销量表现优于行业，关注主流价位带增长

2024年08月15日 销量表现优于行业，关注主流价位带增长 重庆啤酒(600132) 评级： 买入 股票代码： 600132 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 95.26/52.53 目标价格： 总市值(亿) 293.38 最新收盘价： 60.62 自由流通市值(亿) 293.38 自由流通股数(百万) 483.97 事件概述 公司24H1实现营收88.6亿元，同比+4.2%，实现归母净利润9.0亿元，同比+4.2%，实现扣非归母净利润 8.9亿元，同比+3.9%。据此推算，公司24Q2实现营收45.7亿元，同比+1.5%，实现归母净利润4.5亿元，同比-6.0%，实现扣非归母净利润4.4亿元，同比-6.6%。 分析判断: ►销量表现优于行业，结构提升继续 拆分量价来看，公司24H1实现销量178万吨，同比+3.3%，对应吨价4967元，同比+0.9%；据此推算，公司24Q2实现销量91.7万吨，同比+1.5%，对应吨价4985元，同比+0.07%。根据国家统计局数据，24年上半年全国规模以上企业累计啤酒产量1908.8万千升，同比+0.1%，重啤销量端表现优于行业平均水平，同时吨价水平仍在提升。 分档次来看，公司24H1高档/主流/经济价位带分别实现收入52.6/31.7/1.9亿元，分别同比 +2.8%/+4.4%/+11.4%；据此推算，公司24Q2高档/主流/经济价位带分别实现收入26.9/16.5/1.0亿元，分别同比-1.9%/+5.1%/+10.7%。高档产品增长略显乏力，主流产品增速较好，经济产品在低基数上实现快速增长。分地区来看，公司24H1西北区/中区/南区分别实现收入25.5/35.6/25.2亿元，分别同比 +1.5%/+2.9%/+6.8%；据此推算，公司24Q2西北区/中区/南区分别实现收入13.9/17.5/13.1亿元，分别同比 +0.1%/-1.2%/+4.6%，南区表现较为突出。 ►Q2毛利率承压，加大费投应对竞争 成本端来看，公司24H1/24Q2毛利率分别为49.2%/50.5%，分别同比去年+0.7/-1.0pct，24Q2公司毛利率端承压，我们预计主因佛山工厂投产带来折旧摊销所致，后续随投产年限增加该项折旧对毛利率影响有望逐步消除。费用端来看，公司24H1销售/管理/研发/财务费用率分别为15.2%/3.0%/0.1%/-0.2%，分别同比+0.7/-0.1/持平/+0.2pct；其中24Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为17.2%/2.9%/0.2%/-0.2%，分别同比+1.3/-0.3/-0.1/+0.2pct。销售费用率投入提升较明显，我们预计主因市场竞争加剧，公司加大费投应对竞争。利润端来看，公司24H1归母净利润率/扣非归母净利润率分别为10.2%/10.02%，分别同比持平/-0.03pct；其中24Q2归母净利润率/扣非归母净利润率分别为9.8%/9.7%，分别同比-0.8/-0.8pct，利润端表现有所承压。 ►关注产品组合带来的结构化增量 公司24H1采取多项举措力争业绩增长。品牌端来看，公司针对旗下各品牌特点打造特色营销活动，取得良好效果；销售端来看，公司加速落地大城市2.0计划，并在渠道端把握行业变化，扩展各类新兴渠道；供应链端来看，随着佛山工厂投产，有效缓解了华南区域产能不足的问题。从公司分档次销售数据来看，高档产品增长显著承压，主流产品成为增长主力，这印证了我们7月所发表的行业报告《结构升级+成本优化，体育大年看好啤酒》中关注次高端结构化增量的观点。落实在重庆啤酒经营端，公司品牌储备丰富，通过“6+6”品牌矩阵实现各档次消费场景的覆盖，并在今年确立重庆品牌为下一代全国性品牌。我们认为在大众消费尚待复苏的背景下，对公司关注的重点应从高端产品增长转移至重庆、乐堡等主流产品的增长，同时公司在打造餐饮消费场景与产品动销方面有丰富经验，有望依托乌苏的成功经验实现重庆品牌的持续增长。 投资建议 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 参考公司最新财报，我们将公司2024-2026年营业收入预测由分别为157.90/167.98/175.93亿元下调至155.18/163.52/171.94亿元，将公司2024-2026年EPS预测由分别为3.05/3.30/3.56元下调至2.92/3.17/3.45 元，对应8月14日收盘价60.62元/股，PE分别为21/19/18倍，维持“买入”评级。 