线模组应用兴起，有望迎快速成长

证券研究报告 非金融公司|公司深度|华丰科技（688629） 线模组应用兴起，有望迎快速成长 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年08月12日 证券研究报告 |报告要点 华丰科技是国内仅有的三家量产56Gbps背板连接器的企业之一，已开发112G/224G速率产品，与外资龙头产品代际差逐步缩小。随着外资专利壁垒减弱，自主可控背景下，公司在背板连接器替代有望加速。公司系统级互连产品开发能力领先，AI服务器集群催生高速连接器模组需求，公司基于背板连接器开发的高速线模组已获得下游客户订单，有望率先实现规模量产。战略合作伙伴华为在汽车领域积极布局，公司有望依托良好的合作关系，实现汽车业务突破，打开更大成长空间。 |分析师及联系人 高登 吴爽 张宁 SAC：S0590523110004SAC：S0590523110001SAC：S0590523120003 请务必阅读报告末页的重要声明1/35 非金融公司|公司深度 2024年08月12日 华丰科技(688629) 线模组应用兴起，有望迎快速成长 行业： 国防军工/军工电子Ⅱ 投资评级：买入（首次） 当前价格：26.21元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 460.99/164.74 流通A股市值(百万元) 4,317.86 每股净资产(元) 3.28 资产负债率(%) 40.56 一年内最高/最低(元) 38.51/14.70 股价相对走势 华丰科技 80% 沪深300 43% 7% -30% 2023/82023/122024/42024/8 相关报告 扫码查看更多 投资要点 国内领先的光电连接器与互连方案供应商 自1958年成立以来，公司一直专注于光、电连接器及线缆组件的研发、生产、销售，并为客户提供系统解决方案，技术积累深厚，形成以防务为核心、通讯与工业产品并重的“一体两翼”战略布局。公司客户资源优质，优势产品已配套中国兵器、中国航天、中国中车、华为、中兴、比亚迪和上汽通用五菱等下游客户。 从背板连接器到线模组，规模有望实现大幅增长 传统服务器以背板连接器及少量铜连接应用为主，受益AI训练和推理需求旺盛，预计2024-26年国内服务器背板连接器市场规模分别为39/50/65亿元，CAGR-3为26%。英伟达引领系统架构升级，在单机柜中使用大量铜缆连接，从而在系统层面使得单机柜成为一个GPU节点，大幅提升单机柜性能上限。以NVL72为例，高速铜连接模组价值量达到75万元，预计2024-25年英伟达铜连接互联模块整体空间分别为23/225亿元，线模组应用兴起带动行业规模实现大幅扩容。 依托华为形成先发优势，需求兴起有望率先受益 华为推出Atlas900AI集群以满足客户大模型训练需求，原有背板连接器或已无法满足算力集群需求，为满足AI时代下算力集群的部署要求，公司基于背板连接器开发了集成度更高的高速线模组产品。公司线模组已在重点客户获得突破，同时布局建设4条高速模组自动生产线。线模组产品开发难度高，公司具备技术先发优势，同时拥有客户资源，有望在需求兴起时率先受益，迎来快速成长。 投资建议：线模组需求兴起，公司成长有望加速 预计2024-26年公司营业收入分别为13.31/19.10/25.79亿元，同比增长 47.32%/43.49%/35.04%；归母净利润分别为1.01/1.49/2.10亿元，同比增长 39.48%/47.87%/40.46%，CAGR-3为43%；EPS分别为0.22/0.32/0.45元/股,对应 当前股价PE分别为120/81/58倍。鉴于公司在背板连接器领域优势明显，且持续开拓汽车高压/高速高频连接器等业务领域，具备高成长性，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：通信业务发展不及预期；防务订单复苏不及预期；大客户依赖风险；行业空间测算风险。