燃料油月报：原油弱势运行，高低硫价差边际反弹

期货研究报告|燃料油月报2024-08-04 原油弱势运行，高低硫价差边际反弹 研究院能源化工组 研究员 潘翔 0755-82767160 panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 康远宁 0755-23991175 kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 目前燃料油市场矛盾相对有限，但考虑到当前高硫燃料油估值偏高，且夏季后中东需求预计将显著回落，可以关注逢低多LU2411-FU2411价差的机会，不宜追涨。 核心观点 ■市场分析 当前宏观环境对于油价的利空是较为显著的，并导致下游能化商品成本支撑转弱。然而，在中东局势紧张的背景下，潜在的地缘政治风险仍然存在，原油方向尚未明朗，需要保持谨慎。 当前高硫燃料油市场多空因素交织，但由于裂解价差处于高位区间，利空因素的边际影响将更为显著。未来随着夏季进入尾声，中东采购需求季节性下滑，高硫燃料油基本面存在边际转弱的预期，月差与裂解价差均具备回调空间。 近期低硫燃料油基本面�现小幅改善的迹象，带动高低硫价差低位反弹。但站在中期角度，我们认为低硫燃料油并不具备持续走强的驱动，市场仍面临剩余产能充裕、需求被逐步替代的矛盾，估值要向上突破存在较大阻力。此外，在全球经济承压、能源双碳转型的环境下，汽柴油需求或受到抑制，如果炼厂剩余产能进一步释放，前期相对坚挺的海外成品油裂差也将面临下行压力。对于低硫燃料油而言，汽柴油走弱可能导致部分低硫调和组分回流，也是市场潜在的利空因素。 策略 单边中性，逢低多LU2411-FU2411价差 ■风险 俄罗斯炼厂检修量超预期；伊朗燃料油�口低于预期；中东发电需求超预期；船燃需求替代超预期 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 原油：油价弱势运行，潜在风险因素仍存3 高硫燃料油：中东需求旺盛，但估值存在回调空间4 低硫燃料油：市场结构边际走强，但压制因素仍存7 图表 图1:全球原油卫星库存丨单位：百万桶3 图2:国际原油基准价格丨单位：美元/桶3 图3:WTI原油月差丨单位：美元/桶3 图4:BRENT原油月差丨单位：美元/桶3 图5:原油与美股走势丨单位：美元/桶4 图6:原油与美元指数走势丨单位：美元/桶4 图7:俄罗斯高硫燃料油发货量丨单位：千吨/月5 图8:俄罗斯对亚洲燃油发货量丨单位：千吨/月5 图9:伊朗高硫燃料油发货量丨单位:千吨/月5 图10:全球高硫油浮仓库存丨单位：千吨5 图11:中国高硫燃料油进口量丨单位：千吨/月5 图12:印度燃油进口量丨单位：千吨/月5 图13:沙特燃料油进口量丨单位：千吨/月6 图14:巴基斯坦燃油进口量丨单位：千吨/月6 图15:新加坡柴油裂解价差丨单位：美元/桶6 图16:新加坡高硫燃料油裂解价差丨单位：美元/桶6 图17:新加坡低硫燃料油现货升贴水丨单位：美元/吨7 图18:亚太低硫燃料油裂解价差丨单位：美元/桶7 图19:亚太汽油裂解价差丨单位：美元/桶7 图20:亚太柴油裂解价差丨单位：美元/桶7 图21:全球低硫燃料油浮仓库存丨单位：千吨8 图22:新加坡燃料油库存丨单位：千桶8 图23:加氢新产能投放计划丨单位：万桶/天8 图24:科威特燃料油发货量丨单位：千吨/月8 原油：油价弱势运行，潜在风险因素仍存 7月份原油走势偏弱，内外盘油价呈现连续回撤的状态。其中，Brent原油已跌破80美元/桶关口。对于油市的走弱，我们认为主要驱动来自宏观面。一方面，欧美PMI数据明显不及预期，美国就业数据�现疲软迹象，近期美股、铜、黄金与原油同时�现下跌，资产之间的相关性有所增加，显示市场有进入到衰退交易的迹象，当前的下跌行情主要受到金融市场情绪面的影响。 但从另一方面来看，原油基本面仍相对坚挺，月差、现货升贴水显示当前现货市场供需维持偏紧，欧美炼厂开工率维持高位，全球原油库存继续去化。由于沙特、哈萨克斯坦、巴西、圭亚那与加拿大等国家的减产，全球原油�口量显著下降，同比去年减少200万桶/日，虽然中国成品油终端消费较为疲软，炼厂利润不佳开工率低迷，但这 也并非新的利空因素，基本面实质性转弱要等到8月中下旬以后。就目前而言，基本面不是油价下跌的驱动因素，原油单边价格与月差的走势分化可以反映�来。 整体来看，当前宏观环境对于油价的利空是较为显著的，并导致下游能化商品成本支撑转弱。然而，在中东局势紧张的背景下，潜在的地缘政治风险仍然存在，原油方向尚未明朗，需要保持谨慎。 图1:全球原油卫星库存丨单位：百万桶图2:国际原油基准价格丨单位：美元/桶 2024202320222021ICEBrentNymexWTI 3800 3700 3600 3500 3400 3300 3200 3100 3000 010203040506070809101112 105 95 85 75 65 55 45 35 25 15 2023/032023/062023/092023/122024/032024/06 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图3:WTI原油月差丨单位：美元/桶图4:Brent原油月差丨单位：美元/桶 WTI1-2行价差WTI1-3行价差Brent1-2行价差Brent1-3行价差 5 4 3 2 1 0 -1 -2 2023/082023/112024/022024/05 6 5 4 3 2 1 0 -1 2023/082023/102023/122024/022024/042024/06 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图5:原油与美股走势丨单位：美元/桶图6:原油与美元指数走势丨单位：美元/桶 标普（左轴）NymexWTI（右轴）美元指数（左轴）NymexWTI（右轴） 5900 5400 4900 4400 3900 3400 2900 2400 1900 2023/082023/112024/022024/05 105 95 85 75 65 55 45 35 25 15 110 100 90 80 70 60 2023/082023/102023/122024/022024/042024/06 100 95 90 85 80 75 70 65 60 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 高硫燃料油：中东需求旺盛，但估值存在回调空间 7月份高硫燃料油基本面仍较为坚挺，内外盘裂解价差、月差、现货升贴水维持在相对高位水平。 