风险提示 消费复苏进度不及预期，行业竞争超预期，成本波动超预期 盈利预测与估值 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 14,039 14,815 15,518 16,352 17,194 YoY（%） 7.0% 5.5% 4.7% 5.4% 5.1% 归母净利润(百万元) 1,264 1,337 1,412 1,534 1,670 YoY（%） 8.3% 5.8% 5.6% 8.6% 8.9% 毛利率（%） 50.5% 49.1% 49.2% 49.2% 49.3% 每股收益（元） 2.61 2.76 2.92 3.17 3.45 ROE 61.5% 62.5% 63.8% 40.9% 44.3% 市盈率 23.24 21.97 20.79 19.14 17.58 资料来源：Wind，华西证券研究所 分析师：寇星分析师：卢周伟 分析师：吴越 邮箱：kouxing@hx168.com.cn 邮箱：luzw@hx168.com.cn 邮箱：wuyue2@hx168.com.cn SACNO：S1120520040004 SACNO：S1120520100001 SACNO：S1120524040004 联系电话： 联系电话： 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 14,815 15,518 16,352 17,194 净利润 2,712 2,742 3,044 3,282 YoY(%) 5.5% 4.7% 5.4% 5.1% 折旧和摊销 515 479 508 516 营业成本 7,534 7,891 8,307 8,717 营运资金变动 -196 564 191 410 营业税金及附加 958 1,009 1,047 1,100 经营活动现金流 3,097 3,682 3,697 4,179 销售费用 2,533 2,638 2,764 2,914 资本开支 -916 -810 -850 -833 管理费用 495 621 638 636 投资 -356 50 50 30 财务费用 -60 -81 -133 -221 投资活动现金流 -1,051 -615 -751 -769 研发费用 26 155 131 129 股权募资 0 4 0 0 资产减值损失 -101 -3 -8 -6 债务募资 0 -4 0 0 投资收益 67 47 49 34 筹资活动现金流 -2,743 -1,357 0 -1,646 营业利润 3,353 3,391 3,707 4,017 现金净流量 -697 1,711 2,946 1,765 营业外收支 23 2 5 0 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 3,376 3,393 3,712 4,017 成长能力 所得税 664 652 668 735 营业收入增长率 5.5% 4.7% 5.4% 5.1% 净利润 2,712 2,742 3,044 3,282 净利润增长率 5.8% 5.6% 8.6% 8.9% 归属于母公司净利润 1,337 1,412 1,534 1,670 盈利能力 YoY(%) 5.8% 5.6% 8.6% 8.9% 毛利率 49.1% 49.2% 49.2% 49.3% 每股收益 2.76 2.92 3.17 3.45 净利润率 9.0% 9.1% 9.4% 9.7% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 10.8% 9.7% 8.6% 8.3% 货币资金 2,713 4,423 7,370 9,135 净资产收益率ROE 62.5% 63.8% 40.9% 44.3% 预付款项 42 46 47 51 偿债能力 存货 2,100 2,329 2,384 2,538 流动比率 0.67 0.83 1.13 1.26 其他流动资产 610 613 619 624 速动比率 0.39 0.54 0.85 0.98 流动资产合计 5,465 7,413 10,420 12,346 现金比率 0.33 0.49 0.80 0.93 长期股权投资 141 91 41 11 资产负债率 70.5% 65.3% 54.7% 51.5% 固定资产 3,674 3,605 3,527 3,431 经营效率 无形资产 677 708 719 741 总资产周转率 1.19 1.15 1.01 0.91 非流动资产合计 6,922 7,159 7,448 7,729 每股指标（元） 资产合计 12,387 14,572 17,867 20,075 每股收益 2.76 2.92 3.17 3.45 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 4.42 4.57 7.74 7.79 应付账款及票据 2,608 2,783 2,902 3,060 每股经营现金流 6.40 7.61 7.64 8.64 其他流动负债 5,574 6,198 6,330 6,744 每股股利 2.80 2.90 3.20 3.40 流动负债合计 8,182 8,981 9,233 9,804 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 21.97 20.79 19.14 17.58 其他长期负债 553 535 535 535 PB 15.03 13.26 7.83 7.78 非流动负债合计 553 535 535 535 负债合计 8,735 9,516 9,768 10,339 股本 484 484 484 484 少数股东权益 1,512 2,842 4,352 5,964 股东权益合计 3,652 5,056 8,100 9,736 负债和股东权益合计 12,387 14,572 17,867 20,075 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本