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 984 904 1331 1910 2579 增长率（%） 18.36% -8.17% 47.32% 43.49% 35.04% EBITDA（百万元） 181 142 197 247 306 归母净利润（百万元） 99 72 101 149 210 增长率（%） 30.78% -26.74% 39.48% 47.87% 40.46% EPS（元/股） 0.21 0.16 0.22 0.32 0.45 市盈率（P/E） 122.3 167.0 119.7 81.0 57.6 市净率（P/B） 14.1 8.0 7.6 7.0 6.4 EV/EBITDA 66.4 66.4 58.1 46.7 38.1 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年08月09日收盘价 投资聚焦 核心逻辑 公司是国内仅有的三家量产56Gbps背板连接器的企业之一，已开发出112/224G速率产品，与外资龙头产品代际差逐步缩小。随着外资专利壁垒减弱，在自主可控背景下，公司的背板连接器替代有望加速。公司系统级互连产品开发能力领先，AI服务器集群催生高速连接器模组需求，公司基于背板连接器开发的高速线模组已获得下游客户订单，有望率先实现规模量产。战略合作伙伴华为在汽车领域积极布局，公司有望依托良好的合作关系，导入其高压/高速高频连接器，打开新的成长空间。 核心假设 通信类连接器：AI服务器需求加速，公司核心客户华为、中兴等对于高速背板连接器需求有望向上，公司配套份额稳步提升；新产品高速线模组顺利量产，打开新成长空间； 防务类连接器：防务订单恢复顺利，公司主业收入回暖； 工业连接器：汽车高压连接器产品客户拓展顺利，新品类高速高频连接器顺利量产。 盈利预测、估值与评级 我们预计2024-26年公司营业收入分别为13.31/19.10/25.79亿元，同比增长 47.32%/43.49%/35.04%；归母净利润分别为1.01/1.49/2.10亿元，同比增长 39.48%/47.87%/40.46%，CAGR-3为43%；EPS分别为0.22/0.32/0.45元/股,对应当前股 价PE分别为120/81/58倍。鉴于公司在背板连接器领域优势明显，且持续开拓汽车高压 /高速高频连接器等业务领域，具备高成长性，首次覆盖，给予“买入”评级。 投资看点 短期：关注公司通信新产品如高速线模组配套情况、主业防务连接器订单复苏节奏； 中长期：背板连接器国产替代进展，新业务汽车高压/高速高频连接器拓展节奏，若汽车业务拓展顺利，进一步打开成长天花板。 正文目录 1.领先的光电连接器及互连方案供应商6 1.1深耕连接器六十载的领先厂商6 1.2国资控股保驾护航，哈勃参股战略协同7 1.3“一体两翼”布局，产品矩阵丰富8 1.4市场开拓初见成效，经营能力持续向上12 2.从背板连接器到线模组，行业规模大幅增长13 2.1AI应用加速，高速背板连接器需求旺盛13 2.2英伟达引领互联新方向，高速线模组需求兴起18 3.先发优势明显，需求兴起有望率先受益21 3.1外资专利壁垒减弱，背板连接器替代有望加速21 3.2与华为战略协同，有望率先受益线模组放量26 4.防务市场有望回暖，汽车有望开拓新产品28 4.1订单回暖有望助防务主业收入回升28 4.2汽车高速连接器有望成为新增长点29 5.盈利预测、估值与投资建议31 5.1盈利预测31 5.2估值与投资建议32 6.