降息周期临近，铜价或企稳反弹

2023年8月5日 降息周期临近，铜价或企稳反弹 核心观点及策略 宏观方面，美联储降息周期愈发临近，而美国经济减速风险或令美联储于9月超预期启动预防性降息，但同时过早过快降息也将再度抬升通胀风险；国内方面，制造业PMI季节性边际回落，房地产下行压力仍存，财政政策仍将重点扶持国内总需求的复苏。 基本面来看，矿端供应趋近将为铜价中期提供有力支撑，国内产量三季度仍然维持高位，但随着废铜库存的提前出清四季度产量或小幅回落。需求端，铜价回落提振电网投资建设缓慢复苏，传统行业用铜除房地产外仍然韧性十足，新兴产业用铜增速平稳。库存方面，国内社库缓慢去化，海外库存快速增加，全球显现库存创年内新高。 整体来看，美联储或因经济硬着陆风险升温提前开启首降，过早过快降息将引发通胀预期的回升；基本面矿端趋紧压力尚存，国内进去缓慢去库周期，整体预计铜价短期将转入低位企稳反弹。 预计8月份铜价将进入震荡反弹阶段，沪铜主要波动区间在72000-78000元/吨之间，伦铜的主要波动区间在8900-9500美元/吨之间。 风险点：美联储推迟降息，矿端供应超预期恢复 投资咨询业务资格 沪证监许可【2015】84号 李婷 021-68555105 li.t@jyqh.com.cn从业资格号：F0297587投资咨询号：Z0011509 黄蕾 huang.lei@jyqh.com.cn 从业资格号：F0307990投资咨询号：Z0011692 高慧 gao.h@jyqh.com.cn从业资格号：F03099478投资咨询号：Z0017785 王工建 wang.gj@jyqh.com.cn从业资格号：F03084165投资咨询号：Z0016301 赵凯熙 zhao.kx@jyqh.com.cn从业资格号：F03112296投资咨询号：Z0021040 目录 一、2024年7月铜行情回顾4 二、宏观经济分析6 1、就业放缓抬升联储降息预期，欧央行暂缓降息步伐6 2、美国制造业陷入萎缩，欧元区制造业不及预期6 3、工业生产保持平稳，政治局会议强调增收入扩消费7 三、基本面分析8 1、巴拿马年内复产无望，非洲项目产量激增8 3、8月进口量将小幅反弹，出口高峰期临近尾声13 4、伦铜亚洲库集中交仓，国内社库小幅去化14 5、电网投资项目缓慢复苏，新能源汽车保持平稳增速16 四、行情展望20 图表目录 图表1铜期货价格走势4 图表2上海现货铜升贴水走势5 图表3发达国家GDP增速8 图表4美欧制造业PMI8 图表5中国GDP增速8 图表6中国PMI指数8 图表7ICSG全球精炼铜供需平衡走势11 图表8ICSG全球精炼铜产量变化11 图表9ICSG全球精炼铜消费变化11 图表10中国铜精矿现货TC走势12 图表11中国进口铜精矿年度长单TC走势12 图表12中国铜材产量及增速变化12 图表13中国未锻造铜及铜材进口量及增速变化12 图表14中国精炼铜产量变化13 图表15中国及全球精炼铜消费量变化13 图表16中国精炼铜进口量及增速变化13 图表17中国精炼铜出口量及增速变化13 图表18中国废铜进口单月变化14 图表19中国废铜进口累计变化14 图表21LME铜库存15 图表22SHFE和保税区库存走势15 图表23全球显性库存16 图表24COMEX美铜库存16 图表23电源投资完成额变化19 图表24电网投资完成额变化19 图表25房地产开发投资增速变化19 图表26房地产开工施工和竣工增速变化19 图表27空调产量增速变化20 图表28家用空调库存变化20 图表29汽车产量变化20 图表30新能源汽车产量及销量变化20 一、2024年7月铜行情回顾 2024年7月，铜价整体呈大幅回落走势，伦铜从7月初的9500美金一线反弹至 10000美金后高位快速回落并一度跌至9000美金寻求支撑，沪铜则从81000一轮震荡 下行至73000元/吨一线，整体价格重心快速下移。