产品布局多元，全球化战略势能逐步释放

2024年08月11日 公司研究●证券研究报告 景旺电子（603228.SH） 深度分析 产品布局多元，全球化战略势能逐步释放投资要点产品布局多元，车载占比相对最高：公司成立于1993年，深耕印制电路板行业，是专业从事印制电路板研发、生产和销售的国家高新技术企业。公司产品覆盖多层板、♘铜板、高频高速板、金属基电路板、双面/多层柔性电路板、高密度柔性电路板、HDI板、刚挠结合板、特种材料PCB、类载板及IC载板等，是国内少数产品类型覆盖刚性、柔性和金属基电路板的厂商。公司产品广泛应用于新一代信息技术、汽车电子、通信设备、消费电子、计算机及网络设备、工业控制、安防等领域。2023年公司在不同领域的订单表现分化。其中，新能源汽车带动汽车电子领域的PCB需求保持旺盛，公司在该领域的订单保持增长，来自汽车电子领域的销售额占比进一步提升至42.59%；而受消费电子领域市场需求低迷影响，该领域的销售额占比下降至15.05%，通信设备及终端、工业控制及医疗、计算机及网络设备等领域的销售额占比保持相对稳定。进入全球前十强，高多层能力突破40层：从产业集中度来看，全球PCB厂商约2,000多家，其中中国大陆有近千家厂商，整体电路板产业产值增长迅速。近些年，随着各国环保法规日趋严苛，PCB线路要求日益精细，有能力提供高技术及高品质且符合环保法规的厂商仅占少数，PCB产业强者恒强的大趋势日益明显。根据Prismark数据显示，2013年全球前30大PCB厂商营收占比为56.4%，到了2023年营收占比提到了66.8%，持续朝着强者恒强的趋势发展。根据行业协会数据，2023年景旺电子在印制电路板行业全球排名较2022年度上升6位，排名第10位，中国内资PCB百强排名第三。根据公司2023年9月15日发布的投资者调研纪要显示，景旺电子科技（珠海）有限公司一期年产120万平方米多层印刷电路板项目建成后，将形成120万平米的高多层板生产能力，目前最高可量产40层；珠海景旺年产60万平方米高密度互连印刷电路板项目建成后,将形成60万平方米的HDI板 （含mSAP技术）生产能力，anylayer（任意层互联）技术最高可达16层，同时具备IC载板的生产能力。 位于汽车、服务器两大高增长赛道，业务增长势能逐步释放：随着通用人工智能应用爆发式增长和算力革命的飞速发展，对于人工智能训练和推理的需求持续增加，硬件终端也朝着集成化、智能化化、小型化、轻量化、低能耗等方向不断迭代，进而促使PCB持续向高密度、高集成、高速高频、高散热、轻薄化和小型化等方向发展；同时伴随汽车电动化、智能化、网联化渗透率提升，需要PCB在传统的汽车应用场景之外实现高速信号传输、耐高压高温、人车互动和车路/车车互联等新兴需求，从而带动了高阶HDI、高频高速板、散热板、陶瓷基板等市场规模的增长。公司主要为国内外汽车零部件商及部分整车厂商批量供应汽车PCB产品，近三年公司汽车业务收入均保持较高增长，其中高附加值产品收入占比的提升使得汽车业务的毛利率相对保持稳定。公司在AIPC、AIPHONE、AI服务器等领域均有相应的技术储备和客户需求，相关产品的逐步放量有望对公司业绩带来成长。 投资建议：我们将公司2024-2026年营收预测由之前的123.97亿元、142.87亿元、 电子|PCBⅢ 投资评级买入-A(上调)股价(2024-08-09)23.78元交易数据总市值（百万元）22,115.29流通市值（百万元）21,829.35总股本（百万股）930.00流通股本（百万股）917.9712个月价格区间31.02/16.58一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-24.465.3721.47绝对收益-27.3-3.755.27 分析师孙远峰 SAC执业证书编号：S0910522120001sunyuanfeng@huajinsc.cn 分析师王臣复 