新房销售。二手房方面，2023年全国二手房成交面积约5.7亿平米，同比上升44%，二手房成交占比提升至38%，从24年来看，十三城二手房月度成交面积同比降幅逐步收窄，6月同比转正，二手房成交情况仍旧好于新房。根据贝壳研究院统计数据，2023年全国家装市场中，二手房占比超过50%，因此二手房成交的回暖有望支撑C端家装建材需求逐步向好。从24年一季度消费建材公司收入增速来看，兔宝宝、北新建材、伟星新材等C端企业收入同比均是实现两位数以上增长，未来仍然有望保持强韧性。 图5：13城市二手房月度销售面积及同比 图6：全国二手房销售面积及同比增速 图7：2023年家装需求来源分类 图8：主要消费建材公司24年一季度收入同比增速 1.3.头部企业在品牌/渠道/产品端继续发力，业绩成长性仍值得期待 中央政治局会议提到，要结合人民群众对优质住房的新期待、优化增量住房、促进房地产高质量发展等，政策首次聚焦新房的优质产品，当前具备高品质住宅开发能力的开发商主要集中在央国企地产开发商，其更看重建材供应商的品牌影响力，而另一方面，随着下游逐渐由新建市场转为存量市场，在存量市场中，相比于B端客户，C端消费者的专业性相对不足，因此我们认为C端品牌相比B端往往会有更高的品牌溢价。我们认为未来消费建材的品牌效应会进一步增强，而头部上市公司已与二三线企业差距逐渐拉开，参考地产首选供应商的排名，子行业榜一首选率均超过20%，其品牌的建立依靠服务网络、经销体系、生产基地布局、产品质量及配套服务等多方面综合而成，而针对C端，品牌力的打造是一个长期的过程，需要持续加强消费者教育，主要反映在产品宣传