磷化工景气持续，磷资源稀缺性凸显

2024年08月13日 费倩然 H70507@capital.com.tw 目标价(元)25.5 公司基本资讯 产业别 化工 A股价(2024/8/12) 19.66 上证指数(2024/8/12) 2858.20 股价12个月高/低 22/13.44 总发行股数(百万) 1834.33 A股数(百万) 1834.33 A市值(亿元) 360.63 主要股东 云天化集团有限责任公司(38.12) 每股净值(元) 10.83 股价/账面净值 1.81 一个月三个月一年股价涨跌()-6.5-3.813.3 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 2024.05.30 20.98 买进 2024.07.10 19.82 买进 产品组合 化肥 46.3% 商贸行业 43.5% 磷化工行业 4.1% 其他行业 3.8% 机构投资者占流通A股比例 基金0.5% 一般法人61.8% 股价相对大盘走势 云天化（600096.SH）Buy买进 磷化工景气持续，磷资源稀缺性凸显 事件：公司发布2024年半年报，2024年H1实现营收319.93亿元，yoy-9.16%；归母净利润28.41亿元，yoy+6.10%,与业绩预告基本吻合。Q2单季实现营收 181.36亿元，yoy-6.19%，qoq+30.88%；归母净利润13.82亿元，yoy+25.01%， qoq-5.32%。 结论与建议：磷矿石价格维持高位，磷化工景气持续，叠加原料成本下降，产销量增长，公司业绩同比增长。公司是国内磷矿和化肥产业龙头企业，依托自身的磷矿、煤矿资源、高度自给的大型合成氨装置优势，一体化优势明显。我们认为磷化工产能将持续升级，看好公司受益于产业格局优化，维持“买进”评级。 主营产品销量增长，利润同比增加：2024H1公司主营产品销量大部分提升，带动业绩增长。受益于23年Q3青海云天化并表，24年上半年公司磷铵、复合肥、尿素、饲料级磷酸钙等主要产品销量同环比均有增长。Q2单季看，公司磷铵销量同比增8%至119.75万吨，实现营收42.13亿元，yoy+7%；复合(混)肥销量同比增49%至56.14万吨,实现营收16.38亿元，yoy+30%;尿素销量同比增1%至80.62万吨,实现营收17.49亿元，yoy-5%;聚甲醛销量同比微降1%至2.85万吨，实现营收3.23亿元，yoy-1%;黄磷销量同比降55%至0.27万吨,实现营收0.55亿元，yoy-53%;饲料级磷酸钙盐销量同比增19%至15.17万吨,实现营收5.31亿元，yoy+30%。公司营收略有下降，主要是适当缩减了贸易规模，24年H1公司贸易收入 134.66亿元，同比下降38.93亿元，但贸易部分占盈利比例较低，对净利润影响不大。 原料价格回落，毛利率同比提高：24年Q2磷矿石价格高位支撑，磷化工景气度依然持续，24年Q2磷铵均价3519元/吨,同比持平;黄磷均价20644元/吨，yoy+3%;饲料级磷酸钙盐均价3499元/顿，yoy+8%。尿素和复合肥价格同比回落明显，复合肥均价2917元/吨，yoy-13%;尿素均价2170元/吨，yoy-5%;聚甲醛价格11334元/吨，价格底部持平。但受益于硫磺、煤、天然气等原料价格降幅较大影响，公司整体毛利率同比提高。Q2公司综合毛利率为14.69%,同比提高1.64pcts。Q3来看，磷矿石价格依然维持在千元以上，磷化工产品价格有望持续，随着秋季用肥旺季开展，我们认为复合肥和尿素价格有望回升，依然看好公司后续业绩。 产业升级，龙头占据优势：目前公司拥有磷矿储量近8亿吨，原矿生产能力1450万吨/年，擦洗选矿能力618万吨/年，浮选生产能力750万吨 /年，是国内最大的磷矿采选企业之一；磷肥产能555万吨、尿素产能达 260万吨/年，复合肥产能达185万吨/年，是全球第四大磷肥生产企业。 2024年1月工信部、生态环境部等八部门印发《推进磷资源高效高值利 用实施方案》，提出①到2026年，能效标杆水平以上的磷铵产能占比超过35%；新增磷石膏无害化处理率达到100%、综合利用率达到65%，存量磷石膏有序消纳。②形成3家左右具有产业主导力、全球竞争力的一流 磷化工企业；建设3个左右特色突出的先进制造业集群，大中小融通、上下游协同发展的产业生态不断优化。此外，2024年5月末，国务院新印发的《2024-2025年节能降碳行动方案》中，要求严控磷铵、黄磷等行业新增产能，并要求合成氨行业能效标杆水平以上的产能占比超过30%。我们认为磷化工行业在政策推动下，产业升级进程将得到加速。公司作为国内磷化工龙头国企，资源禀赋优秀，产业链一体化优势明显，有望在此过程中充分受益。 盈利预测：我们维持盈利预测，预计公司2024/2025/2026年分别实现净利润46.7/49.6/52.9亿元，yoy+3%/+6%/+7%,折合EPS分别为2.55/2.70/2.89 元，目前A股股价对应的PE分别为8/7/7倍，估值偏低，维持“买进”评级。 