二季度业绩承压，金振带动口服液恢复增长

公司研究/公司快报 2024年8月7日 买入-A(维持) 康缘药业（600557.SH） 二季度业绩承压，金振带动口服液恢复增长 中成药 公司近一年市场表现 事件描述 公司发布2024年中报，实现营业收入22.60亿元，同比下降11.49%；实现归母净利润2.65亿元，同比下降3.73%；经营性现金流量净额3.91亿元，同比下降14.38%。实现EPS0.46元，ROE（加权）5.04%。 单季度数据来看，24Q2公司实现营业收入9.01亿元，同比下降24.98%；归母净利润1.17亿元，同比下降12.59%；扣非归母净利润0.81亿元，同比 下降34.22%。单季度业绩承压明显。 市场数据：2024年8月7日 收盘价（元）： 14.07 年内最高/最低（元）： 24.09/13.36 流通A股/总股本（亿）： 5.78/5.82 流通A股市值（亿）： 81.39 总市值（亿）： 81.86 基础数据：2024年6月30日 基本每股收益(元)： 0.46 摊薄每股收益(元)： 0.46 每股净资产(元)： 9.17 净资产收益率(%)： 5.08 事件点评 口服液去库存结束，销售恢复增长，注射剂高基数下降幅较大。分产品线看，口服液和凝胶剂实现增长。上半年口服液收入5.44亿元（+28.60%），凝胶剂收入0.21亿元（+107.87%），主要系金振口服液、筋骨止痛凝胶销售同比增长所致。注射剂收入8.40亿元（-27.49%），24Q2注射液剂收入3.02亿元（-46.80%），同比下滑较大与去年二季度高基数有关。 毛利率保持基本平稳。2024H1销售毛利率74.55%（-0.4pct），销售净利率12.01%（+0.93pct），扣非净利率9.77%（-0.51pct）。销售费用率37.8%（-4.8pct），管理费用率有所提升，同比增加5.0pct至9.3%。 研发持续强化。上半年，公司继续推进新品研发。中药提交药品上市注册申请（NDA）品种3个（龙七胶囊、参蒲盆安颗粒、玉女煎颗粒），双鱼颗粒、苏辛通窍颗粒完成Ⅲ期临床研究，羌芩颗粒、七味脂肝颗粒获批临床 资料来源：最闻 分析师：魏赟 执业登记编码：S0760522030005邮箱：weiyun@sxzq.com 试验；化药创新药DC20完成Ⅱ期临床病例入组，注射用AAPB获批临床试验；化药仿制药获得3个药品批件（吡仑帕奈片（2mg、4mg）、泊沙康唑肠溶片）；用于多发性骨髓瘤及系统性红斑狼疮适应症生物药KYS202002A注射液开展Ⅰ期临床品种。公司研发投入稳步上升，2024H1研发费用3.39亿元（-6.67%），研发费用率15.01%。上半年公司有7个品种新被列入9项指南共识，包括银杏二萜内酯葡胺注射液、九味熄风颗粒、金振口服液、种热毒宁注射液等，均为独家品种，显示出比较强劲的产品力。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 销售上强化合规建设，强化学术转型赋能，聚焦核心品种群。在专业营销、合规营销的大背景下，公司强化学术转型赋能。院内市场以合规为原则，根据独家品种较多的特点，对品种进行分线和分层级管理；重塑核心品种学术引领，提升学术活动覆盖；提升团队的学术推广管理力度，优化配置人力资源。院外市场布局OTC和分销综合业务，OTC业务聚焦与十大连锁的合作，确定长期合作战略；分销综合业务不断发展中小连锁、单体药店、诊所卫生室等小终端客户覆盖数量，同时推进B2B、B2C线上销售。 投资建议 预计公司2024-2026年收入分别为48.03、54.82、61.53亿元，归母净利润分别为5.63、6.53、7.39亿元，EPS分别为0.97、1.12、1.27元，对应公司8月7日收盘价14.07元，PE分别为14.5、12.5、11.1倍。我们认为，公司产品储备丰富，研发能力强，短期销售业绩有所承压，长期看研发新品种不断推出，持续夯实产品梯队，公司长期潜力可期，维持“买入-A”评级。 风险提示 风险因素包括但不限于：重点品种集采降价的风险，中药政策调整的风险，营销变革不及预期的风险，产品研发失败的风险等。 财务数据与估值： 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 4,351 4,868 4,803 5,482 6,153 YoY(%) 19.2 11.9 -1.3 14.1 12.2 归母净利润(百万元) 434 537 563 653 739 YoY(%) 35.5 23.5 4.9 15.9 13.2 毛利率(%) 72.1 74.3 74.7 74.7 74.7 EPS(摊薄/元) 0.75 0.92 0.97 1.12 1.27 ROE(%) 9.0 10.2 10.0 10.4 10.5 P/E(倍) 18.8 15.3 14.5 12.5 11.1 P/B(倍) 1.7 1.6 1.5 1.3 1.2 净利率(%) 10.0 11.0 11.7 11.9 12.0 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 3730 4050 4776 5664 6470 营业收入 4351 4868 4803 5482 6153 现金 1601 1969 2757 3417 4246 营业成本 1214 1253 1216 1386 1560 