锌月报：宏微观不共振 锌价偏弱震荡

2024年8月5日 宏微观不共振 锌价偏弱震荡 核心观点及策略 投资咨询业务资格 沪证监许可【2015】84号 李婷 021-68555105 li.t@jyqh.com.cn从业资格号：F0297587投资咨询号：Z0011509 黄蕾 huang.lei@jyqh.com.cn 从业资格号：F0307990投资咨询号：Z0011692 高慧 gao.h@jyqh.com.cn从业资格号：F03099478投资咨询号：Z0017785 王工建 wang.gj@jyqh.com.cn从业资格号：F3084165投资咨询号：Z0016301 赵凯熙 zhao.kx@jyqh.com.cn从业资格号：F03112296投资咨询号：Z0021040 宏观面看，美国经济通胀及就业同步回落，美联储9月降息预期强化，但经济衰退担忧大幅升温，且美国大选的不确定性犹存。国内经济增速放缓，政策端延续积极，对经济托底支撑尚存。 供应端看，全球锌矿生产恢复节奏较慢，下半年新增项目逐步释放，但产出及企业库存重建需要时间，矿侧紧张格局延续。8月进口加工费全线跌至负值，国产矿加工费降幅也较大，炼企面临原料及利润压力下，生产扰动增大，精炼锌产量预计环比下滑。进口窗口开启，但不稳定，精炼锌进口冲击暂可控。 需求端看，欧美微观需求喜忧参半，边际改善有限。国内初端消费维持淡季表现，终端基建投资增速回升；汽车、家电在新一轮以旧换新政策加持下将延续偏好；风光增速回落，镀锌板出口季节性回落；地产新开工及销售降幅收窄，但总体偏弱。 整体来看，宏微观未有效共振，矿侧带来的成本支撑及对冶炼端的约束中长期有效，同时锌价回落后淡季去库显著也利多锌价，不过内外经济下行压力拖累市场风险偏好，同时消费淡季需求承接强度较弱。预计8月锌价震荡偏弱运行，主要运行区间在22000-23500元/吨。 风险因素：海外经济陷入衰退，政治风险，锌矿供应超预期 目录 一、锌市场行情回顾4 二、宏观面4 2.1美国方面4 2.2欧元区方面5 2.3国内方面5 三、锌基本面分析7 3.1锌矿供应情况7 3.1.1全球锌矿新增项目不及预期，锌矿增量下修7 3.1.2进口加工费跌至负值，锌精矿进口环比增加9 3.2精炼锌供应情况10 3.2.1海外炼厂减复产并存，供应端修复10 3.2.2原料紧张或限制炼厂复产，精炼锌进口窗口开启11 3.3精炼锌需求情况13 3.3.1海外需求或边际改善13 3.3.2初端企业开工维持淡季特征，镀锌板出口表现尚可14 3.3.3政策加码，终端需求预期边际好转15 3.4全球显性库存高位回落17 四、总结与后市展望18 图表目录 图表1沪锌主连及LME三月期锌走势4 图表2美国通胀情况6 图表3美国利率水平6 图表4美国就业市场6 图表5欧美PMI数据6 图表6欧元区通胀情况7 图表7欧元区利率水平7 图表8国内PMI数据7 图表9国内GDP数据7 图表10全球锌矿月度产量情况8 图表11国内锌矿月度产量情况8 图表122024年海外矿山扰动事件汇总（万吨）9 图表132024年海外锌矿产量增减情况（万吨）9 图表15内外矿加工费降至极低水平10 图表16锌矿进口盈亏10 图表17锌矿进口情况10 图表18冶炼厂原料库存天数10 图表192024年初以来海外炼厂事件汇总（万吨）11 图表20全球精炼锌月度产量情况11 图表21国内精炼锌月度产量12 图表22冶炼厂生产利润12 图表23精炼锌净进口情况12 图表24精炼锌进口盈亏情况12 图表25全球精炼锌月度需求情况13 图表26美国新建住房销量13 图表27美国汽车销量情况14 图表28欧元区房屋营建情况14 图表29欧元区汽车销量情况14 图表30各地锌锭贸易升水14 图表31国内初端企业开工率15 图表32镀锌板净出口情况15 图表35基建投资增速有望回暖17 图表36地产主要指标依然疲软17 图表37汽车产销情况17 图表38白色家电产量情况17 图表39风电新增装机量情况17 图表40光伏新增装机量情况17 图表42LME库存高位回落18 图表43国内加速去库18 一、锌市场行情回顾 7月沪锌主力期价呈现高位回落的走势。一方面，伴随着美国经济指标走弱，市场担忧经济衰退，同时美国大选生变，市场风险偏好走弱。国内经济指标延续疲软，且政策端相对温和，乐观预期降温。另一方面，原料锌矿紧张逐步传导至冶炼端，但炼厂检修停产程度不及预期，6月精炼锌产出超预期，7月产出低于预期，同时消费淡季背景下，供需双弱。宏微观共振，锌价破位下跌。月底，美国二季度GDP及6月PCE超预期，显示经济保有韧性。国内发改委发行国债支持消费品“以旧换新”，及政治局会议释放积极信号，市场悲观情绪修复，且下游逢低补库带动显著去库，给到锌价支撑，期价企稳震荡，截止至7月31日，期价收至22840元/吨，月度跌幅达7.4%。 伦锌冲高回落，走势略弱于沪锌，沪伦比价由8.15附近升至8.5附近。受美国大选不确定性及美国经济走弱拖累，伦锌破位下行，跌至2600附近跌势放缓，截止至月底，期价收至2698美元/吨，月度跌幅达8.26%。 图表1沪锌主连及LME三月期锌走势 元/吨SHFE锌收盘价LME3个月锌收盘价27000 25000 23000 21000 19000 2023-01-01 2023-03-01 2023-05-01 2023-07-01 2023-09-01 2023-11-01 2024-01-01 2024-03-01 2024-05-01 2024-07-01 17000 美元/吨 3600 3100 2600 2100 数据来源：iFinD，铜冠金源期货 二、宏观面 2.1美国方面 美国经济指标多走弱。