理财半年报的四大看点：理财新变化

固定收益点评 理财新变化——理财半年报的四大看点 《中国银行业理财市场半年报告（2024年上）》已公布，上半年理财规模及资产作者 配置结构发生什么变化？对债市有何影响？本文对此进行分析。 证券研究报告|固定收益研究 2024年08月04日 看点一：上半年理财规模快速攀升，主要来自存款资金流出。截至6月理财规模 为28.52万亿，较去年末增加1.72万亿。2024年上半年存款增加11.45万亿，理 财增加1.72万亿，货基增加1.91万亿，债基增加1.57万亿；其中存款累计同比 少增8.67万亿，理财同比多增4.03万亿，货基同比多增0.88万亿，债基同比多 增1.08万亿。截至2024年6月，存款、理财、货基、债基规模同比增速分别为 6.14%、12.55%、14.84%、44.57%。 存款出表更多流动性理财的原因在于理财收益率更占优势。货币基金在4月增速达到高位，5-6月增速放缓且连续同比少增。4月受到叫停手工补息的影响，企业存款大幅流出转向表外，企业存款同比少增1.7万亿，货币基金同比多增4196亿 元，同比增速达到了17%。但是5、6月货币基金规模增长放缓，同比增速小幅下降，虽然居民存款和企业存款继续同比少增，但货币基金规模也是同比少增的状态，货币基金5、6月累计同比少增2517亿元。我们测算全市场货币基金平均收益率在4-7月分别为1.85%、1.69%、1.70%、1.57%。而存款来看，在7月25日这一轮存款挂牌利率调降之前，工行1年、2年定期存款挂牌利率分别为1.45%、1.65%，而且挂牌利率是存款利率的下限。按照自律机制上限来看，大行1年、2年定存挂牌利率为2%、2.6%。一季度货基平均收益率还能达到2%以上，但是二季度收益率已经不占优势了。而理财今年上半年月度平均收益率为2.80%，相较于存款和货基都有优势。这就导致存款和货基在5、6月同时出现同比少增的现象，而存款出表更多流向了理财。 看点二：资产配置结构方面，上半年发生的最明显的变化在于两方面，一是存款规模下行弱于预期，二是理财委外业务和同业业务扩张。受到叫停手工补息以及信托通道监管加强的影响，理财投资存款规模自2021年以来首次出现回落，截至6月 理财投资存款7.73万亿，较年初减少了273亿左右。而随着理财规模扩张带来资产配置需求的增加，公募基金、拆放同业及债券买入返售规模和占比大增。上半年理财投资公募基金增加0.49万亿，拆放同业及买入返售增加0.44万亿，占比分别达到了3.6%和5.9%。债券类仅增长0.53万亿。从配置债券类别看，截至6月理财持有债券类16.98万亿，包括信用债12.57万亿、利率债0.82万亿、同业存单 3.61万亿。与去年底相比，这半年减持利率债0.11万亿，增持信用债0.33万亿，增持存单0.32万亿。 发生这些变化的原因可能在于：一方面，债市资产荒行情持续，债券收益率下行幅度大于存款利率调整幅度，理财欠配买不到量同时债券收益率又逐渐压低的情况下，虽然受到叫停手工补息影响，但是理财投资存款的规模下行幅度弱于我们之前 的预期。另一方面，存款出表带来理财规模大幅回升，理财规模扩张带来资产配置 需求增加，而债市行情的演绎造成盈利难度增加，因此理财加大基金委外规模，借助基金投资能力提高收益。此外，上半年资金回购利率受到政策利率影响没有明显下行，这使得有充裕资金的理财增加资金拆借等业务可以获得相对较高的回报，因 此理财进行拆分同业和债券买入返售规模也大幅增加。 看点三：现金管理类产品规模下降，上半年理财规模增长主要来自于其他开放式产品的扩张，封闭式产品期限拉长。运作模式来看，上半年封闭式产品增长0.12 万亿至5.74万亿，现金管理类产品规模减少1.05万亿至7.49万亿，其他开放式 产品规模增长2.65万亿至15.29万亿。由此可见上半年理财规模增长主要是由于 定开型产品或者最小持有期产品规模扩张带来的。封闭式产品期限来看，截至2024年6月末，1年以上的封闭式产品存续规模占全部封闭式产品的比例67.87%，较年初增加0.85个百分点。 