一方面，市场开始转向交易美国经 济减速风险后美联储或提前开启预防性降息，美联储6月议息会议并未给出明确的政策路径指引，中美制造业均陷入萎缩区间令市场风险偏好降温；另一方面，中国三中全会未能出台强有力刺激经济政策，楼市仍面临下行风险，六大行下调存款利率幅度不及预期，全球显性库存突破60万吨，宏观和基本面的双重压力令铜价持续承压。截至7 月底，伦铜报收于9240美元/吨，月度跌幅达3.6%；沪铜报收于74470元/吨，月度跌幅为4.98%。7月人民币兑美元汇率整体呈窄幅震荡偏强主因美国经济出现放缓迹象且美联储降息周期愈发临近，沪伦比上升至8.06附近，铜价整体表现为内弱外强的格局。 图表1铜期货价格走势 元/吨 90,000 85,000 80,000 75,000 70,000 65,000 60,000 55,000 2023-08-01 2023-08-22 2023-09-12 2023-10-03 2023-10-24 2023-11-14 2023-12-05 2023-12-26 2024-01-16 2024-02-06 2024-02-27 2024-03-19 2024-04-09 2024-04-30 2024-05-21 2024-06-11 50,000 沪铜主力LME3个月铜价 美元/吨 11,500 11,000 10,500 10,000 9,500 9,000 8,500 8,000 7,500 2024-07-02 2024-07-23 7,000 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 7月以来，国内精铜终端消费缓慢复苏，一方面铜价快速回落一定程度削减下游企业资金成本压力以及提振初端加工费回归合理区间，另一方面电网投资工程项目陆续启动，线缆企业开工率逐渐恢复但仍低于往年同期水平。从消费占比最大的电网投资端来看，两网7月工程类电网项目有序推进，6月电缆线企业的平均开工率回升至71.6%，但仍低于往年同期，工程和地产类线缆订单维持弱复苏，轨道交通订单整体稳定但占比有限，而空调行业三季度排产失速主因终端零售市场遇冷，传统汽车的市占率仍在进一 步下滑；从新兴产业来看，新能源汽车产销增速十分稳定，风光行业用铜增速回落但光伏装机增量尚佳。初端加工来看，精铜制杆企业虽然加工费反弹但下游订单仍然不饱和，6月开工率在66.5%低位徘徊；而铜管行业则因三季度空调排产进入淡季，开工率回落至77%，较为稳定的是铜箔企业，因新能源汽车增速平稳以及传统传统电子铜箔在印制电路板和覆铜板的需求也在回升，应用于新能源汽车的逆变器、车载电脑等大功率高电流的基板制造中的消费总量也在不断增加。6月铜箔整体开工率接近7成；而铜板带企业则光伏、储能和汽车连接件等领域的需求略有降温，开工率小幅回落至68%左右，整体传统初端加工仍维持缓慢复苏。整个7月社库在传统旺季中去库速度缓慢，在偏慢的去库进程中现货贴水幅度逐步收窄，从月中最低的-150元/吨反弹到7月底的-30元/吨，在贴水幅度回归的过程中下游消费逐步回暖，华东8mmT1电缆线杆加工费逐步回升至400元/吨以上，下游企业资金和出货压力得到缓解但复苏程度仍然较弱；7月以来，当月与次月的C结构逐步缩小，主因国内进入缓慢降库周期终端消费边际开始回暖带动近月合约逐步摆脱弱势，但由于三季度初大中型炼厂均维持较高产量，消费复苏有限的情况下国内社库去化缓慢，7月底国内社会库存仍接近35万吨。我们预计随着未来铜价低位震荡企稳，下游终端消费对价格的接受程度将有所提高终端将有更多的空间寻求逢低补库的机会，国内现货升贴水有望进入小幅升水的状态。 