具体来看，当前主要的支撑因素来自中东电力终端的旺盛需求。受到高温天气的影响，当地电厂的燃料油消费超�季节性，尤其是沙特的采购需求偏强。参考船期数据，沙特7月份高硫燃料油进口量达到136万吨，同比增长55万吨。其中，55万吨的货物来自俄罗斯。在夏季阶段，沙特已成为俄罗斯燃料的主要买家之一。与此同 时，沙特高硫燃料油�口仅有50万吨，7月份净进口量达到86万吨（5-7月份沙特平均净进口量93万吨），促成了亚洲高硫油市场的边际收紧。 在中东需求保持强劲的同时，主要供应国俄罗斯�口并未大幅增长，7月份发货量仅有 201万吨。此外，伊朗7月份�口预计在106万吨。结合伊朗与俄罗斯的情况来看， （受制裁部分的）高硫燃料油供应相对高峰期有一定幅度下滑。 除了发电终端需求的强势外，高硫油市场利多因素相对有限。作为重要的弹性需求，炼厂端采购基本盘尚在，不过由于炼油利润较差、地炼开工率偏低，这一部分的增长空间将受到限制。 总体来看，当前高硫燃料油市场多空因素交织，但由于裂解价差处于高位区间，利空因素的边际影响将更为显著。未来随着夏季进入尾声，中东采购需求季节性下滑，高硫燃料油基本面存在边际转弱的预期，月差与裂解价差均具备回调空间。 图7:俄罗斯高硫燃料油发货量丨单位：千吨/月图8:俄罗斯对亚洲燃油发货量丨单位：千吨/月 俄罗斯高硫燃料油发货量同比变化俄罗斯对亚洲高硫油发货量同比变化 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图9:伊朗高硫燃料油发货量丨单位:千吨/月图10:全球高硫油浮仓库存丨单位：千吨 伊朗高硫燃料油发货量同比变化2024202320222021 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 010203040506070809101112 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图11:中国高硫燃料油进口量丨单位：千吨/月图12:印度燃油进口量丨单位：千吨/月 中国高硫燃料油到港量同比变化印度高硫燃料油到港量同比变化 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 1200 1000 800 600 400 200 0 -200 -400 -600 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图13:沙特燃料油进口量丨单位：千吨/月图14:巴基斯坦燃油进口量丨单位：千吨/月 沙特高硫燃料油到港量同比变化巴基斯坦高硫燃料油到港量同比变化 1500 1000 500 0 -500 -1000 200 100 0 -100 -200 -300 -400 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图15:新加坡柴油裂解价差丨单位：美元/桶图16:新加坡高硫燃料油裂解价差丨单位：美元/桶 2024202320222021202020242023202220212020 80 70 60 50 40 30 20 10 0 2024/012024/032024/052024/072024/092024/11 0 -5 -10 -15 -20 -25 -30 -35 -40 010203040506070809101112 数据来源：Platts华泰期货研究院数据来源：Platts华泰期货研究院 低硫燃料油：市场结构边际走强，但压制因素仍存 近期低硫燃料油基本面�现小幅改善的迹象，现货贴水、裂解价差小幅走强，并带动高低硫价差低位反弹。参考船期数据，7月份科威特发货量仅有57万吨，环比减少21万吨。此外尼日利亚Dangote炼厂�口也有所回落，整体来看供应压力边际缓和。最后，近期国内低硫燃料油供应还存在收紧的预期，如果新一批配额发放时间偏晚，则国内保税市场与LU盘面将受到额外支撑。 但站在中期角度，我们认为低硫燃料油并不具备持续走强的驱动，市场仍面临剩余产能充裕、船舶端需求被其他燃料逐步替代的矛盾，估值要向上突破存在较大阻力。此外，在全球经济承压、能源双碳转型的环境下，汽柴油需求或受到抑制，如果炼厂剩余产能进一步释放，前期相对坚挺的海外成品油裂差也将面临下行压力。对于低硫燃料油而言，汽柴油走弱可能导致部分低硫调和组分回流，也是市场潜在的利空因素。 图17:新加坡低硫燃料油现货升贴水丨单位：美元/吨图18:亚太低硫燃料油裂解价差丨单位：美元/桶 新加坡Marine0.5%现货升水 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 -120021/102022/032022/082023/012023/062023/112024/04 2024202320222021 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 01020304050607080910111