丁腈手套维持高景气，公司产能成本优势凸显

公司是中国最大及全球领先的一次性手套供应商 英科医疗聚焦医疗耗材、康养器械、理疗护理三大核心领域，其中个人防护类业务收入占比89%。一次性手套是公司当前核心业务，在中国及全球有着卓越的市场占有率，公司已成为中国最大及全球领先的一次性手套供应商，未来英科医疗有望成为全球个人防护装备行业中最具竞争力的公司。 我们预计公司2024-2026年收入端分别为85.45亿元、97.76亿元和117.53亿元，收入同比增速分别为24%、14%和20%，归母净利润预计2024年—2026年分别为12.93亿元、16.92亿元和21.82亿元，归母净利润同比增速分别为238%，31%和29%。截至2024年8月6日收盘价，可比公司对应2024年的预期PE平均水平约为55.6倍，英科医疗2024年预期PE估值为12.6倍。考虑到目前行业下游积压的库存已进入消化尾声阶段，供需关系有逐步回归稳态的趋势，我们认为英科医疗手套订单将会迎来明显增长，公司产品有涨价机会，公司有望量价齐升并迎来业绩反转，营收和净利润将得到快速增长，公司盈利能力将进一步提高，给予“买入”评级。 丁腈手套行业拐点已现，丁腈手套出口均价和出口量环比稳定增长 丁腈手套自2021年手套价格到达高峰后，经历了接近2年多的价格调整，我们认为国内丁腈手套出口均价于2023年四季度已经见底，目前出口均价处于稳定恢复阶段。2024年6月我国丁腈手套出口量环比5月增长26%，每箱丁腈手套出口均价环比5月上涨0.23美元，丁腈手套每千克出口均价环比5月上涨4%。我们认为国内丁腈手套出口均价于2023年四季度已经见底，目前出口均价处于稳定恢复阶段。 公司供应链端持续投入，在成本控制上取得较大领先 公司丁腈手套和PVC手套毛利率均处于行业较高水平。其中公司通过控股上游丁腈胶乳生产企业，在丁腈胶乳方面掌握主动权；公司主要能源均为清洁燃煤，相比天然气及生物质燃料有明显优势；公司控股英毅热电，持续推进节能增效策略，有效降低公司在热能和电能方面成本支出。 关税事件对行业影响有限，公司逐步扩大全球客户群数量，拓展非美国家销路 2026年美国对医用手套加关税，对国内手套行业影响有限。同时公司全方面加强健全品牌推广渠道，树立品牌形象，提升全球品牌影响力，并扩大公司的全球客户群，积极应对关税政策变化。 风险提示： 市场供需关系变化和价格波动风险、原材料价格波动及供应稳定性风险、汇率波动风险、国际贸易摩擦影响。 盈利预测和财务指标 1英科医疗一次性手套业务在行业中有着显著的领先优势 1.1公司成立三十一载，是中国最大及全球领先的一次性手套供应商 英科医疗聚焦医疗耗材、康养器械、理疗护理三大核心领域。公司成立于1993年，总部设在山东淄博，主营业务涵盖医疗耗材、康养器械、理疗护理三大板块，主要产品包括一次性手套、轮椅、冷热敷、电极片等多种类型的护理产品，产品广泛应用于医疗机构、养老护理机构、家庭日用及其他相关行业。英科医疗主要产品远销美洲、欧洲、亚洲、非洲、大洋洲的120多个国家和地区，在全球范围内服务超10000家客户。经过多年的发展，公司已成为中国最大及全球领先的一次性手套供应商。公司于2017年7月在深圳证券交易所创业板上市。 图表1：英科医疗成立三十一载，致力于医疗耗材、康养器械、理疗护理三大领域 1.2公司核心管理层专业知识充足，具备战略目光，引领着公司业务增长 公司董事长专业知识充足战略前瞻，引领着公司业务增长。公司第一大股东是董事长刘方毅先生，也是公司实际控制人。刘方毅先生自90年代初开始一直从事一次性手套等防护产品、轮椅等护理产品的国际贸易业务，有30余年的行业沉淀。刘方毅先生于创立本公司前在美国从事手套业务，对手套行业发展趋势把握精准，大客户营销成果显著。刘方毅先生曾获得众多殊荣和奖项，包括于2016年被上海市人力资源和社会保障局评为“上海领军人才”、于2017年被科技部评为“创新创业人才”、于2020年被中国品牌节评为“中国十大品牌年度人物”及于2020年被《中国新闻周刊》评为“年度行业创新者”。