公司点评报告：利润增长超预期，业绩稳步增长可期

分析师：李琳琳 登记编码：S0730511010010 lill@ccnew.com021-50586983 利润增长超预期，业绩稳步增长可期 ——羚锐制药(600285)公司点评报告 证券研究报告-公司点评报告买入(维持) 市场数据(2024-08-14) 收盘价(元)23.53 投资要点： 发布日期：2024年08月15日 一年内最高/最低(元)26.75/15.44 沪深300指数3,309.24 市净率(倍)4.94 流通市值(亿元)133.44 基础数据(2024-06-30) 每股净资产(元)4.77 每股经营现金流(元)0.51 毛利率(%)76.04 净资产收益率_摊薄(%)15.28 资产负债率(%)42.49 总股本/流通股(万股)56,714.02/56,711.55B股/H股(万股)0.00/0.00个股相对沪深300指数表现 羚锐制药沪深300 67% 55% 43% 31% 19% 7% -5% -18% 2023.082023.122024.042024.08 资料来源：中原证券，聚源 相关报告 《羚锐制药(600285)公司点评报告：业绩稳步增长可期》2023-09-22 《羚锐制药(600285)季报点评：三季度经营向好，看好公司长期发展》2022-11-04 《羚锐制药(600285)调研分析报告：骨科外用中成药贴膏剂龙头企业》2022-11-03 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 公司前身为河南省信阳羚羊山制药厂，始创于1988年8月；1992年6月，羚羊山制药厂和香港锐星企业公司合资组建了河南羚锐制药有限公司；1999年6月，引入上海复星医药产业发展有限公司等新股东，完成股份制改造，整体变更为河南羚锐制药股份有限公司；2000年10月，在上交所上市，股票代码为600285。河南羚锐集团是公司的第一大股东，截至2024年中报，持股比例为21.48%。 公司产品集中在骨科，麻醉科，心脑血管以及皮肤科等领域，其中，骨科外用贴膏剂是公司主要的收入和毛利润来源。2024上半年公司实现营业收入19.06亿元，同比增长12.07%；归母净利润 4.13亿元，同比增长30.30%；扣非归母净利润3.94亿元，同比增长30.82%。基本每股收益0.73元。 从毛利率走势看，公司的毛利率为76.04%，较上年同期提升了 0.72个百分点，主要原因是：1）公司自动化和智能化改造带来整体能耗水平持续降低；2）公司进一步加强了原材料成本控制；3）高毛利率口服制剂产品销售规模提升，也带动了公司毛利率的提升。预计后期公司高毛利水平仍将维持。上半年公司的平均净资产收益率为15.28%，较上年同期提升了2.81个百分点。从期间费用率看，2023年上半年公司的销售费用率为44.85%，较上年同期继续下降了1.69个百分点，主要来自于终端营销的精细化管理能力的加强；管理费用率为4.39%，较上年同期继续下降了 0.57个百分点，主要原因是报告期内公司股权激励摊销费用较上年同期有所下降；研发费用率为2.48%，较上年同期下降了0.07个百分点。财务费用率为-0.65%，现金流较为充沛。 分板块看，骨科贴膏剂领域，用于（神经根型）颈椎病瘀血停滞、寒湿阻络的通络祛痛膏为公司独家产品，入选《国家基药目录》《国家医保目录》，2023年年收入规模超过10亿元，2024年上半年，进入《中国慢性腰背痛诊疗指南（2024版）》，预计院内市场有望快速增长。“两只老虎”系列是公司重大打造的骨科健康专业品牌，2023年销量超过了10亿贴，2024年，通过央视和地方卫视的广告投放树立品牌高度；线下发起的“两只老虎闹新春”“带着两只老虎去旅行”等活动加速品牌沉淀；通过列车、公交广告，扩大核心市场的品牌曝光度。“两只老虎”系列产品仍具备提价空间。 高附加值的芬太尼透皮贴剂市场开拓力度有望加强。公司是国内唯一从事骨架型芬太尼透皮贴剂生产的企业，透皮贴剂相比注射剂，使用方法简便，不良反应较低，止痛效果好，可广泛用于癌性疼痛和非癌性疼痛的尤治其疗适，用于无法口服给药、进食困 难和无法耐受吗啡类药品不良反应的中晚期癌痛患者，后续公司将持续加强芬太尼的市场推广力度。 此外，公司还拥有在研化药贴片产品储备，有利于丰富骨性疼痛领域产品矩阵，为未来业绩增长贡献新增量。 口服药板块看，按照销售额从高到低排序，过亿品种分别为培元通脑胶囊，丹鹿通督片以及参芪降糖胶囊。其中，培元通脑胶囊是公司的独家产品，入选《国家医保目录》，主要用于缺血性中风中经络恢复期。主要的功效和作用为扩血管和改善脑部血液供应，改善脑组织缺血缺氧的症状和体征。米内网数据显示，通络 祛痛膏2023年公立医疗机构与药店端销售额合计为10.69亿元， 2024年Q1在实体药店端的销售额为1.19亿元；丹鹿通督片含有丹参和鹿角胶等，用于腰椎管狭窄症瘀阻督脉型所致的间歇性跛行腰腿疼痛活动受限下肢酸胀疼痛等。2023年4月，《世界中医药杂志》刊发的《腰椎管狭窄症中西医结合诊疗专家共识》指 出，属于腰椎管狭窄症中气虚血瘀证型的患者，可口服丹鹿通督片进行治疗。该产品与贴膏剂形成较好的协同效应。2024年中报显示，该产品已入选《非阿片类镇痛药治疗慢性疼痛病中国指南》，预计后续仍将保持较快的增长速度。米内网数据显示，丹鹿通督片2023年在公立医疗机构与药店端销售额约为4.05亿元。参芪降糖胶囊主治消渴症，用于Ⅱ型糖尿病。米内网数据显示，参芪降糖胶囊2023年在公立医疗机构与药店端销售额约为1.03亿元。目前公司针对以上三个产品都在进行二次开发工作和循证医学研究，以可靠的临床证据协助患者实现慢病治疗，同时不断向慢病管理的预防和康复方向延伸，实现慢病治疗的全过程管理服务。与此同时，公司将继续扩大口服药产品品类，2023年6月公司获得他达拉非片的《药品注册证书》，未来会有更多品种纳入到管线中去。