SAC执业证书编号：S0910523020006wangchenfu@huajinsc.cn 相关报告景旺电子：公司快报-景旺电子（603228.SH）业绩预告点评：稼动率延续增长趋势，重点客户导入取得突破性进展2024.7.3景旺电子：以技术创新为驱，持续推动产品高端化及客户全球化2024.6.13 http://www.huajinsc.cn/1/49请务必阅读正文之后的免责条款部分 164.67亿元分别上调至124.51亿元、146.29亿元、169.85亿元，将归母净利润由之前的12.31亿元、14.97亿元、18.06亿元分别上调至13.28亿元、15.65亿元、 18.54亿元，对应的PE分别为16.6倍、14.1倍、11.9倍，考虑到公司持续推动全球化和大客户有望逐步落地，本次评级由之前的增持-A上调为买入-A建议。 风险提示：下游需求不景气、同业竞争加剧、新品研发及导入不及预期、汽车电子需求不及预期 财务数据与估值会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 10,514 10,757 12,451 14,629 16,985 YoY(%) 10.3 2.3 15.7 17.5 16.1 归母净利润(百万元) 1,066 936 1,328 1,565 1,854 YoY(%) 14.0 -12.2 41.9 17.8 18.5 毛利率(%) 22.3 23.2 24.2 24.8 25.4 EPS(摊薄/元) 1.15 1.01 1.43 1.68 1.99 ROE(%) 13.0 10.2 13.4 14.1 14.7 P/E(倍) 20.7 23.6 16.6 14.1 11.9 P/B(倍) 2.8 2.7 2.4 2.1 1.9 净利率(%) 10.1 8.7 10.7 10.7 10.9 数据来源：聚源、华金证券研究所 内容目录 一、产品布局全面，汽车电子占比相对高6 （一）成立超过30年，深耕印制电路板行业6 （二）公司股权结构清晰，一致行动人持股比例超60%7 （三）上市后融资以可转债为主，财务压力较小9 （四）产品类型丰富，下游应用广泛10 （五）五大生产基地，全球化服务能力11 （六）产能仍处于扩张期，规划泰国生产基地12 （七）拥有较多优质客户且较分散，车载业务营收占比最高14 二、服务器、汽车等细分市场需求旺盛，高端化为PCB厂商主要抓手15 （一）电子设备中不可或缺，全球PCB产值将呈增长态势15 （二）AI浪潮席卷全球，AI服务器需求持续走强17 （三）电动化智能化重塑汽车价值链，国内供应链走强25 三、技术持续取得突破，拓展海外市场前景广阔34 （一）强者恒强乃大势所趋，23年首次进入全球十强34 （二）高端产品持续突破，HLC工厂量产最高层数突破40层36 （三）服务器、汽车电子等持续突破，行业β与公司α共振39 四、盈利预测与投资建议44 五、风险提示45 图表目录 图1：2014-2023年公司PCB业务营收占比7 图2：公司2020年01月06日公告的一致行动人变更信息7 图3：公司2020年01月06日公告的一致行动人变更后的上市公司控股情况8 图4：公司2023年8月15日公告股权变动后上市公司实控人股权结构图8 图5：公司2023年末景旺电子股东股权结构图9 图6：景旺电子直接融资历年明细9 图7：景旺电子上市后间接融资历年明细9 图8：公司产品重点应用领域10 图9：公司产品重点应用领域11 图10：公司产品销量（单位：万平方米）11 图11：“景20转债”募投项目主要经济效益指标12 图12：“景23转债”募投项目主要经济效益指标13 图13：截至2023年末公司主要扩产项目情况（单位：万元）13 图14：景旺电子荣获富士康优质供应商奖、石头科技最佳质量奖、纬创最佳供应商奖14 图15：PCB按产品结构分类15 图16：2011年-2028年全球PCB产值预测（亿美元）16 