除了英科医疗以外，刘方毅先生控股的英科再生（688087）于2021年7月9日在上海证券交易所科创板上市。 董事长刘方毅先生持有英科医疗35.76%的股份。截止至2024年4月24日，刘方毅先生持有公司35.25%的股份，为公司控股股东和实际控制人。且根据公司2024年5月14日公告，刘方毅先生成功通过集中竞价交易方式累计增持公司股份，增持后刘方毅先生持有公司35.76%的股份。 图表2：董事长刘方毅先生持有英科医疗35.76%的股份 1.3受市场阶段性供过于求的影响，2023年手套行业和公司业绩承压，2024年有望迎来业绩拐点 2023年公司业绩相对承压，2024年公司有望迎来业绩拐点。2023年公司实现营业收入69.19亿元，较上年同期增长4.61%；归属于上市公司股东的净利润3.83亿元，较上年同期下降39.12%。我们认为亏损原因系由于一次性医用手套行业2020-2021年的产能迅速扩张，而需求逐渐回归稳态，市场出现阶段性供过于求的局面。2023年上半年市场仍处于产能出清阶段，导致手套价格仍处于历史低位，全行业出现普遍亏损所致。2024年公司逐步迎来反转，Q1公司实现营业收入22.03亿元，同比增长40.06%；公司归母净利润2.38亿元，同比增长255.63%；2024年Q1公司扣非归母净利润1.61亿元，同比增长194.63%。 图表3：2024年Q1公司营业收入22.03亿元，同比增长图表4：2024年Q1公司归母净利润2.38亿元，同比增长40.06%255.63% 公司季度数据环比改善，业绩拐点逐渐清晰。2024年7月公司发布业绩预告，经过公司财务部门初步测算，预计2024年上半年归母5.5亿元—6.2亿元（同比增长88%—111%），上半年扣非4.5亿元—5.2亿元（同比增长164%—205%）；据此计算，2024Q2归母3.1亿元—3.8亿元，2024Q2扣非2.9亿元—3.6亿元。 （1）去库存，满开工。从2023年下半年开始，行业下游积压的库存已进入消化尾声阶段，高成本产能及老旧产能出清效果显现，行业供给端集中度提升，行业整体产能利用率普遍提升，供需关系呈逐步回归平衡趋势。报告期内，公司产能利用率达100%，一次性丁腈手套及一次性PVC手套的销售均价较去年同期均有所提升。 （2）提线速、降能耗。公司持续开展生产线技术升级，通过提升线速、降低能耗等措施，进一步降低产品生产成本，提升盈利水平。 （3）汇兑正向影响。公司主要销售收入来源于海外，且来自海外的收入主要以美元为结算货币，汇率波动将影响公司的汇兑损益，也将直接影响公司出口产品的销售定价。2024年上半年，美元升值对公司业绩带来了正向影响。 图表5：公司季度数据环比改善，营收和归母净利润环比均持续增加 盈利能力上，公司毛利率和净利率大幅度提升。公司2024年Q1毛利率为20.65%，同比上升12.97 pct；公司2024年Q1净利率为10.92%，同比上升20.25pct。 在费用率方面，公司整体费用率略有下降。2024年Q1公司主要费用率10.16%，同比下降0.18pct。其中销售费用率3.08%，同比下降0.56 pct；管理费用率5.36%，同比下降1.67 pct；研发费用率3.84%，同比下降0.26 pct；财务费用率-2.12%，同比增长2.31 pct。 图表6：英科医疗公司毛利率逐步提升 图表7：英科医疗公司整体费用率略有下降 1.4一次性手套是公司当前核心业务，在行业中有着显著的领先优势 公司业务可分为个人防护类、康复护理类和其他产品三大管线。其中个人防护类主要包括一次性丁腈手套、一次性PVC手套、一次性PE手套、隔离服、口罩和面罩产品，康复护理类主要包括电动轮椅车、手动轮椅车、电动代步车、助步器、电动沙发和医用床边桌等产品，其他产品主要包括冰袋/热袋、免洗消毒液、暖贴、冷热袋、凉垫、心电电极片和标签电极等产品。 