可转债周报（2024.06.17-2024.06.23）：“科创板八条”对转债市场有何影响

“科创板八条”对转债市场有何影响 ——可转债周报（2024.06.17-2024.06.23） ·· 核心观点 作者 东方金诚研究发展部 分析师翟恬甜副总经理曹源源 时间 2024年6月25日 6月19日，证监会发布《关于深化科创板改革服务科技创新和新质生产力发展的八条措施》，在科创板开板五周年之际，明确了科创板服务科技创新和新质生产力发展的重点改革方向，也将对可转债市场发展带来重要影响。 在上市准入方面，“科创板八条”强化了“硬科技”定位，在完善科技型企业精准识别机制，严把入口的同时，对“硬科技”企业提升制度包容，明确支持优质未盈利科技企业上市融资，转债市场科创属性也有望随之持续加深。 对于已上市企业，“科创板八条”进一步优化了股债融资制度，明确要求提高科创企业再融资审核效率，支持募集资金用于研发投入的再融资项目，同时更大力度支持并购重组，有望带动科创板转债与用于并购重组的定向可转债供给增加。 在市场环境与投资者保护上，“科创板八条”一方面提出丰富科创板ETF与ETF期权产品，提高交易便利性，以引入中长期增量资金；另一方面加强全链条监管，以保护中小投资者合法权益，长期内科创板正股与转债配置价值值得关注。 市场回顾：上周，转债市场跌幅超过权益市场，价格、估值均有下降，其中转换价值110-130区间与评级AA级转债估值降幅较大，分别均下跌3pcts、2pcts。一级市场无转债发行与上市；截至上周五，转债市场存量规模8003.88亿元，较年初减少698.11亿元。 关注东方金诚公众号获取更多研究报告 ·· 一、转债聚焦 6月19日，证监会发布《关于深化科创板改革服务科技创新和新质生产力发展的八条措施》（以下简称“科创板八条”），在科创板开板五周年之际，推出主要包括强化“硬科技”定位、深化发行承销制度试点、优化股债融资制度、更大力度支持并购重组、完善股权激励制度、完善交易机制、加强全链条监管、营造良好市场生态的八条举措，对科创板上市准入、再融资制度及交易环境均做出详细安排，明确了未来科创板为服务科技创新和新质生产力发展的重点改革方向。可转债市场是我国资本市场发展的重要补充，“科创板八条”的落地实施，也将对可转债市场发展带来重要影响。 在上市准入方面，“科创板八条”在严把入口的同时，明确支持优质未盈利科技企业上市融资，转债市场“硬科技”发行主体有望随之扩容。 首先，在上市环节，“科创板八条”进一步强化了科创板“硬科技”定位。一方面，严把入口关，坚决执行科创属性评价标准，完善科技型企业精准识别机制，坚持去伪助真，从严监管伪科技企业上市，加大对“硬科技”企业上市支持力度；另一方面，提升制度包容性，明确未盈利不等于不合格，支持具有关键核心技术、市场潜力大、科创属性突出的优质未盈利科技型企业在科创板上市，以适应新质生产力相关企业投入大、周期长、研发及商业化不确定性高的特点。 五年以来，科创板累计上市573家公司，“硬科技”属性较强、符合新质生产力标准的新一代信息技术、生物医药、高端装备制造行业公司合计占比超过80%，其中上市时未盈利的54家公司，19家已实现扭亏为盈。长期来看，对“硬科技”企业的精准识别并提升准入包容度，有助于推动科创板上市公司科创属性提升、暂未盈利的“硬科技”企业上市数量进一步增加。转债市场看，出于对科技型企业的支持，相比主板上市公司发行转债需要3年盈利，科创板上市公司发行转债 的盈利要求大幅放宽，仅需3年平均可分配利润足以支付债券1年利息，因此，受益于“科创板八条”，转债市场科创属性也有望跟随权益市场扩容持续加深。 ·· 对于已上市企业，“科创板八条”进一步优化再融资制度，有望带动科创板转债与用于并购重组的定向可转债供给增加。 “科创板八条”对科创板上市公司股债融资制度进一步优化，在从严把控再融资募集资金合理性和必要性的背景下，明确要求提高科创企业再融资审核效率，支持募集资金用于研发投入的再融资项目，为科技型企业突破关键核心技术提供有力资金支持。