饲料承压生猪扭亏为盈，肉禽业务有望受益巴西禁出口令

买入（维持） 股价（2024年08月09日）7.01元 饲料承压生猪扭亏为盈，肉禽业务有望受益巴西禁出口令 公司研究|动态跟踪禾丰股份603609.SH 目标价格9.30元 52周最高价/最低价9.52/5.96元 总股本/流通A股（万股）91,943/91,943 A股市值（百万元）6,445 公司发布半年度业绩预告，预计2024年上半年度归属于母公司所有者的净亏损为 3300万元至4800万元，扣除非经常性损益后的净亏损为3130万元至4630万元。 饲料肉禽承压亏损，生猪业务扭亏为盈。2024上半年，受生猪产业产能优化调整影响，公司猪饲料销量下滑较多，导致饲料业务利润有所下滑。肉禽业务方面，行业 养殖端普遍面临亏损，肉鸡价震荡走低；根据卓创资讯数据统计，白羽鸡24H1均价跌至3.77元/斤，受此影响，公司肉禽业务利润同比由盈转亏。生猪板块，受益于生猪价格上行叠加养殖成本下降，24H1生猪养殖业务同比扭亏为盈。 密集回购稳盘，公司力挺股东信心。公司6月发布公告，拟在3月内使用自用资金以集中竞价交易方式回购公司1.5亿元--3亿元股份，每股回购价格不超过10元，所回购股份将按照有关规定用于出售，逾期未实施出售部分将依法予以注销。禾丰 股份期望通过此举彰显对公司未来发展潜力的坚定信心，同时鼓励投资者长期理性投资、强化股东信心，为公司长期稳定发展奠定坚实基础。截至7月16日，公司已 累计回购股份1956.4万股，总支付金额1.29亿，占公司目前总股本2.13%。 巴西禁出口令或致鸡价上涨，公司肉禽业务有望受益。受禽类病毒影响，巴西已宣布一系列出口禁令，防止本国疫情进一步扩散。2024年1-5月，我国从巴西市场进口白羽肉鸡21.33万吨，占全国总进口量的58.85%，进口量稳居我国进口榜单榜 首。若暂停巴西禽类进口，供不应求将有力支撑白羽鸡价格，有望助力公司肉禽业务发展。 考虑到生猪产能逐步出清，饲料需求下滑，下调24-25年饲料收入；考虑到猪价回暖，上调24-25年猪产业收入。据23年基数，下调24-25年毛利率。预计24-26年公司归母净利润5.99、8.55、8.68亿（原预测24-25年11.99、10.85亿）。 2023年中报点评短期行业承压，看好长期稳健发展：禾丰 2023-04-28 股份2023年一季报点评饲料盈利修复，畜禽降本增效：禾丰股份 2023-03-31 2022年年报点评 考虑到2024年生猪有望扭亏为盈，我们选择以2025年业绩进行估值。分板块看，预计饲料、贸易相关业务以及生猪板块合计利润5.9亿元、禽产业利润2.6亿。根据饲料及生猪养殖、肉鸡可比公司25年水平，分别给予上述2大板块10x、10xPE， 国家/地区中国 行业农业 核心观点 报告发布日期2024年08月10日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -0.28 8.51 -7.76 -25.97 相对表现% 1.28 11.66 1.33 -9.94 沪深300% -1.56 -3.15 -9.09 -16.03 叶书怀yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 蔡琪021-63325888*6079 盈利预测与投资建议 caiqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519080001 姚晔yaoye@orientsec.com.cn 燕斯娴yansixian1@orientsec.com.cn 目标价9.30元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料风险、疫病风险、消费需求下滑超预期、畜禽价格波动风险。 饲料承压向前，白鸡蓄力周期：禾丰股份 2023-08-18 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 32,812 35,970 37,522 40,035 41,686 同比增长(%) 11.3% 9.6% 4.3% 6.7% 4.1% 营业利润(百万元) 657 (490) 993 1,361 1,374 同比增长(%) 216.2% -174.6% 302.7% 37.1% 0.9% 归属母公司净利润(百万元) 513 (457) 599 855 868 同比增长(%) 332.6% -189.1% 231.0% 42.9% 1.5% 每股收益（元） 0.56 (0.50) 0.65 0.93 0.94 毛利率(%) 6.0% 4.0% 7.2% 8.0% 7.7% 净利率(%) 1.6% -1.3% 1.6% 2.1% 2.1% 净资产收益率(%) 7.5% -6.6% 8.5% 10.8% 9.9% 市盈率 12.6 (14.1) 10.8 7.5 7.4 市净率 0.9 1.0 0.9 0.8 0.7 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值表 投资建议 考虑到生猪产能逐步出清，饲料需求下滑，下调24-25年饲料收入；考虑到猪价回暖，上调24- 25年猪产业收入。据23年基数，下调24-25年毛利率。预计24-26年公司归母净利润5.99、 8.55、8.68亿（原预测24-25年11.99、10.85亿）。 考虑到2024年生猪有望扭亏为盈，我们选择以2025年业绩进行估值。分板块看，预计饲料、 贸易相关业务以及生猪板块合计利润5.9亿元、禽产业利润2.6亿。根据饲料及生猪养殖、肉鸡 可比公司25年水平，分别给予上述2大板块10x、10xPE，目标价9.30元，维持“买入”评级。 