可转债市场周报：关注海外降息对转债市场的影响

未来策略展望 历史上海外降息周期转债市场如何演绎？在我国转债市场规模扩大后发生的美联储降息周期仅有2019年8月-2020年3月这一轮。概括来说，这一轮周期中转债市场的特点包括：（1）从大类资产角度来看，转债整体表现强于主流股指和主流债指。（2）风格方面，偏股、低评级、低余额的高弹性转债风格稳定占优；从权益市场风格上来看，小盘成长风格占优。（3）估值方面，偏债转债整体估值震荡，偏股转债和平衡型转债估值有明显抬升，百元溢价率存在明显抬升。（4）银行转债整体表现略弱于大盘，而非银转债强于大盘。 我们认为本轮美联储降息周期预期的演绎短期内对转债市场可能产生一定影响：（1）我们在8月3日报告《关注海外降息与衰退交易》中提到，风险资产波动有可能在联储转向降息后进一步加大，进而对作为“泛权益”资产的转债价格产生扰动；（2）本轮降息周期预期与美国衰退预期同时存在，部分北美业务占比较高，业务本身受海外需求变化扰动较大的标的正股估值有一定调整可能。 另外，从7月的转债持有人结构变化可以看到，作为最大的转债持有群体的基金，在7月转债表现偏弱的行情下并未有明显减仓。从这个角度看，转债市场估值后续仍存在由于供需环境变化产生调整的可能。 最后，结合我们在7月10日中期策略《兼顾安全边际与估值修复》中曾提到，当前转债市场仍存在较多信用问题，包括本周末部分转债评级再度下调，并公告提示公司资金紧张，转债存在兑付风险。后续我们仍建议关注转债市场信用问题发酵。 择券上，我们延续之前的择券观点，沿着大额+高评级的思路，注重转债安全边际的变化，短期建议关注如浦发、兴业、锂科、隆22等。另外，半年报披露在即，关注后续潜在绩优股机会，如广泰、西子、聚合等。也可关注低估值新券的估值修复机会，如升24等。 风险提示：历史统计规律失效风险；资金流动性超预期风险；条款博弈风险；业绩披露不及预期风险；宏观超预期风险事件风险。 1.可转债市场点评 历史上海外降息周期转债市场如何演绎？ 在我国转债市场规模扩大后发生的美联储降息周期仅有2019年8月-2020年3月这一轮。 概括来说，这一轮周期中转债市场的特点包括： 从大类资产角度来看，转债整体表现强于主流股指和主流债指。 图1：美联储降息周期转债表现 图2：2019.8-2020.3美联储降息周期转债表现强于纯债和权益（%） 风格方面，偏股、低评级、低余额的高弹性转债风格稳定占优；从权益市场风格上来看，小盘成长风格占优。 图3：2019.8-2020.3美联储降息周期偏股小额低评级转债占优（%） 图4：2019.8-2020.3美联储降息周期权益小盘成长风格占优（%） 估值方面，偏债转债整体估值震荡，偏股转债和平衡型转债估值有明显抬升，百元溢价率存在明显抬升。 另外，银行转债整体表现略弱于大盘，而非银转债强于大盘。 图5：2019.8-2020.3美联储降息周期转债百元溢价率显著抬升 图6：2019.8-2020.3美联储降息周期偏债转债估值震荡 图7：2019.8-2020.3美联储降息周期偏股平衡转债估值抬升 图8：2019.8-2020.3美联储降息周期银行转债弱于大盘 我们认为本轮美联储降息周期预期的演绎短期内对转债市场可能产生一定影响：（1）我们在8月3日报告《关注海外降息与衰退交易》中提到，风险资产波动有可能在联储转向降息后进一步加大，进而对作为“泛权益”资产的转债价格产生扰动；（2）本轮降息周期预期与美国衰退预期同时存在，部分北美业务占比较高，业务本身受海外需求变化扰动较大的标的正股估值有一定调整可能。 另外，从7月的转债持有人结构变化可以看到，作为最大的转债持有群体的基金，在7月转债表现偏弱的行情下并未有明显减仓。从这个角度看，转债市场估值后续仍存在由于供需环境变化产生调整的可能。 图9：7月深交所基金持有转债市值环比变化基本持平深市转债整体变化 图10：7月上交所基金持有转债面值环比小幅上升 最后，结合我们在7月10日中期策略《兼顾安全边际与估值修复》中曾提到，当前转债市场仍存在较多信用问题，包括本周末部分转债评级再度下调，并公告提示公司资金紧张，转债存在兑付风险。后续我们仍建议关注转债市场信用问题发酵。 择券上，我们延续之前的择券观点，沿着大额+高评级的思路，注重转债安全边际的变化，短期建议关注如浦发、兴业、锂科、隆22等。另外，半年报披露在即，关注后续潜在绩优股机会，如广泰、西子、聚合等。也可关注低估值新券的估值修复机会，如升24等。 2.市场一周走势 截至周五收盘，上证指数收于2905.34点，一周上涨0.50%；中证转债收于379.71点，一周上涨0.63%。从股市行业表现情况看，综合（4.78%）、消费者服务（4.11%）、综合金融（3.47%）涨幅居前，食品饮料（-1.52%）、煤炭（-1.53%）、电力设备及新能源（-2.13%）跌幅居前。 图11：各市场一周涨跌幅 图12：申万行业指数一周涨跌幅 本周权益市场企稳回升。分风格看，本周权益市场表现强于债市，转债表现略弱于权益。 权益市场中小盘价值风格占优。 图14：权益市场企稳回升，转债整体小幅回暖 图13：近期股债市表现 图15：股市&债市&转债近期走势对比 图16：权益市场风格表现 本周无转债上市。两市合计352只转债上涨，占比67%，涨跌幅居前五的为思创转债(18.06%)、三羊转债(16.75%)、惠城转债(13.36%)、尚荣转债(10.42%)、泉峰转债(9.00%)，涨跌幅居后五的为溢利转债(-20.54%)、 起步转债(-10.59%)、 运机转债(-10.01%)、华宏转债(-6.97%)、福能转债(-5.51%)；从相对估值的角度来看，161只转债转股溢价率抬升，占比31%，估值变动居前五的为金陵转债(23.44% )、强联转债(20.18%)、瀛通转债(17.75%)、天23转债(17.73%)、福莱转债(16.52%)，估值变动居后五的为溢利转债(-176.80%)、科达转债(-54.54%)、宏图转债(-47.56%)、富瀚转债(-41.60%)、文科转债(-35.01%)。 图17：转债一周涨跌幅 图1 8：转债一周成交额 图19：中证转债指数 图20：转债估值情况 本周估值变动情况：本周偏股型转债转股溢价率增长2.55个百分点至23.21%，偏债型转债到期收率减少0.10个百分点至4.45%。 图21：偏股性转债溢价率（单位：%） 图22：债性到期收益率（单位：%） 3.重要股东转债减持情况 本周发布转债减持公告的公司：铭利达、金钟股份、浙江建投、佳禾智能 表1：大股东转债持有情况 4.转债发行进展 一级市场审批节奏一般，福能股份（39，单位亿元，下同）董事会预案。松井股份（6.2）、银邦股份（7.85）股东大会通过。恒辉安防（5.00）、航宇科技（6.67）证监会核准。松原转债（4.1）发行 表2：转债发行进展 5.私募EB项目更新 本周无私募EB项目进度更新。