元/吨 800 图表2上海现货铜升贴水走势 现货升贴水：1#电解铜上海有色 600 400 200 0 -200 2024-07-01 2024-06-01 2024-05-01 2024-04-01 2024-03-01 2024-02-01 2024-01-01 2023-12-01 2023-11-01 2023-10-01 2023-09-01 2023-08-01 2023-07-01 2023-06-01 2023-05-01 2023-04-01 2023-03-01 2023-02-01 2023-01-01 2022-12-01 2022-11-01 -400 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 二、宏观经济分析 1、就业放缓抬升联储降息预期，欧央行暂缓降息步伐 美国7月非农新增仅11.4万人，失业率意外升至4.3%，创三年以来新高，美国6月核心PCE同比增长2.6%，为近三年以来的最低水平，6月核心CPI同比增长3.3%，环比增速下降至0.1%。美国6月通胀数据的全面降温为美联储开启年内降息提供有力数据支撑，虽然核心PCE环比增速反弹了0.2%，但基本符合市场预期，其中医疗服务指数反弹较快，住房和公用事业成本小幅抬升，但交通、娱乐和旅游服务业价格持续降温，总体就业市场的降温正在持续传导至私人部门消费支出的减弱。最新的美联储褐皮书对美国经济的表述为温和小幅增长，但部分地区的经济活动下降，多数地区失业率回升，消费者购买力减弱且对未来经济前景感到悲观。7月议息会议后鲍威尔释放鸽派信号，声称美国消费者支出略有放缓但依然稳健，二季度的通胀数据增强了决策者们降息的信心，但通胀仍高于2%的目标需要更多数据验证，如果整体经济保持平稳将在必要时维持利率不变，如果劳动力市场意外降温已做好应对准备，美联储将继续权衡过早行动与推迟过久的风险，尚未就9月降息做出决定，但可能会在9月会议上讨论降息，整 体通胀潜在风险已明显降低。目前市场主流仍押注9月开启首降，我们认为就业市场的显著放缓带来的经济减速风险担忧下联储进入预防性降息周期已愈发临近，且降息幅度或将超出此前预期的仅降息25基点。 欧央行7月CPI同比继续降至2.6%，核心CPI超预期回升至2.9%。分项来看，服务业通胀同比增速仍高达4%，能源同比增速回升至1.3%，而工业品价格同比反弹至0.8%。欧央行面对通胀进程反复的困境与7月暂停降息步伐，拉加德表示将不会承诺具体的货币宽松路径，整体核心通胀指标有所降温但内部价格压力仍然偏高，欧央行将继续维持较高的限制性利率水平，确保扛通胀进程顺利直至通胀回归2%的长期目标，欧央行没有给出9月会议的利率指引，将考量更多的数据为今后的政策利率做准备。目前市场继续修正欧央行年内的降息预期至一次左右，年内降息幅度约为25-50个BP。 2、美国制造业陷入萎缩，欧元区制造业不及预期 美国二季度GDP季化环比初值为2.8%，超出预期的2%，环比去年四季度增速上升1.4%，作为美国经济驱动的核心引擎，居民个人消费支出贡献了约1.6%的GDP增速，私人库存增长贡献约0.8%，政府部门对GDP贡献环比增长至0.53%。强劲的消费支出仍然是美国经济增速的的直接驱动，但部分消费方式以转向信用卡支出等借贷方式，此外居民部门中低收入人群的超额储蓄金额正在逐步见底。我们认为，美国服务业和商品消费支出仍然稳健，美国经济软着陆预期重新升温，经济的强韧性令短期市场风险偏好有 所回升。但从制造业来看，美国6月ISM制造业指数大幅放缓至48.5，Markit制造业指数初值同样跌破荣枯线至49.5，其中新订单指数虽有反弹但仍陷入萎缩，生产指数大幅回落1.7%至48.5，显示美国制造业市场需求趋于稳定但生产规模陷入萎缩，在5%以上的利率中枢环境下，借贷成本较高令制造业企业对设备、人员和土地的投资力度显著降温，与此同时各地区的居民消费支出并不均衡，整体上美国经济二季度的增长大多由消费驱动，制造业的放缓或拖累美国三季度经济增速。 欧元区7月制造业PMI初值降至45.6，创半年以来新低，服务业PMI为51.9，扩张程度有所放缓，制造业的加剧恶化抵消了服务业对经济的增长贡献，欧元区再度面临跌入衰退边缘的风险。其中，德国7月制造业PMI跌至42.6，服务业PMI回落至52，整体德国的生产活动出现萎缩迹象而商业活动呈现增长缓慢，经历了6月