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 饲料及生猪养殖 新希望 000876.SZ 9.60 0.05 0.24 0.79 0.77 175.12 40.59 12.16 12.42 海大集团 002311.SZ 41.17 1.65 2.44 3.07 3.39 24.99 16.90 13.41 12.14 唐人神 002567.SZ 5.48 -1.06 0.30 0.70 0.78 -5.15 18.40 7.87 7.06 天康生物 002100.SZ 6.70 -1.00 0.37 0.89 0.83 -6.71 18.34 7.51 8.08 牧原股份 002714.SZ 43.30 -0.78 2.98 4.30 3.78 -55.51 14.51 10.08 11.44 饲料及生猪养殖行业调整后平均 18 10 11 肉鸡 圣农发展 002299.SZ 12.95 0.53 1.16 1.47 1.60 24.24 11.19 8.84 8.09 益生股份 002458.SZ 8.68 0.49 0.67 0.67 0.62 17.76 12.91 13.05 14.04 仙坛股份 002746.SZ 5.74 0.26 0.71 0.83 0.81 21.86 8.09 6.94 7.07 立华股份 300761.SZ 21.82 -0.53 1.45 1.85 1.54 -41.29 15.02 11.78 14.18 白羽鸡行业调整后平均 12 10 11 数据来源：Wind、东方证券研究所（注：最新价格为2024年8月9日收盘价） 表2：分部估值表（2025E） 分部估值 归母净利润(亿元) PE 市值 总股本(亿股) 目标价格(元) 饲料、生猪、贸易及相关业务 5.94 10.00 59.40 9.19 9.30 禽产业 2.61 10.00 26.14 合计 8.55 10.00 85.54 数据来源：Wind、东方证券研究所 风险提示 原材料风险。由于贸易环境存在不确定性，饲料原料价格若大幅上升，公司成本大幅提高，公司利润下降，或原材料供应不足，公司存栏肉猪、肉鸡被迫出栏。 疫病风险。由于发生疫病，导致需求超预期下滑，活禽和活猪交易受阻对公司销售造成重大不利影响。 消费需求下滑超预期。经济超预期减速，蛋白需求超预期下降对公司销售造成重大不利影响。 畜禽价格波动风险。公司经营业绩对生猪、鸡肉销售价格和销售数量敏感性较高，若受供需波动，畜禽价格出现大幅下降，则经营业绩将受到不利影响。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,689 1,915 2,251 2,402 3,345 营业收入 32,812 35,970 37,522 40,035 41,686 应收票据及应收账款 1,041 1,121 1,181 1,260 1,312 营业成本 30,839 34,540 34,821 36,828 38,467 预付账款 762 470 658 718 674 营业税金及附加 47 55 53 60 63 存货 3,362 2,687 4,004 4,235 4,424 营业费用 622 718 750 841 847 其他 252 230 238 244 251 管理费用及研发费用 627 699 725 767 790 流动资产合计 7,106 6,423 8,333 8,860 10,007 财务费用 161 172 278 278 236 长期股权投资 2,487 2,316 2,316 2,316 2,316 资产、信用减值损失 42 183 99 108 130 固定资产 3,547 4,168 4,074 3,898 3,723 公允价值变动收益 (2) (0) 0 0 0 在建工程 601 158 196 198 217 投资净收益 157 (148) 154 166 174 无形资产 363 364 353 343 332 其他 28 55 43 42 47 其他 1,323 1,508 1,502 1,523 1,574 营业利润 657 (490) 993 1,361 1,374 非流动资产合计 8,322 8,514 8,441 8,278 8,162 营业外收入 18 74 60 51 62 资产总计 15,428 14,937 16,774 17,138 18,169 营业外支出 46 66 54 55 58 短期借款 934 971 2,412 1,326 1,100 利润总额 628 (481) 999 1,357 1,377 应付票据及应付账款 1,692 1,630 1,724 1,860 1,887 所得税 92 107 127 204 207 其他 1,529 1,958 1,229 1,378 1,439 净利润 536 (588) 872 1,153 1,171 流动负债合计 4,155 4,558 5,364 4,564 4,427 少数股东损益 23 (131) 273 298 302 长期借款 1,313 920 920 920 920 归属于母公司净利润 513 (457) 599 855 868 应付债券 1,258 1,306 1,306 1,306 1,306 每股收益（元） 0.56 -0.50 0.65 0.93 0.94 其他 346 537 473 484 481 非流动负债合计 2,917 2,763 2,698 2,709 2,707 主要财务比率 负债合计 7,072 7,322 8,063 7,274 7,133 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 1,120 95