产品渠道积极变革，品牌势能持续向上

产品渠道积极变革，品牌势能持续向上 盐津铺子(002847)公司简评报告|2024.08.15 评级：买入 赵瑞分析师 SAC执证编号：S0110522120001 zhaorui@sczq.com.cn 0.2盐津铺子 沪深300 0 -0.2 -0.4 13-Aug 1-Jun 20-Mar 7-Jan 26-Oct 14-Aug 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）38.00 一年内最高/最低价（元）59.32/35.53 市盈率（当前） 17.99 市净率（当前） 6.57 总股本（亿股） 2.74 总市值（亿元） 104.27 资料来源：聚源数据 相关研究  产品渠道势能向上，未来持续高增可  期产品渠道加速变革，向上趋势有望持续  核心观点 事件：公司发布2024年半年报，24H1公司营业收入24.59亿元，同比增长29.84%；归母净利润3.19亿元，同比增长30.00%；扣非归母净利润2.73亿元，同比增长17.96%。对应24Q2公司营业收入12.36亿元，同比增长23.44%；归母净利润1.60亿元，同比增长19.11%；扣非归母净利润1.35亿元，同比增长1.58%。 两大战略子品牌引领增长，全渠道布局持续推进。1）分产品：24H1辣卤零食/休闲烘焙/深海零食/蛋类零食/薯类零食/果干坚果/蒟蒻果冻布丁营业收入分别为8.98/3.42/3.24/2.39/2.21/2.10/1.83亿元，同比 +25.81%/+12.60%/+11.83%/+150.54%/+39.34%/+95.98%/+44.01%。上半 年，公司战略子品牌“大魔王”联名六必居创新推出麻酱味魔芋素毛肚，“蛋皇”鹌鹑蛋进驻全国山姆会员商店并获得“山姆新品榜TOP1”，有效提升了公司品牌势能，助推休闲魔芋、蛋类零食品类持续快速增长。2）分渠道：24H1直营商超/经销（含新零售和其他渠道）/电商渠道营业收入分别为1.08/17.70/5.80亿元，同比-43.59%/+35.07%/+48.40%，营收占比分别为4.41%/72.00%/23.59%。经销渠道营收同比快速增长，预计主要受益于零食量贩门店扩张及新增SKU推动下，零食量贩渠道营收延续高增；传统货架电商营收提升以及抖音平台重点打造，带动电商渠道营收同比实现高增；直营商超渠道营收同比下降预计主要由于公司主动进行渠道结构调整。 毛利率有所回落，净利率保持稳定。24H1公司毛利率32.53%，同比-2.81pct，毛利率同比下滑预计主要由于渠道结构调整影响，上半年高毛利的直营商超渠道营收占比继续收缩。24H1销售/管理/研发/财务费用率分别为13.27%/4.51%/1.56%/0.28%，同比+0.71/+0.27/-0.84/-0.13pct，销售费用率同比提升主要由于淡季期间品牌推广费用有所增加。24H1归母净利率12.99%，同比+0.02pct，净利率水平保持稳定。 公司从渠道型向产品型转变，中长期盈利水平有望持续提升。1）渠道方面，公司在保持原有KA、AB类超市优势外，持续发展新渠道。其中，零食量贩渠道与零食很忙、赵一鸣、零食有鸣等热门品牌深度合作；电商渠道重点打造抖音平台，通过开拓直播达人渠道，推出爆款大单品及高毛利产品，持续增强渠道势能及品牌影响力。2）产品方面，公司持续聚焦七大核心品类以及精进升级产品力，产品推进全规格布局，除优势散装外，定量装、小商品、量贩装全力发展，满足不同渠道场景下的消费需求；鹌鹑蛋、魔芋新品延续快速增长，大单品战略持续稳步推进，近一个月“大魔王”麻酱味魔芋素毛肚月销占休闲魔芋收入约40%，“蛋皇”月销占鹌鹑蛋收入约60%。公司正逐步从渠道型向产品型零食公司进行转变，未来产品端对业绩增长贡献有望更加明显。此外，公司向上游产业链延伸和布局，增强原材料成本优势，以及供应链管理持续优化和规模效应的逐步显现，中长期盈利水平有望进一步提升。 投资建议：我们对盈利预测进行调整，预计2024、2025、2026年公司归母净利润分别为6.4亿元、8.2亿元、10.3亿元，同比分别增长32%、27%、26%，当前股价对应PE分别为16、13、10倍。维持买入评级。 风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。 