货币基金2024Q2季报点评：收益优势渐弱，规模压力渐增

固定收益点评 证券研究报告|固定收益研究 2024年08月03日 收益优势渐弱，规模压力渐增——货币基金2024Q2季报点评 二季度货币基金资产净值达到13.18万亿，较上季度增加6987亿，增作者 长小幅超出季节性。以初始基金统计产品数量还是364只。过去两年二季 度也是货币基金增长较快的时间段，今年一季度货币基金规模超季节性增长之后，二季度继续小幅超季节性增长，二季度同比多增1710亿元。 二季度货币基金在4月增速达到高位，5-6月增速放缓且连续同比少增。我们在货币基金一季报点评中分析过，存款向货基转移是货基规模增加的主要原因，而这背后又是基于收益率的比较，一季度货币基金收益率相较于存款具有明显优势。但是二季度以来货币基金规模增长放缓，4月受到 叫停手工补息的影响，企业存款大幅流出转向表外，企业存款同比少增1.7万亿，货币基金同比多增4196亿元，同比增速达到了17%。但是5、6月货币基金规模增长放缓，同比增速小幅下降，虽然居民存款和企业存款继 续同比少增，但货币基金规模也是同比少增的状态，货币基金5、6月累 计同比少增2517亿元。 货币基金增长放缓、存款和货基规模同时出现同比少增的原因在于货币收益率不占优势了。我们测算全市场货币基金平均收益率在4-7月分别为 1.85%、1.69%、1.70%、1.57%。而存款来看，在7月25日这一轮存款 挂牌利率调降之前，工行1年、2年定期存款挂牌利率分别为1.45%、1.65%，而且挂牌利率是存款利率的下限。按照自律机制上限来看，大行 1年、2年定存挂牌利率为2%、2.6%。一季度货币基金平均收益率还能达到2%以上，但是二季度收益率已经不占优势了。这就导致存款和货币基金在5、6月同时出现同比少增的现象，而存款出表更多流向了理财。机构投资者直接借出资金或者直接投资存单的动力增强，也会降低申购货 币基金的动力。从机构投资者的角度而言，在短端资产中，机构投资者可 以直接将资金借出获得质押回购收益，或者投资货币基金，也可以直接投 资同业存单。二季度R007-货基收益率利差、存单-货基收益率利差上行至高位，机构投资者直接借出资金和直接投资存单的动力增强。 二季度货币基金平均收益率大幅下行，收益率区间分布下移，存单配置收益率下行是主要原因。我们测算的全市场货币基金平均收益率在4-6月分别为1.85%、1.69%、1.70%，7月进一步下降至1.57%。相较于一季度 收益率大幅下降，一季度收益率平均为2.05%，二季度平均值为1.75%，减少了31bp。区间收益率分布来看，2024Q2货币基金收益率主要分布在1.6%-2.0%之间，区间分布明显下移。货币基金以配置存单为主，存单收益率持续下行使得货基收益率大幅下滑。 存单和R007利差收窄甚至倒挂，货币基金减持存单增持买入返售等其他资产。货币基金资产配置结构包括债券、现金及存款、买入返售、其他资产，并且以债券和现金存款为主。二季度货币基金减持债券2406亿元， 增持现金及存款2151亿元、增持买入返售等其他资产4361亿元。货币基金减持存单1534亿元。这背后的原因在于存单和R007的利差不断收窄甚至倒挂加深。1年AAA存单-R007的利差由4月初的12.5bp不断收窄，到6月末形成倒挂，利差为-1.9bp。这就使得货币基金投资买入返售等资产更有价值，因此货币基金减持存单。 在收益压力之下，二季度货币基金整体降杠杆拉久期。二季度货币基金投资组合平均剩余期限为80.37天，环比拉长3.54天；平均杠杆率104.98%，环比降低2.41%。与历史水平相比，久期处于相对高位。 同业存单基金规模二季度相对稳定。首支同业存单基金成立于2021年底， 规模在2022年上半年扩容，但之后处于下行趋势中，直到2023年四季度 同业存单收益率再次回升至高位，成为存单基金发行的较好时机，同存基金规模再次扩张。但是今年以来规模再次收缩，一季度收缩了734亿元， 二季度规模相对稳定，规模收于890亿元。 风险提示：政策超预期，流动性超预期，统计存在偏差。 分析师杨业伟 执业证书编号：S0680520050001邮箱：yangyewei@gszq.com 分析师朱美华 执业证书编号：S0680522070002邮箱：zhumeihua@gszq.com 相关研究 1、《固定收益点评：“退平台”，影响如何？》2024-08- 01 2、《固定收益点评：政治局会议后债市走势如何？》 2024-07-31 3、《固定收益点评：广谱利率开启新一轮下行》2024- 07-31 4、《固定收益点评：如何看待当前利率与汇率关系》 2024-07-30 5、《固定收益定期：票据利率降到1%附近——基本面高频数据跟踪》2024-07-29 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 货币基金规模变化及原因3 货币基金收益率变化及原因5 货币基金机构行为变化及原因6 同业存单基金规模变化8 风险提示8 图表目录 图表1：二季度货币基金规模继续增加3 图表2：二季度货币基金规模继续超季节性增长3 图表3：5-6月货币基金规模增速放缓3 图表4：二季度货币基金同比多增主要集中于4月3 图表5：二季度货币基金收益率大幅下行，相较于存款优势下降4 图表6：R007-货基利差和存单-货基利差抬升4 图表7：今年二季度存单和回购利率下行带动货币基金收益率下行5 图表8：今年二季度货币基金区间年化收益率分布下移5 图表9：债券占比下降，存款及其他资产占比上升6 图表10：二季度货基减持存单6 图表11：存单和R007利差收窄甚至倒挂加深6 图表12：货基平均剩余期限上升7 图表13：货基平均杠杆率下降7 图表14：同业存单基金规模基本稳定8 货币基金规模变化及原因 二季度货币基金资产净值达到13.18万亿，较上季度增加6987亿，增长小幅超出季节 性。以初始基金统计产品数量还是364只。