预计未来该板块将保持稳定增长态势。 儿科板块，公司在持续打造“小羚羊”儿童健康子品牌。2024年上半年，公司积极进行生产创新，丰富产品矩阵，打造OTC儿科产品标杆，“小羚羊”品牌知名度持续提升。 软膏板块产品主要为皮肤外用药，包括治疗湿疹，皮炎的糠酸莫米松和治疗烧烫伤的三黄珍珠膏等，预计未来将保持稳步增长态势。 调整公司2024年、2025年、2026年每股收益分别为1.25元， 1.46元和1.68元，对应8月14日收盘价23.53元，动态市盈率分别为18.82倍，16.12倍和14.01倍，维持“买入”评级。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万3,002 3,311 3,808 4,379 5,036 增长比率（%）11.45 10.31 14.98 15.00 15.00 净利润（百万元）465 568 706 831 955 增长比率（%）28.70 22.09 24.34 17.62 14.96 每股收益(元) 82 00 1.25 1.46 1.68 市盈率(倍) 28.7023.53 18.82 16.12 14.01 风险提示：1）医疗政策风险：医药商品价格管控政策，行业准入政策，药品审评审批政策，医保政策均可能对公司生产经营带来影响；2）产品销售不及预期风险，公司产品在院内和院外渠道均存在推广不及预期风险；3）成本上升风险。如中药材价格持续上涨，公司成本管控不利，或将对公司生产经营带来影响；4）在研产品风险。在研产品的上市存在一定的不确定性。 元） 资料来源：中原证券研究所，聚源 图1：公司营业收入，归母净利润及同比增速（百万元，%） 3,500.00 35.00 3,000.0030.00 2,500.0025.00 2,000.0020.00 1,500.0015.00 1,000.0010.00 500.005.00 0.00 2019年2020年2021年2022年2023年1H2024 0.00 营业收入归属于母公司所有者的净利润 营业收入同比增长率归母净利润同比增长率资料来源：wind，中原证券研究所 图2：公司期间费用率一览（%）图3：公司销售毛利率，净利率及净资产收益率（%） 60.00100.00 40.00 20.00 0.00 -20.00 2019年2020年2021年2022年2023年1H2024 销售费用率管理费用率 研发费用率财务费用率 50.00 0.00 2019年2020年2021年2022年2023年1H2024 销售毛利率(%)销售净利率(%) 净资产收益率(摊薄)(%) 资料来源：wind，中原证券研究所资料来源：wind，中原证券研究所 表1：羚锐制药主营业务收入拆分 E* 营业收入/百万元 2694 3002 3311 3807.65 4378.80 5035.62 yoy 15.50% 11.40% 10.30% 15% 15% 15% 贴剂收入/百万元 1624 1914 2162.82 2487.24 2860.33 3289.38 yoy 14.60% 17.90% 13% 15% 15% 15% 胶囊剂收入/百万元 666 617 709.55 815.98 938.38 1079.14 yoy 15.90% -7.40% 15% 15% 15% 15% 其他/百万元 404 471 439 504.43 580.09 667.10 2021年2022年2023年 2024E2025E2026E 资料来源：Wind，中原证券研究所注：2023年拆分数据为预测值 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 2,508 2,599 2,360 2,805 3,321 营业收入 3,002 3,311 3,808 4,379 5,036 现金 1,179 1,499 1,000 1,272 1,580 营业成本 832 884 952 1,095 1,259 应收票据及应收账款 447 472 604 694 798 营业税金及附加 41 46 53 60 69 其他应收款 21 12 30 35 40 营业费用 1,444 1,504 1,717 1,949 2,241 预付账款 27 15 29 33 38 管理费用 169 174 190 197 227 存货 486 467 462 541 629 研发费用 125 110 120 138 159 其他流动资产 347 134 236 230 237 财务费用 -27 -35 0 0 0 非流动资产 1,836 2,173 2,647 2,655 2,659 资产减值损失 0 -3 3 -1 -1 长期投资 72 71 73 73 73 其他收益 39 17 19 26 30 固定资产 697 636 642 649 652 公允价值变动收益 6 0 0 0 0 无形资产 204 203 205 207 209 投资净收益 59 20 30 0 0 其他非流动资产 864 1,263 1,727 1,726 1,725 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 4,345 4,772 5,007 5,459 5,980 营业利润 517 656 829 966 1,111 流动负债 1,712 1,900 2,051 2,333 2,656 营业外收入 1 0 3 0 0 短期借款 94 141 141 141 141 营业外支出 1 4 1 0 0 应付票据及应付账款 68 57 66 76 87 利润总额 517 653 831 966 1,111 其他流动负债 1,550 1,702 1,