风险提示32 图表目录 图表1：华丰科技发展历程6 图表2：华丰科技股权结构（截至2024年3月31日）7 图表3：管理层核心成员介绍8 图表4：华丰科技防务类连接器产品9 图表5：华丰科技通讯类连接器产品10 图表6：华丰科技工业类连接器产品11 图表7：华丰科技客户群体优质12 图表8：2019-2023年华丰科技营业收入12 图表9：2019-2023年华丰科技归母净利润12 图表10：2019-2023年华丰科技盈利能力13 图表11：2020-2022年华丰科技营收结构13 图表12：莫仕（Molex）112G高速背板连接方案14 图表13：数据传输速率发展趋势14 图表14：AI服务器与通用服务器的区别15 图表15：全球2023-2026年AI服务器出货量测算16 图表16：中国2023-2026年AI服务器出货量测算16 图表17：中国通用服务器高速背板连接器市场规模测算16 图表18：训练型服务器高速背板连接器市场规模测算17 图表19：推理型服务器高速背板连接器市场规模测算17 图表20：2023-2026年中国AI服务器高速背板连接器市场规模测算18 图表21：2023-2026年中国服务器高速背板连接器市场规模测算18 图表22：英伟达AI架构技术路线18 图表23：GB200超级芯片通过片间互联实现性能提升19 图表24：GB200NVL72可被视作系统级单GPU19 图表25：NVSwitch直接通过大量铜缆与GPU相连20 图表26：2020年全球25Gbps高速背板连接器格局21 图表27：2020年全球56Gbps高速背板连接器格局21 图表28：高速连接器三巨头在全球的专利数（截至2020年）22 图表29：华丰科技高速背板连接器开发历程23 图表30：华丰科技56Gbps背板连接器产品性能指标比肩行业龙头23 图表31：华丰科技112/224G产品基本与外资龙头处于同一研发代际24 图表32：部分核心技术人员介绍（截至2023年招股说明书发布）25 图表33：2020-2023年华为贡献收入及占比25 图表34：华丰科技系统互连产品26 图表35：华为Atlas900AI集群27 图表36：Atlas900AI集群三大特征27 图表37：中国2017-2026年军用连接器市场规模28 图表38：华丰科技VITA74产品性能指标对比29 图表39：高阶智驾车型硬件数量增加明显30 图表40：汽车高速连接器分为同轴连接器和差分连接器30 图表41：2022-2027年国内汽车高速连接器市场规模31 1.领先的光电连接器及互连方案供应商 1.1深耕连接器六十载的领先厂商 60余年专注连接器赛道，研发、生产能力扎实。公司自1958年成立以来，一直专注于光/电连接器及线缆组件的研发、生产、销售，并为客户提供系统互连解决方案，是我国率先从事电连接器研制和生产的核心骨干企业及高新技术企业。公司始终以连接产品为核心，持续开发迭代，具备完整研发和供应能力。 “一体两翼”产品布局广泛，公司成长空间广阔。公司为我国通讯、防务、工业等行业配套大量连接器产品，建立起以防务业务为核心、通讯业务与工业业务并重的“一体两翼”战略布局。近年来，全球连接器市场总体呈平稳增长趋势，且应用领域分布较为集中。2023年全球连接器实际销售额为818.54亿美元。截至2023年公司招股说明书发布，公司所涉及的下游领域市场份额占58.28%。 引进技术自研转化，军转民战略拓展业务。公司自设立以来，始终专注于连接器领域，从防务领域起家沉淀互连技术和综合优势。上世纪80年代，公司依托军工技术实施“军转民战略”，进入民用通讯领域。从技术引进到自主创新，再到为全球提供互连技术服务，公司发展主要经历三个阶段： 图表1：华丰科技发展历程 资料来源：公司官网，华丰科技招股说明书，国联证券研究所 1）引进标准技术阶段（1958-2003）：先后引进前苏联以及美国军用标准的连接器生 产线和技术，开启连接器中国造的大门。其后生产的符合MIL标准的连接器因可靠的质量成为中国各型装备的标配产品沿用至今； 2）自主创新、制定标准阶段（2004-2020）：逐渐形成“一体两翼”格局，同时开始研发核心的系统互连技术和高速传输技术，制定电源连接器IEC国际标准； 3）体制改革、快速突破阶段（2021-至今）：公司改制为股份有限公司，彻底解决历史遗留问题，汇集优势资源重点研制“高速”产品和“系统互连”整体解决方案，培育公司单