盈利预测 2023A 2024E 2025E 2026E 营收（亿元） 41.2 53.0 66.1 80.0 营收增速（%） 42.2 28.8 24.8 20.9 归母净利润（亿元） 4.9 6.4 8.2 10.3 归母净利润增速（%） 62.2 31.5 26.5 26.3 EPS(元/股) 2.50 2.35 2.97 3.76 PE 15.2 16.2 12.8 10.1 资料来源：Wind，首创证券 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 1304 1683 2195 2817 经营活动现金流 664 682 821 1042 现金 310 430 637 949 净利润 490 645 815 1030 应收账款 211 248 309 374 折旧摊销 154 189 192 197 其它应收款 17 21 27 32 财务费用 19 15 16 18 预付账款 145 188 233 279 投资损失 -2 -46 -46 -46 存货 594 761 945 1130 营运资金变动 -3 -137 -177 -182 其他 27 35 44 53 其它 -3 6 9 10 非流动资产 1566 1582 1615 1663 投资活动现金流 -296 -159 -179 -199 长期投资 0 0 0 0 资本支出 -347 -205 -225 -245 固定资产 1135 1169 1217 1278 长期投资 2 0 0 0 无形资产 199 185 171 159 其他 49 46 46 46 其他 145 145 145 145 筹资活动现金流 -255 -403 -434 -530 资产总计 2870 3265 3811 4480 短期借款 300 433 402 378 流动负债 1376 1411 1516 1629 长期借款 79 -227 0 0 短期借款 300 433 402 378 其他 4 -294 -387 -489 应付账款 289 375 465 556 现金净增加额 113 119 207 312 其他 13 17 21 25 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 非流动负债 32 32 32 32 成长能力 长期借款0 0 0 0 营业收入 42.2% 28.8% 24.8% 20.9% 其他32 32 32 32 营业利润 66.1% 31.3% 26.3% 26.2% 负债合计1408 1443 1548 1661 归属母公司净利润 62.2% 31.5% 26.5% 26.3% 少数股东权益 15 25 37 53 获利能力 归属母公司股东权益 1447 1797 2226 2766 毛利率 33.5% 33.0% 33.4% 34.1% 负债和股东权益 2870 3265 3811 4480 净利率 11.9% 12.2% 12.3% 12.9% 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E ROE 33.9% 35.9% 36.6% 37.2% 营业收入 4115 5300 6614 7998 ROIC 25.9% 29.7% 31.7% 33.3% 营业成本 2735 3551 4408 5268 偿债能力 营业税金及附加 33 42 52 63 资产负债率 49.1% 44.2% 40.6% 37.1% 营业费用 516 647 807 976 净负债比率 18.4% 13.3% 10.5% 8.4% 研发费用 80 103 128 155 流动比率 0.95 1.19 1.45 1.73 管理费用 183 228 291 360 速动比率 0.52 0.65 0.82 1.04 财务费用 16 15 16 18 营运能力 资产减值损失 -16 -16 -16 -16 总资产周转率 1.43 1.62 1.74 1.79 公允价值变动收益 0 0 0 0 应收账款周转率 21.68 23.13 23.75 23.42 投资净收益 46 46 46 46 应付账款周转率 9.16 9.65 9.46 9.30 营业利润 568 746 942 1189 每股指标(元) 营业外收入 1 1 1 1 每股收益 2.50 2.35 2.97 3.76 营业外支出 11 11 11 11 每股经营现金 3.39 2.49 3.00 3.80 利润总额 558 736 933 1180 每股净资产 7.38 6.56 8.12 10.10 所得税 61 82 105 134 估值比率 净利润 498 654 828 1045 P/E 15.2 16.2 12.8 10.1 少数股东损益 8 10 12 16 P/B 5.1 5.8 4.7 3.8 归属母公司净利润 490 645 815 1030 EBITDA 736 949 1150 1404 EPS（元） 2.50 2.35 2.97 3.76 分析师简介 赵瑞，食品饮料及农业行业分析师，复旦大学金融硕士，曾就职于国泰君安证券，2022年11月加入首创证券研究发展部。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 评级说明 1.投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的6个月内的市场表现为比 较标准，报告发