二季度营收恢复增长，盈利相对承压

增持（维持） 股价（2023年08月29日）14.11元 二季度营收恢复增长，盈利相对承压 公司研究|中报点评九阳股份002242.SZ 目标价格16.91元 52周最高价/最低价19.88/13.14元 总股本/流通A股（万股）76,702/76,571 A股市值（百万元）10,823 事件：公司公告2023年半年报，2023年上半年公司实现营收43.18亿元，同比下降 8.34%，实现归母净利润2.47亿元，同比下降28.66%；单二季度公司实现营收 24.25亿元，同比增长1.83%，实现归母净利润1.26亿元，同比下降30.21%。 内销相对承压，外销增速亮眼。分品类，2023年上半年公司食品加工机/营养煲/西 式电器/炊具分别实现营收12.55/17.60/9.41/1.90亿元，同比分别-17.0%/+7.3%/-17.1%/-31.6%。其中营养煲类实现稳健增长。根据奥维云网的统计数据，2023年上半年公司电饭煲、电蒸锅线上渠道市占率（不含抖音）同比提升约1.5pct/6.6pct；受豆浆机、破壁机、空气炸锅行业需求相对偏弱影响，公司食品加工机以及西式电器业务收入同比有所下降；炊具业务当前仍处于调整期，营收短期承压。分地区，公司上半年内销/外销分别实现营收33.96/9.21亿元，同比分别-17.0%/+49.2%，内销收入受终端需求疲软影响有所下降；外销收入受益于海外库存水平的下降实现高速增长，此外公司全年外销关联交易预期增速由21%上调至102%，彰显下半年延续高增的发展信心。 二季度毛利率同比下降，盈利水平短期承压。2023年二季度公司实现毛利率 26.46%，同比下降4.4pct，推测主要系低毛利率外销代工占比有所提升。同期公司实现期间费用率21.72%，同比下降2.9pct，其中销售费用率同比下降3.5pct，营销费用投放效率有所提升。2023年二季度公司实现归母净利率5.19%，同比下降2.4pct，盈利水平同比有所下降。展望下半年，伴随内销收入增速逐步好转，公司盈利能力有望企稳回升。 品质生活小家电定位明晰，立体化渠道网络完备。产品端，公司围绕“品质生活小 盈利预测与投资建议 家电”品牌定位，依托“太空科技”等原创智能技术深度挖掘刚需产品发展机会，推出贴近当代年轻消费者需求的优质产品，扩充厨房小家电、清洁小家电、水家电和炊具产品线组合。渠道端，公司稳步发展货架电商业务、积极开拓抖音等内容电商平台，同时在线下持续探索新零售模式，推进太空科技样板终端建设，以立体化、多层级的销售网络实现对不同圈层消费人群的精准覆盖。 适当调整公司毛利率假设，预计2023-2025年公司归母净利润为6.85/7.68/8.60 （前值为7.82/8.74/9.77亿元），根据可比公司给予2023年19倍市盈率估值，对应目标价16.91元，维持“增持”评级。 风险提示 研发创新能力不足导致品类扩张进度不达预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅波 动的风险。 国家/地区中国 行业造纸轻工 核心观点 报告发布日期2023年08月30日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -1.33 -8.79 -5.49 -5.78 相对表现% -2.18 -3.72 -4.35 1.54 沪深300% 0.85 -5.07 -1.14 -7.32 证券分析师李雪君 021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020001香港证监会牌照：BSW124 证券分析师黄宗坤 huangzongkun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523050002 联系人谢雨辰 xieyuchen@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 10,540 10,177 11,239 12,339 13,533 同比增长(%) -6.1% -3.5% 10.4% 9.8% 9.7% 营业利润(百万元) 774 591 776 868 972 同比增长(%) -27.5% -23.6% 31.2% 11.9% 12.0% 归属母公司净利润(百万元) 746 530 685 768 860 同比增长(%) -20.7% -29.0% 29.4% 12.0% 12.0% 每股收益（元） 0.97 0.69 0.89 1.00 1.12 毛利率(%) 27.8% 29.1% 28.3% 28.2% 28.1% 净利率(%) 7.1% 5.2% 6.1% 6.2% 6.4% 净资产收益率(%) 17.4% 14.0% 19.2% 18.8% 18.8% 市盈率 14.5 20.4 15.8 14.1 12.6 市净率 2.5 3.3 2.8 2.5 2.2 营收短期承压，四季度盈利小幅改善 2023-04-19 三季度收入平稳，毛利率持续改善 2022-11-01 空气炸锅放量带动西式电器收入增长，下 2022-09-08 半年内销有望逐步回暖 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 盈利预测与投资建议 结合公司产品策略适当调整公司毛利率假设，预计2023-2025年公司归母净利润为 6.85/7.68/8.60（前值为7.82/8.74/9.77亿元），对应的EPS分别0.89/1.00/1.12元。可比公司 2023年调整后平均PE为19倍，考虑到九阳作为国内品质生活小家电领导品牌，有望通过产品、渠道侧创新双引擎驱动，持续积极推进年轻化转型，Shark品牌在中国清洁电器行业渗透率快速提升的背景下有望实现高增长，且二者协同效应正持续提升，共同驱动公司业绩稳健增长。