尽管美国二季度GDP不变价环比折年率为2.8%（前值1.4%），高于市场预期的2%。但其它多项指标表现偏弱，其中高利率对地产抑制明显，6月美国新屋销售同比增速由5月的-16.2%回升至-7.4%，仍处于负值区间。成屋销售同比增速为-5.4%，环比下降2.5个百分点。同时，6月美国耐用品新订单同比增速为-10.3%，环比回落8.8个百分点，主要受运输设备耐用品新订单拖累。前瞻指标看，美国7月ISM制造业PMI录得46.8，萎缩幅度创八个月最大，远不及市场预期的48.8，前值为48.5。 就业市场超预期下滑，美国7月新增非农就业人数11.4万，低于预期值17.5万，是2020年5 月以来第三低，6月和5月数据分别由20.6万、21.8万下修至17.9万、21.6万，两月合计下修2.9万。同时，失业率4.3%，高于预期值和前值4.1%，是2021年11月以来最高。且三个月移动平均值相较过去12个月低点回升0.53%，已触发“萨姆规则”的衰退条件。通胀小幅回落，6月美国CPI同比为3.0%，环比转负至-0.1%，为2020年5月以来首次转负。核心CPI同比为3.3%，为2021年4月以来低点，核心通胀已经连续3个月缓解，尤其是最为关键的租金通胀也再度出现了缓解的迹象。6月美国核心PCE价格指数同比增速为2.6%，与5月持平；环比增速为0.2%，较5月回升0.1个百分点。 7月31日，美联储在FOMC会议上继续按兵不动，将联邦基金利率目标区间维持在5.25%至5.5%不变，但同时释放了9月可能降息的信号。随后的新闻发布会上，鲍威尔也表示，随着劳动力市场降温和通胀率下降，实现就业和通胀目标的风险继续趋于平衡。9月份FOMC货币政策会议上，降息可能是一个选项，FOMC最快将在9月份选择降息。而在7月非农数据公布后，降息预期大幅升温。目前市场预期年内美联储将降息100-125bp，9月一次性降息50bp的概率接近80%，11月也有过半的概率会再降50bp。 整体来看，伴随美国经济、通胀及就业同步回落，降息预期强化，但同时经济衰退担忧大幅升温，叠加美国大选不确定性的担忧犹存，宏观风险偏好较弱。 2.2欧元区方面 欧元区经济景气度回落，7月欧元区制造业PMI较6月回落0.2至45.6，低于预期的46.1，为2023年12月以来的最低值。服务业PMI由6月的52.8回落至51.9，同样低于预期52.9，不过仍处于荣枯线之上。通胀继续回落，6月欧元区HICP同比增速回落0.1个百分点至2.5%，符合市场预期。不过，核心HICP同比回落陷入停滞，仍维持在2.9%，高于市场预期的2.8%。 受经济及通胀同步回落影响，欧央行维持高利率的必要性下降，在6月利率会议上如期将三大关键利率均下调25个基点。但对后期降息路径保持谨慎，还需时间权衡通胀不确定性，预计年内两次降息并不是基准情景。 整体来看，欧元区经济指标延续疲软态势，同时通胀降温的背景下，欧央行利率决议相对偏鸽，但对持续降息维持偏谨慎态度。 2.3国内方面 上半年GDP实际同比增长5%，符合全年预期目标，其中，一季度经济保持韧性，GDP同比增长5.3%，但是二季度经济边际放缓，GDP同比增长4.7%。同时，经济结构分化较为明显，出口韧性较强，消费相对薄弱，基建增速边际放缓，地产需求边际改善但仍偏弱。经济前瞻指标来看，7月官方制造业PMI为49.4（前值49.5）；服务业PMI为50.0（前值50.2）；建筑业PMI为51.2（前值52.3）。均有不同程度环比放缓，受高温天气及内需不足影响。 伴随经济增速的放缓，市场对政策加码期待增强。7月底中央政治局会议召开，指出宏观 政策要“持续用力、更加给力”，“加强逆周期调节”，“加快全面落实已确定的政策举措”，“及早储备并适时推出一批增量政策举措”。强调财政和货币政策保持定力，延续宽松，“更大力度推动大规模设备更新和大宗耐用消费品以旧换新”，以扩大内需要以“提振消费”为重点等。 整体来看，二季度以来国内经济增速放缓，但政策基调延续积极，特别是7月下旬以来新一轮稳增长政策正在进行中，且后期预计会有增量政策，有望托底经济。 图表2美国通胀情况 % 美国:CPI:当月同比 美国:CPI:所有项目(不含食品和能源):当月同比 10 8 6 4 2 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 0 图表3美国利率水平 %美国:联邦基金目标利率 6 5 4 3 2 1 2022-03-16 2022-05-16 2022-07-16 2022-09-16 2022-11-16 2023-01-16 2023-03-16 2023-05-16 2023-07-16 2023-09-16 2023-11-16 2024-01-16 2024-03-16 2024-05-16 2024-07-16 0 数据来源：iFinD，ILZSG，SMM，铜冠金源期货 图表4美国就业市场 千人美国:新增非农就业人数:当月值:季调% 图表5欧美PMI数据 欧元区:制造业PMI %美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI 1000 800 600 400 200 0 美国:失业率:季调 4.460 58 4.256 454 3.852 3.650 46 3.448 3.244 342 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 40 数据来源：