过去两年二季度也是货币基金增长较快的时 间段，今年一季度货币基金规模超季节性增长之后，二季度继续小幅超季节性增长，二 季度同比多增1710亿元。 图表1：二季度货币基金规模继续增加图表2：二季度货币基金规模继续超季节性增长 140000 120000 100000 80000 60000 40000 20000 资产净值（亿元）数量 370 360 350 340 330 320 310 季度变化，亿 元 Q1 Q2 Q3 Q4 20202021202220232024 15000 10000 5000 0 -5000 0 2020/32020/122021/92022/62023/32023/12 300 -10000 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：数量以初始基金统计 资料来源：Wind，国盛证券研究所 二季度货币基金在4月增速达到高位，5-6月增速放缓且连续同比少增。我们在货币基金一季报点评中分析过，存款向货基转移是货基规模增加的主要原因，而这背后又是基于收益率的比较，一季度货币基金收益率相较于存款具有明显优势。但是二季度以来货 币基金规模增长放缓，4月受到叫停手工补息的影响，企业存款大幅流出转向表外，企业存款同比少增1.7万亿，货币基金同比多增4196亿元，同比增速达到了17%。但是5、6月货币基金规模增长放缓，同比增速小幅下降，虽然居民存款和企业存款继续同比少增，但货币基金规模也是同比少增的状态，货币基金5、6月累计同比少增2517亿元。 图表3：5-6月货币基金规模增速放缓图表4：二季度货币基金同比多增主要集中于4月 40% 30% 20% 10% 0% 货基资产净值同比 金融机构各项存款同比（右轴） 14% 12% 10% 8% 6% 同比多增，亿元货币基金资产净值企业存款居民存款 40000 30000 20000 10000 0 -10000 -20000 -10%2020-012020-122021-112022-102023-094% -20%2% -30%0% -30000 -40000 2024-04 2024-01 2023-10 2023-07 2023-04 2023-01 2022-10 2022-07 2022-04 2022-01 2021-10 2021-07 2021-04 2021-01 -50000 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 货币基金增长放缓、存款和货基规模同时出现同比少增的原因在于货币收益率不占优势了。我们测算全市场货币基金平均收益率在4-7月分别为1.85%、1.69%、1.70%、1.57%。 而存款来看，在7月25日这一轮存款挂牌利率调降之前，工行1年、2年定期存款挂牌利率分别为1.45%、1.65%，而且挂牌利率是存款利率的下限。按照自律机制上限来看，大行1年、2年定存挂牌利率为2%、2.6%。一季度货币基金平均收益率还能达到2% 以上，但是二季度收益率已经不占优势了。这就导致存款和货币基金在5、6月同时出现同比少增的现象，而存款出表更多流向了理财。 图表5：二季度货币基金收益率大幅下行，相较于存款优势下降 货基平均收益率工商银行1年定期存款挂牌 工商银行2年定期存款挂牌 5% 4.5% 4% 3.5% 3% 2.5% 2% 1.5% 1% 0.5% 0% 2018-012018-102019-072020-042021-012021-102022-072023-042024-01 资料来源：Wind，国盛证券研究所 机构投资者直接借出资金或者直接投资存单的动力增强，也会降低申购货币基金的动力。从机构投资者的角度而言，在短端资产中，机构投资者可以直接将资金借出获得质押回 购收益，或者投资货币基金，也可以直接投资同业存单。二季度R007-货基收益率利差、存单-货基收益率利差上行至高位，机构投资者直接借出资金和直接投资存单的动力增强。 图表6：R007-货基利差和存单-货基利差抬升 50 00 0 0 2019-03 2020-03 2021-03 2022-03 2023-03 2024-03 BPR007与货基收益率利差1年存单与货基收益率利差200 1 1 5 -50 资料来源：Wind，国盛证券研究所 货币基金收益率变化及原因 二季度货币基金平均收益率大幅下行，收益率区间分布下移，存单配置收益率下行是主要原因。我们测算的全市场货币基金平均收益率在4-6月分别为1.85%、1.69%、1.70%，7月进一步下降至1.57%。相较于一季度收益率大幅下降，一季度收益率平均为2.05%， 二季度平均值为1.75%，减少了31bp。区间收益率分布来看，2024Q2货币基金收益率主要分布在1.6%-2.0%之间，区间分布明显下移。货币基金以配置存单为主，存单收益率持续下行使得货基收益率大幅下滑。 图表7：今年二季度存单和回购利率下行带动货币基金收益率下行图表8：今年二季度货币基金区间年化收益率分布下移 1年AAA存单收益率 货基平均收益率 R007 6% 5% 4% 3% 2% 1% 只2023Q32023Q42024Q12024Q2350 300 250 200 150 100 50 2.4% 2.2%-2.4% 2.0%-2.2% 1.8%-2.0% 1.6%-1.8% 1.4%-1.6% 1.4% 0 0%以及 2015-012016-122018-112020-102022-09下以 上 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 货币基金机构行为变化及原因 存单和R007利差收窄甚至倒挂，货币基金减持存单增持买入返售等其他资产。货币基金资产配置结构包括债券、现金及存款、买入返售、其他资产，并且以债券和现金存款为主。二季度货币基金减持债券2406亿元，增持现金及存款2151亿元、增持买入返售 等其他资产4361亿元。货币基金减持存单1534亿元。这背后的原因在于存单和R007的