可转债周报：新“国九条”对转债市场的影响及应对

债券研究 证券研究报告 债券周报2024年04月16日 【债券周报】 新“国九条”对转债市场的影响及应对 ——可转债周报20240416 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：张文星 邮箱：zhangwenxing@hcyjs.com执业编号：S0360523110001 相关研究报告 《【华创固收】理财驱动行情还有多大空间？— —债券周报20240415》 2024-04-15 《【华创固收】存单周报（0408-0414）：4月理财驱动行情如期兑现》 2024-04-15 《【华创固收】4月基建正在加速——每周高频跟踪20240413》 2024-04-14 《【华创固收】机构配置力量增强，大金融债表现突出——信用周报20240413》 2024-04-14 《【华创固收】政策双周报（0325-0408）：关注长期利率变化，设备更新政策加速落地》 2024-04-09 新“国九条”之于转债市场的影响及应对 2024-04-12《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》发布，时隔10年的新“国九条”以及配套的制度规则共同形成“1+N”政策体系，与前两次相比，本次的主线落在“强监管、防风险、促高质量发展”，其中关于“严把发行准入、完善减持规则、强化上市公司分红、加大退市监管力度”等内容着墨较多。 强化上市公司现金分红监管 对分红不达标上市公司采取强制措施，并且鼓励分红： 考虑对分红采取强约束措施调整的过渡期安排，也即2025年4月前后为实际 执行时间。一方面溢价率偏高的转债或更难在1年内实现转股另一方面分红不达标导致的ST风险或短期内加剧转债市场的信用焦虑，进而向转债债性估值传导，高溢价率的低价券可能更容易受到波动影响，如广汇、新星、豪鹏、尚荣、首华、佩蒂、泰福、共同、百畅、金埔、宇邦等。 2024年4月与2023年4月具相近的权益市场环境——上市公司业绩相对偏弱、前期主题投资热度较高，在财报披露期资金具备避险诉求，也即红利指数在4月初至5月初具备较强的超额表现。而本次加强对上市公司现金分红 监管，或进一步催化4月资金向红利方向的运动。 加大退市监管力度 个券上，重点关注市值较低、股价接近面值、亏损且营收较小者。其中起步、京源市值小于10亿，起步、广汇股价低于1.6元，起步、灵康最近披露 年报显示归母净利润为负且年营收小于4亿。 加大退市监管力度对转债市场的影响或可参考2023年4月至6月由蓝盾、搜特退市引发的转债退市焦虑——交易的起始点均为对转债退市的担忧，外部事件均为财报披露期的相关公告。我们认为系统级信用风险的交易会在外部催化缓释后逐步回归，且转债市场具备较强的学习效应。预计本次高YTM转债或有系统级别的调整，但调整幅度及周期或弱于去年同期，交易也或将局限在较明确受影响的个券上，而随着财报披露期的结束，质地较优的高YTM转债有望迎利差修复。 严格再融资审核把关 新“国九条”在严把发行上市准入关中明确提到“严格再融资审核把关”，去年10月以来相对收紧的再融资环境或将延续，转债供给预期持续偏弱。但我们认为目前阶段供给或许还不是市场的主要症结，市场需求端的企稳才是更值得关注的点，也即需求端企稳前，供给收缩对转债估值不会产生显著支撑。而供给收缩带来的转债期限结构变化，或在中长期对转债包含的期权时间价值产生压力。 大力推动中长期资金入市，持续壮大长期投资力量 新“国九条”意在推动中长期资金参与市场。以险资为例，资金体量持续稳步提升，而权益敞口却在近年缩窄，在权益市场的资金运用仍有余力。此外依据2024年3月披露的上交所转债持有者结构，直接来自险资、年金、社保基金、信托及银行理财的资金占32.46%，中长期资金的活跃或可逆转今年以来转债需求偏弱的颓势，对转债中期估值中枢起到支撑。 