风险提示：1、公司产品价格不及预期；2、新产能释放不及预期； 年度截止12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 纯利(Netprofit) RMB百万元 6,021 4,522 4,674 4,962 5,295 同比增减 ％ 65.33 -24.90 3.36 6.16 6.72 每股盈余(EPS) RMB元 3.28 2.47 2.55 2.70 2.89 同比增减 ％ 65.57 -24.88 3.36 6.16 6.72 A股市盈率(P/E) X 5.99 7.97 7.72 7.27 6.81 股利(DPS) RMB元 1.0000 1 1 1 1.1 股息率(Yield) ％ 5.09 5.09 5.09 5.09 5.60 【投资评等说明】 定义 评等 强力买进（StrongBuy） 潜在上涨空间≥35 买进（Buy） 15≤潜在上涨空间<35 区间操作（TradingBuy） 5≤潜在上涨空间<15 中立（Neutral） 无法由基本面给予投资评等预期近期股价将处于盘整建议降低持股 附一：合幷损益表 会计年度（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 75313 69060 69704 72094 74585 经营成本 63100 58579 58889 60684 62505 研发费用 368 550 544 551 559 营业税金及附加 714 825 832 861 891 销售费用 757 800 807 835 864 管理费用 1032 989 998 1032 1068 财务费用 1066 703 709 734 759 资产减值损失 -376 -446 -427 -416 -421 投资收益 543 456 365 292 234 营业利润 8560 6825 7066 7485 7969 营业外收入 42 21 22 23 24 营业外支出 78 266 266 266 266 利润总额 8523 6579 6800 7218 7703 所得税 1478 1086 1122 1191 1271 少数股东损益 1024 971 1004 1066 1137 归属于母公司股东权益 6021 4522 4674 4962 5295 附二：合幷资产负债表 会计年度（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 7444 6434 9163 12573 16692 应收账款 2829 903 948 901 856 存货 7968 7545 7167 6451 7741 流动资产合计 20749 17311 21054 24127 30008 长期股权投资 3223 3515 3866 4253 4678 固定资产 19627 22550 23677 24861 26104 在建工程 2962 1486 1516 1546 1577 非流动资产合计 32473 35259 37289 39462 41789 资产总计 53223 52571 58344 63588 71797 流动负债合计 23450 17692 18696 18785 21402 非流动负债合计 10360 12868 12148 11477 10851 负债合计 33810 30560 30844 30262 32253 少数股东权益 3048 3268 4083 4948 5871 股东权益合计 19413 22010 27499 33326 39544 负债及股东权益合计 53223 52571 58344 63588 71797 附三：合幷现金流量表 会计年度（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动产生的现金流量净额 10551 9437 10381 11419 12561 投资活动产生的现金流量净额 -3880 -2917 -2042 -1838 -1654 筹资活动产生的现金流量净额 -8377 -6233 -5610 -6171 -6788 现金及现金等价物净增加额 -1653 250 2729 3410 4119 1 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之资料和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证¡@持意见或立场，或会买入，沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证¡@。此份报告.不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。 2024年8月13日 3