看点四：城农商行理财存续规模占理财总规模比例合计约11%，规模压降对债券市场冲击预计较为有限。2022和2023年城商行和农村金融机构理财规模不断压降，截至2024年6月，城商行理财规模同比增长1.62%，农村金融机构理财规模 同比下降2.46%，二者占理财总规模的比例分别为7.8%和3.4%，规模合计为3.2 万亿。 风险提示：风险事件超预期，宽信用超预期，测算存在偏差。 分析师杨业伟 执业证书编号：S0680520050001邮箱：yangyewei@gszq.com 分析师朱美华 执业证书编号：S0680522070002邮箱：zhumeihua@gszq.com 相关研究 1、《固定收益点评：“退平台”，影响如何？》2024-08- 01 2、《固定收益点评：政治局会议后债市走势如何？》 2024-07-31 3、《固定收益点评：广谱利率开启新一轮下行》2024- 07-31 4、《固定收益点评：如何看待当前利率与汇率关系》 2024-07-30 5、《固定收益定期：票据利率降到1%附近——基本面高频数据跟踪》2024-07-29 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、理财产品端：收益率占优势，存款出表最主要流向理财3 二、理财资产端：存款减持低于预期，委外业务和同业业务扩张4 三、理财运作模式：开放式规模扩张，封闭式期限拉长5 四、未设立理财子的中小行6 风险提示7 图表目录 图表1：上半年存款出表最主要流向理财3 图表2：上半年理财收益率相较于存款和货基更占优势3 图表3：货基规模增速在5、6月放缓3 图表4：非保本理财存续规模变化4 图表5：净值型理财存续规模变化4 图表6：理财资产配置结构变化5 图表7：理财委外业务和同业业务扩张5 图表8：理财持债结构变化5 图表9：理财运作模式6 图表10：全市场新发封闭式产品期限情况6 图表11：各类机构理财产品存续情况6 一、理财产品端：收益率占优势，存款出表最主要流向理财 上半年存款流出，流向了理财货基债基，其中最主要的是流向了理财。2024年上半年存款增加11.45万亿，理财增加1.72万亿，货基增加1.91万亿，债基增加1.57万亿；其 中存款累计同比少增8.67万亿，理财同比多增4.03万亿，货基同比多增0.88万亿，债 基同比多增1.08万亿。截至2024年6月，存款、理财、货基、债基规模同比增速分别为6.14%、12.55%、14.84%、44.57%。 图表1：上半年存款出表最主要流向理财 存款 理财 货基 债基 2024上半年规模增加（万亿11.45 1.72 1.91 1.57 同比多增（万亿）-8.67 4.03 0.88 1.08 6月余额同比增速（%）6.14 12.55 14.84 44.57 资料来源：Wind，国盛证券研究所 存款出表更多流动性理财的原因在于理财收益率更占优势。二季度货币基金在4月增速达到高位，5-6月增速放缓且连续同比少增。4月受到叫停手工补息的影响，企业存款大幅流出转向表外，企业存款同比少增1.7万亿，货币基金同比多增4196亿元，同比增速 达到了17%。但是5、6月货币基金规模增长放缓，同比增速小幅下降，虽然居民存款和企业存款继续同比少增，但货币基金规模也是同比少增的状态，货币基金5、6月累计同比少增2517亿元。我们测算全市场货币基金平均收益率在4-7月分别为1.85%、 1.69%、1.70%、1.57%。而存款来看，在7月25日这一轮存款挂牌利率调降之前，工行1年、2年定期存款挂牌利率分别为1.45%、1.65%，而且挂牌利率是存款利率的下限。按照自律机制上限来看，大行1年、2年定存挂牌利率为2%、2.6%。一季度货币基金平均收益率还能达到2%以上，但是二季度收益率已经不占优势了。而理财今年上半年月度平均收益率为2.80%，相较于存款和货基都有优势。这就导致存款和货币基金在5、6月同时出现同比少增的现象，而存款出表更多流向了理财。 