风险提示： 正股波动较大、转债估值压缩、正股业绩增长不及预期、外围市场波动等。 目录 一、周度聚焦：新“国九条”之于转债市场的影响及应对4 （一）强化上市公司现金分红监管5 （二）加大退市监管力度6 （三）其他举措8 二、市场复盘：转债周度微涨，估值抬升9 （一）周度市场行情9 （二）估值表现10 三、条款及供给：无转债公告赎回，证监会核准转债尚可12 （一）条款：上周无转债公告赎回，无转债公告下修12 （二）一级市场：上周无转债新券发行，证监会核准转债尚可12 1、无转债新券发行12 2、证监会核准转债尚可，待发规模约300亿12 四、风险提示14 图表目录 图表1三版“国九条”对比4 图表2强化上市公司现金分红监管或受影响个券吧5 图表32023年财报披露期红利的超额表现6 图表42024年财报披露期红利的超额表现6 图表5加大退市监管力度或受影响个券7 图表62023年财报披露期高YTM转债利差走扩8 图表72024年财报披露期高YTM转债表现8 图表8待发预案规模及个数（剔除破发、破净前后）8 图表9转债发行历时（自然日）8 图表10保险资金运用仍有余力9 图表11上交所转债持有者结构（面值）9 图表12转债指数周度走势9 图表13主要指数周度涨跌幅9 图表14申万一级行业指数周度涨跌10 图表15Wind热门概念指数周度涨跌10 图表16转债加权平均收盘价10 图表17百元平价拟合溢价率10 图表18转债收盘价格分布11 图表19不同价格分位数走势11 图表20各类型转债余额加权平均收盘价11 图表21各类型转债余额加权平均转股溢价率11 图表22按规模划分转债的转股溢价率走势11 图表23按评级划分转债的转股溢价率走势11 图表24按平价划分转债的转股溢价率12 图表25各平价区间占比分布12 图表26转债赎回信息（截至4月12日）12 图表27新增董事会预案公告数量（个）13 图表28发审委通过存续规模（亿元）13 图表29证监会核准存续规模（亿元）13 图表30上周新发布环节数量（个）13 图表3114家上市公司公开发行A股可转债获证监会核准13 一、周度聚焦：新“国九条”之于转债市场的影响及应对 2024-04-12《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》发布，时隔10年的新“国九条”以及配套的制度规则共同形成“1+N”政策体系，与前两次相比，本次的主线落在“强监管、防风险、促高质量发展”，其中关于“严把发行准入、完善减持规则、强化上市公司分红、加大退市监管力度”等内容着墨较多。 图表1三版“国九条”对比 2004版 2014版 2024版 1 充分认识大力发展资本市场的重要意义：大力发展资本市场，提高直接融资比例，创造和培育良好的投资环境 总体要求：加快建设多渠道、广覆盖、严监管、高效率的股权市场，规范发展债券市场，拓展期货市场，着力优化市场体系结构、运行机制、基础设施和外部环境，实现发行交易方式多样、投融资工具丰富、风险管理功能完备、场内场外和公募私募协调发展 总体要求：坚持和加强党的领导，始终践行金融为民的理念，全面加强监管、有效防范化解风险，始终坚持市场化法治化原则，牢牢把握高质量发展的主题 2 推进资本市场改革开放和稳定发展的指导思想和任务：以扩大直接融资、完善现代市场体系、更大程度地发挥市场在资源配置中的基础性作用为目标，建设透明高效、结构合理、机制健全、功能完善、运行安全的资本市场 发展多层次股票市场：积极稳妥推进股票发行注册制改革、加快多层次股权市场建设、提高上市公司质量、鼓励市场化并购重组、完善退市制度 严把发行上市准入关：进一步完善发行上市制度、强化发行上市全链条责任、加大发行承销监管力度 3 进一步完善相关政策，促进资本市场稳定发展：完善证券发行上市核准制度、重视资本市场的投资回报、鼓励合规资金入市、拓宽证券公司融资渠道、积极稳妥解决股权分置问题、完善资本市场税收政策 规范发展债券市场：积极发展债券市场、强化债券市场信用约束、深化债券市场互联互通、加强债券市场监管协调 