一次性手套是公司当前核心业务，在中国及全球有着卓越的市场占有率。公司个人防护类收入占比89%，其中一次性丁腈手套和一次性PVC手套是主要产品。无论是创新自动化生产设施、专业技术还是先进制作工艺，公司都在行业中有着显著的领先优势。凭借公司在研发能力、生产设施、产能规模、资本实力、供应链管理、营销网络及品牌方面的优势，目前公司已成为中国最大及全球领先的一次性手套供应商，未来英科医疗有望成为全球个人防护装备行业中最具竞争力的公司。 图表8：公司业务可分为个人防护类、康复护理类和其他产品三大管线 22019年至2025年全球手套销售量CAGR为7.8%，其中丁腈手套增速最高 2.1一次性手套可分为乳胶手套、丁腈手套、PVC手套及PE手套 个人防护装备（PPE）指旨在保护穿戴者的身体免受伤害或感染的装备。全球个人防护装备市场由多种产品组成，根据受保护身体部位分为多个子类别，包括（i）手部防护产品，例如一次性手套及安全手套；（ii）呼吸道防护产品，例如口罩；（iii）身体防护产品，例如隔离服；（iv）眼部及面部防护产品，例如面罩及眼罩；及（v）其他，例如免洗消毒液。 2019年全球手部防护产品市场规模为123亿美元，其中一次性手套占手部防护产品市场71.2%。根据QYRearch报告，2019年全球个人防护装备市场估值为350.4亿美元。在预测期内，严格的职业健康和安全法规将推动全球个人防护设备市场的增长。根据弗若斯特沙利文报告，2019年全球个人防护装备市场达到376亿美元。其中手部防护产品为最大的子类别，2019年手部防护产品市场份额为32.7%，且一次性手套占手部防护产品市场71.2%。 图表9：预计2026年全球PPE市场规模达558亿美元 图表10：2019年全球个人手部防护市场规模达123亿美元 按其材料分类，一次性手套可分为乳胶手套、丁腈手套、PVC手套及PE手套。一次性乳胶手套的出现使得医院内感染的机会下降，但存在接触性皮炎、严重过敏反应、天然橡胶供给有限等弊端。乳胶手套发明于1889年，乳胶手套的出现使得医院内感染的机会下降，并长期作为常规保护类耗材，被社会广泛使用。乳胶手套主要材料是天然橡胶乳胶，乳胶手套虽具有佩戴舒适、服帖性出色等优点，但其因含有胶原蛋白易引起部分人体过敏，具有天然缺陷。同时天然橡胶供给有限，所以人们在逐渐寻找新的替代材料。 一次性PVC手套不致敏性、耐磨性、耐酸碱性最为优秀，同时耐穿刺性较为优秀。但同时也存在佩戴不服帖且易破等缺陷，且受“禁塑令”的限制。1926年英国制造出了PVC硫化橡胶，被制成一次性手套后，为乳胶过敏的医务人员带来了福利。PVC手套兴起于美国并逐渐转移到日本和中国。目前中国是世界上产量最大的PVC生产国。一次性PVC手套主要由PVC糊树脂及DINP/DOTP增塑剂制成，采用浸渍工艺塑化成型，其不致敏性、耐磨性、耐酸碱性最为优秀，同时耐穿刺性较为优秀。PVC手套不仅广泛用于医疗、电子及食品加工等行业，还适合进行家庭清洁及其他日常个人防护。但PVC手套性能与乳胶手套有较大区别，PVC手套具有佩戴不服帖且易破等缺陷，且受“禁塑令”的限制。 图表11：一次性PVC手套广泛应用于医疗检查、种植、餐饮服务、清洁及消毒等场景 一次性丁腈手套耐油性和耐穿刺性最为优秀，同时弹性和贴服性、不致敏性、耐磨性、耐酸碱性和原材料稳定性也比较优秀。1931年丁腈橡胶在法国研制成功，1991年丁腈橡胶慢慢应用到手套领域，丁腈手套正式面世。一次性丁腈手套主要材料是100%合成丁腈胶乳，采用浸渍工艺硫化成型。其耐油性和耐穿刺性最为优秀，同时弹性和贴服性、不致敏性、耐磨性、耐酸碱性和原材料稳定性也比较优秀。丁腈橡胶手套兼顾高回弹力、着色非常容易、无乳胶过敏风险性、佩戴舒服等特点得到了销售市场巨大的热烈欢迎，被广泛用于医学检查、化工、电子等行业。 图表12：一次性丁腈手套广泛应用于医