我们给予公司2023年19倍市盈率估值，对应目标价16.91元，维持“增持”评级。 表1：可比公司2023年调整后平均市盈率为19倍 公司 代码 最新价格(元) 2023/8/29 每股收益（元） 市盈率 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 苏泊尔 002032 47.30 2.56 2.79 3.08 3.42 18.45 16.98 15.35 13.84 小熊电器 002959 60.49 2.47 3.17 3.78 4.40 24.52 19.09 16.02 13.75 北鼎股份 300824 9.80 0.14 0.30 0.37 0.44 68.10 32.78 26.18 22.31 石头科技 688169 257.14 9.02 10.52 12.61 14.84 28.52 24.45 20.39 17.33 新宝股份 002705 17.17 1.16 1.23 1.41 1.59 14.76 14.01 12.19 10.82 莱克电气 603355 26.58 1.71 1.85 2.10 2.42 15.52 14.39 12.67 11.00 最大值 68.10 32.78 26.18 22.31 最小值 14.76 14.01 12.19 10.82 平均数 28.31 20.28 17.13 14.84 调整后平均 21.75 18.73 16.11 13.98 数据来源：Wind，东方证券研究所 风险提示 研发创新能力不足导致品类扩张进度不达预期的风险。 行业竞争加剧的风险。 原材料价格大幅波动的风险。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,987 1,570 2,118 2,599 3,137 营业收入 10,540 10,177 11,239 12,339 13,533 应收票据、账款及款项融资 2,805 2,512 2,774 3,046 3,340 营业成本 7,612 7,217 8,053 8,856 9,724 预付账款 21 15 17 19 20 营业税金及附加 43 55 61 67 74 存货 1,048 680 759 835 917 营业费用 1,580 1,593 1,646 1,808 1,982 其他 661 159 162 164 167 管理费用及研发费用 708 766 829 869 911 流动资产合计 6,522 4,936 5,830 6,662 7,582 财务费用 (17) (65) (15) (17) (20) 长期股权投资 181 218 218 218 218 资产、信用减值损失 6 41 9 9 10 固定资产 577 637 708 754 799 公允价值变动收益 32 (95) 4 4 4 在建工程 84 25 0 0 0 投资净收益 50 28 28 28 28 无形资产 123 121 114 107 101 其他 84 88 88 88 88 其他 1,029 1,138 1,138 1,138 1,138 营业利润 774 591 776 868 972 非流动资产合计 1,994 2,138 2,178 2,217 2,256 营业外收入 28 1 1 1 1 资产总计 8,516 7,075 8,008 8,879 9,837 营业外支出 11 9 9 9 9 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 790 583 768 860 964 应付票据及应付账款 3,428 2,924 3,263 3,589 3,940 所得税 89 61 80 90 101 其他 750 748 773 798 826 净利润 701 523 688 770 863 流动负债合计 4,179 3,673 4,036 4,387 4,766 少数股东损益 (44) (7) 3 3 3 长期借款 0 0 44 88 132 归属于母公司净利润 746 530 685 768 860 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.97 0.69 0.89 1.00 1.12 其他 96 76 76 76 76 非流动负债合计 96 76 120 164 208 主要财务比率 负债合计 4,275 3,748 4,156 4,551 4,974 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 (22) 13 16 19 22 成长能力 实收资本（或股本） 767 767 767 767 767 营业收入 -6.1% -3.5% 10.4% 9.8% 9.7% 资本公积 936 585 653 653 653 营业利润 -27.5% -23.6% 31.2% 11.9% 12.0% 留存收益 2,537 1,921 2,376 2,850 3,381 归属于母公司净利润 -20.7% -29.0% 29.4% 12.0% 12.0% 其他 24 40 40 40 40 获利能力 股东权益合计 4,242 3,326 3,852 4,329 4,863 毛利率 27.8% 29.1% 28.3% 28.2% 28.1% 负债和股东权益总计 8,516 7,075 8,008 8,879 9,837 净利率 7.1% 5.2% 6.1% 6.2% 6.4% ROE 17.4% 14.0% 19.2% 18.8% 18.8% 现金流量表 ROIC 15.7% 12.4% 18.7% 18.2% 18.0% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润