严格上市公司持续监管：加强信息披露和公司治理监管、全面完善减持规则体系、强化上市公司现金分红监管、推动上市公司提升投资价值 4 健全资本市场体系，丰富证券投资品种：建立多层次股票市场体系、积极稳妥发展债券市场、稳步发展期货市场、建立以市场为主导的品种创新机制 培育私募市场：建立健全私募发行制度、发展私募投资基金 加大退市监管力度：深化退市制度改革，加快形成应退尽退、及时出清的常态化退市格局 5 进一步提高上市公司质量，推进上市公司规范运作：提高上市公司质量、规范上市公司运作、完善市场退出机制 推进期货市场建设：发展商品期货市场、建设金融期货市场 加强证券基金机构监管，推动行业回归本源、做优做强：推动证券基金机构高质量发展、积极培育良好的行业文化和投资文化 6 促进资本市场中介服务机构规范发展，提高执业水平：把证券、期货公司建设成为具有竞争力的现代金融企业，加强对其他中介服务机构的管理 提高证券期货服务业竞争力：放宽业务准入、促进中介机构创新发展、壮大专业机构投资者、引导证券期货互联网业务有序发展 加强交易监管，增强资本市场内在稳定性：促进市场平稳运行、加强交易监管、健全预期管理机制 7 加强法制和诚信建设，提高资本市场监管水平：健全资本市场法规体系，加强诚信建设；推进依法行政，加强资本市场监管；发挥行业自律和舆论监督作用 扩大资本市场开放：便利境内外主体跨境投融资、逐步提高证券期货行业对外开放水平、加强跨境监管合作 大力推动中长期资金入市，持续壮大长期投资力量：建立培育长期投资的市场生态，完善适配长期投资的基础制度，构建支持“长钱长投”的政策体系；优化保险资金权益投资政策环境，落实并完善国有保险公司绩效评价办法，更好鼓励开展长期权益投资 8 加强协调配合，防范和化解市场风险：营造良好的资本市场发展环境、共同防范和化解市场风险、严厉打击证券期货市场违法活动 防范和化解金融风险：完善系统性风险监测预警和评估处置机制、健全市场稳定机制、从严查处证券期货违法违规行为、推进证券期货监管转型 进一步全面深化改革开放，更好服务高质量发展：着力做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融�篇大文章，促进新质生产力发展，完善多层次资本市场体系，坚持统筹资本市场高水平制度型开放和安全 9 认真总结经验，积极稳妥地推进对外开放：严格履行我国加入世贸组织关于证券服务业对外开放的承诺、积极利用境外资本市场、加强交流与合作 营造资本市场良好发展环境：健全法规制度、坚决保护投资者特别是中小投资者合法权益、完善资本市场税收政策、完善市场基础设施、加强协调配合、规范资本市场信息传播秩序 推动形成促进资本市场高质量发展的合力：推动加强资本市场法治建设，大幅提升违法违规成本；加大对证券期货违法犯罪的联合打击力度；深化央地、部际协调联动；打造政治过硬、能力过硬、作风过硬的监管铁军 配套政策 《基金法》、《保险机构投资者股票投资管理暂行办法》、《上市公司证券发行管理办法》 《中国保监会关于保险资金投资创业板上市公司股票等有关问题的通知》、沪港通开放 《上海证券交易所股票发行上市审核规则》《上海证券交易所上市公司重大资产重组审核规则》《上海证券交易所上市审核委员会和并购重组审核委员会管理办法》《上海证券交易所股票上市规则》《上海证券交易所科创板股票上市规则》《上海证券交易所上市公司自律监管指引第15号——股东及董事、监事、高级管理人员减持股份》《上海证券交易所科创板上市公司自律监管指引第4号——询价转让和配售》 资料来源：中国政府网，华创证券 （一）强化上市公司现金分红监管 深交所对《股票上市规则》《创业板股票上市规则》中有关分红的规定作出以下优化安排： 1、对分红不达标采取强约束措施。主板方面，对符合分红基本条件，最近三个会计年度累计现金分红总额低于年均净利润的30%，且累计分红金额低于5000万元的公司，实施ST。 创业板方面