图17：2023年-2028年全球PCB产值分区域预测（亿美元）17 图18：ChatGPT突破1亿用户数所需时间对比17 图19：ChatGPT介绍17 图20：大模型的「突现」能力18 图21：OpenAI的GPT的演进19 图22：GPT-4o能力对比19 图23：GPT-4omini在HumanEval基准测试中的表现20 图24：AI大模型参数量和计算量越来越大21 图25：根据云计算租赁价格直观地显示了与选定AI模型相关的训练成本22 图26：部分AI模型的训练成本22 图27：模型更大需要的训练成本更多23 图28：AI服务器分类23 图29：2022-2026年全球AI服务器出货量预估（千台）24 图30：全球数据中心AI芯片年度出货量（单位：百万颗）24 图31：不同模型所需算力25 图32：2015-2023年全球汽车产量及全球汽车销量（万辆）26 图33：2023年各国汽车产量（万辆）26 图34：2023年各国汽车销量（万辆）26 图35：2021-2024年全球电动汽车销量增速预测（百万）27 图36：2021-2024年中国电动汽车销量增速预测（百万）27 图37：2022年全球汽车集团销量榜TOP10（数据口径：汽车集团销量；单位：万辆）28 图38：2023年全球汽车集团销量榜TOP10（数据口径：汽车集团销量；单位：万辆）28 图39：2023年中国汽车销量厂商排行榜29 图40：2023年中国汽车销量分布图29 图41：2023年车企出海大事件（部分）30 图42：2023年车企出海大事件（部分）31 图43：自动驾驶分级32 图44：2022-2023年中国在售新车自动驾驶搭载率预测32 图45：城市中多少里程发生一次关键接管的数据33 图46：各个版本与地点相关的持续性问题的统计数字33 图47：2021年全球PCB细分产品结构34 图48：全球环保产业政策35 图49：2022年全球前十大PCB企业营收（数据以臻鼎控股合并口径统计）35 图50：2023年中国内资PCB百强排行榜前十36 图51：2019-2023年公司研发投入（亿）及同比增速36 图52：景旺电子高多层PCB技术能力37 图53：景旺电子高多层PCB叠构示意图37 图54：欣兴电子高多层PCB能力37 图55：深南电路高多层PCB能力38 图56：景旺电子两项专利获得美国专利授权38 图57：英伟达DGXA100爆破图39 图58：英伟达GB200示意图39 图59：英伟达GB200NVL72架构中ComputeTray的构成图40 图60：英伟达GB200NVL72架构中SwitchTray的构成图40 图61：英伟达整个GB200NVL72的互联拓扑40 图62：英伟达GB200NVL72的性能参数41 图63：景旺电子服务器产品能力41 图64：AMD在台湾南港展馆召开数据中心PEEP项目颁奖典礼上公司的获奖42 图65：2021年全球PCB下游应用领域情况43 图66：新能源车电池管理电路板43 图67：小鹏汽车智驾控制器43 图68：TeslaModel3自动驾驶传感器和计算系统44 表1：景旺电子发展历程6 表2：景旺电子业务收入预测（百万元，%）45 表3：可比公司估值（亿元）45 一、产品布局全面，汽车电子占比相对高 （一）成立超过30年，深耕印制电路板行业 公司成立于1993年，深耕印制电路板（PrintedCircuitBoard，简称“PCB”）行业，是专业从事印制电路板研发、生产和销售的国家高新技术企业。PCB是电子设备中不可或缺的组成部分，它为电子元件提供了结构化的支持和连接，实现了电路的功能和性能。PCB广泛应用于消费电子、通信电子、计算机、汽车电子、工控医疗、航空航天等领域。未来随着6G、人工智能、云计算及云存储、消费电子以及新能源等行业的蓬勃发展将给PCB产业带来更加广阔的发展空间。公司聚焦主航道，深耕印制电路板行业三十年，坚持不走捷径，求真务实，稳健投资， ♘积薄发。公司秉承