应收票据及应收账款 728 654 547 671 696 营业税金及附加 73 75 74 84 95 预付账款 61 29 51 33 55 营业费用 1868 1937 1825 2078 2326 存货 343 350 290 421 359 管理费用 190 347 427 482 535 其他流动资产 997 1048 1130 1122 1114 研发费用 606 772 744 844 941 非流动资产 3066 3068 2816 2903 2961 财务费用 -9 -23 -19 -25 -30 长期投资 4 4 4 4 4 资产减值损失 -2 -3 -2 -2 -3 固定资产 2409 2281 2185 2375 2527 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 398 369 313 254 193 投资净收益 4 15 15 10 5 其他非流动资产 255 414 314 270 237 营业利润 455 564 588 680 769 资产总计 6796 7117 7592 8567 9431 营业外收入 3 6 0 0 0 流动负债 1781 1609 1749 2055 2164 营业外支出 12 19 10 10 10 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 446 551 578 670 759 应付票据及应付账款 373 228 412 281 412 所得税 4 4 4 5 6 其他流动负债 1408 1380 1337 1774 1752 税后利润 442 547 574 665 753 非流动负债 81 128 106 109 111 少数股东损益 7 10 11 13 14 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 434 537 563 653 739 其他非流动负债 81 128 106 109 111 EBITDA 631 732 744 867 973 负债合计 1862 1737 1855 2164 2276 少数股东权益 180 188 199 211 225 主要财务比率 股本 585 585 585 585 585 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 98 112 112 112 112 成长能力 留存收益 4136 4544 4907 5318 5788 营业收入(%) 19.2 11.9 -1.3 14.1 12.2 归属母公司股东权益 4754 5193 5538 6191 6930 营业利润(%) 29.6 24.0 4.3 15.6 13.0 负债和股东权益 6796 7117 7592 8567 9431 归属于母公司净利润(%) 35.5 23.5 4.9 15.9 13.2 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 72.1 74.3 74.7 74.7 74.7 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利率(%) 10.0 11.0 11.7 11.9 12.0 经营活动现金流 996 1041 924 919 1082 ROE(%) 9.0 10.2 10.0 10.4 10.5 净利润 442 547 574 665 753 ROIC(%) 9.0 10.1 10.0 10.3 10.4 折旧摊销 193 191 178 213 233 偿债能力 财务费用 -9 -23 -19 -25 -30 资产负债率(%) 27.4 24.4 24.4 25.3 24.1 投资损失 -4 -15 -15 -10 -5 流动比率 2.1 2.5 2.7 2.8 3.0 营运资金变动 361 344 192 78 132 速动比率 1.4 1.9 2.2 2.2 2.5 其他经营现金流 12 -2 15 -2 -1 营运能力 投资活动现金流 -164 -540 84 -287 -285 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7 筹资活动现金流 -168 -130 -220 28 32 应收账款周转率 6.0 7.0 8.0 9.0 9.0 应付账款周转率 3.3 4.2 3.8 4.0 4.5 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.75 0.92 0.97 1.12 1.27 P/E 18.8 15.3 14.5 12.5 11.1 每股经营现金流(最新摊薄) 1.71 1.79 1.59 1.58 1.86 P/B 1.7 1.6 1.5 1.3 1.2 每股净资产(最新摊薄) 8.17 8.93 9.52 10.64 11.91 EV/EBITDA 10.6 8.4 7.2 5.4 4.0 资料来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上； 同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等