图表2：上半年理财收益率相较于存款和货基更占优势图表3：货基规模增速在5、6月放缓 3.5% 3% 2.5% 2% 1.5% 1% 0.5% 0% 理财产品平均收益率（半年度月均值）货基平均收益率 工商银行1年定期存款挂牌 工商银行2年定期存款挂牌 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 理财规模同比 货基资产净值同比 金融机构各项存款同比（右轴） 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 2022-062022-122023-062023-122024-06 2020-012020-122021-112022-102023-09 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 上半年理财规模增长1.7万亿至28.52万亿。随着银行业理财业务的转型，2019年至 2021年三年理财经历加速增长时期。2022年3月和11月分别发生两次赎回潮，当年底 理财规模大幅回落至27.65万亿，同比减少了4.7%。2023年理财产品端也进行调整，增发现金类产品和封闭式产品，理财规模缓慢恢复。今年上半年理财规模以较快速度回升，截至2024年6月，理财存续规模28.52万亿，同比增长12.55%。上半年理财规模 增加1.7万亿。 图表4：非保本理财存续规模变化图表5：净值型理财存续规模变化 万亿理财规模同比增速（右） 29.0027.6526.828.52 23.1122.1722.0423.40 25.86 35 30 25 20 15 10 5 2024-06 2023-12 2022-12 2021-12 2020-12 2019-12 2018-12 2017-12 2016-12 0 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 万亿净值型规模净值型占比（右） 30 25 20 15 10 5 2024-06 2023-12 2022-12 2021-12 2020-12 2019-12 2018-12 0 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 资料来源：银行业理财登记托管中心，国盛证券研究所资料来源：银行业理财登记托管中心，国盛证券研究所 二、理财资产端：存款减持低于预期，委外业务和同业业务扩张 资产配置结构方面，上半年发生的最明显的变化在于两方面，一是存款规模下行弱于预期，二是理财委外业务和同业业务扩张。受到叫停手工补息以及信托通道监管加强的影响，理财投资存款规模自2021年以来首次出现回落，截至6月理财投资存款7.73万亿， 较年初减少了273亿左右。而随着理财规模扩张带来资产配置需求的增加，公募基金、 拆放同业及债券买入返售规模和占比大增。上半年理财投资公募基金增加0.49万亿，拆 放同业及买入返售增加0.44万亿，占比分别达到了3.6%和5.9%。债券类仅增长0.53 万亿。 发生这些变化的原因可能在于：一方面，债市资产荒行情持续，债券收益率下行幅度大于存款利率调整幅度，理财欠配买不到量同时债券收益率又逐渐压低的情况下，虽然受到叫停手工补息影响，但是理财投资存款的规模下行幅度弱于我们之前的预期。另一方面，存款出表带来理财规模大幅回升，理财规模扩张带来资产配置需求增加，而债市行情的演绎造成盈利难度增加，因此理财加大基金委外规模，借助基金投资能力提高收益。此外，上半年资金回购利率受到政策利率影响没有明显下行，这使得有充裕资金的理财增加资金拆借等业务可以获得相对较高的回报，因此理财进行拆分同业和债券买入返售规模也大幅增加。 图表6：理财资产配置结构变化图表7：理财委外业务和同业业务扩张 万亿2023H1变化2023H2变化2024H1变化 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2021/12 2022/1