转债市场作为上市公司重要再融资渠道，也将受到提振。截至6 月21日，科创板符合转债发行条件的上市公司中，已发行过转债的企业数量仅47个，占比37.30%，显著低于主板的52.44%与创业板的52.78%，科创板转债发行仍具较大提升空间。 近年来，随着我国对科技型企业支持力度不断加大，新旧动能逐渐转换，科创板上市公司研发投入与下游需求均有增加，再融资意愿强烈。2024年来，5个科创板上市公司发行转债预案，均来自电子与电力设备行业，科创板发行占比达到25%，显著高于此前不足15%的平均水平。虽然在IPO与再融资收紧的背景下，2024上半年转债发行有所收缩，但6月20日，泰金新能、中国铀业获2024年以来、也是新“国九条”发布以来首度IPO受理，在此前夕，转债市场也时隔两月后再度迎来新转债（升24转债）发行，上市与再融资审核节奏明显回暖，虽然短期内转债供给预计依然维持清淡，但长期看，在政策大力支持下，未来科技型企业转债发行效率得到提升，科创板转债供给也将进一步释放。 此外，“科创板八条”更大力度支持并购重组，鼓励科创板上市公司开展产业链上下游的并购整合，提升产业协同效应，或着眼于增强持续经营能力，收购优质未盈利“硬科技”企业，且同步提高科创板上市公司并购重组估值包容性，极大程度打开科创板上市公司的价值和市值重估空间，超出市场预期。“科创板八条”还特别提到，在支付工具上，鼓励运用定向可转债等方式实施并购重组，为股份对价的分期支付提供更多方案。此外，与“科创板八条”同日出台的《促进创业投资高质量发展的若干政策措施》中，也提到“支持符合条件的上市公司通过发行股票或可转债募集资金并购科技型企业”。 ·· 我们认为，这主要由于定向可转债独特的股债混合属性，可显著增加交易方案的弹性，缓解交易分歧，让并购重组更容易达成。定向可转债重组在2023年11 月正式试点转常规，今年6月13日迎来首单发行。对并购方而言，若后续股价上涨，则可将其看做股票支付，但若股价下跌，被并购方不选择转股而是当做债券持有，则并购方所支付的现金远低于同类信用债所需支付的成本，相当于以更低的融资成本完成并购。而对被并购方而言，转股权意味着可在股价下跌时拥有债底保障，股价上涨时则可获得更高收益。可以预见，随着上市公司并购重组节奏加速，未来转债市场在上市公司并购重组中的支持作用也将持续加深。 在市场环境与投资者保护上，“科创板八条”通过完善交易机制、加强全链条监管，回应了市场关切，长期内科创板正股与转债配置价值值得关注。 今年以来，权益市场持续震荡调整，科创50指数今年最低跌至635点，6月 21日回升至758点，但仍处于历史低位，这一方面由于弱基本面下企业业绩承压，叠加低迷情绪下市场风险偏好下降，科创板由于成长属性强遭遇戴维斯双杀；另一方面也源于科创板准入门槛较高、流动性偏弱，在弱市场预期与退市风险冲击下更易踩踏式下跌。当前市场由于信心不振，对新质生产力领域普遍低估，科创板估值性价比与配置价值正在显现，对此，“科创板八条”鼓励上市公司积极使用股权激励，与投资者更好实现利益绑定，通过丰富科创板ETF及ETF期权产品，吸引更多中长期资金，壮大耐心资本，并提出将科创板ETF纳入基金通平台转让、优化做市商、盘后交易机制，在扩充科创板增量资金来源的同时，提高了交易便利性，有助于形成科创板良好的市场环境，科创板转债也将持续受益。 另外，“科创板八条”更加关注对中小投资者合法权益的保护，提出将加强对科创板上市公司的全链条监管，从严打击欺诈发行与财务造假等市场乱象，压实发行人及中介机构责任，严格执行退市制度。短期来看，个别弱资质企业的退市风险在市场情绪低迷的背景下更易扩散，投资者退市忧虑将继续对部分科创板正股及转债价格形成压制；但中长期看，从严监管有利于肃清违规行为，形成良好市场生态，随着问题企业不断出清，科创板“硬科技”属性持续提升，投资者 ·· 长期信心有望得到提振，超跌的科创板正股与转债也将步入修复区间，科创板正股与转债的长期配置价值值得关注。 二、上周市场回顾 2.1二级市场 上周，权益市场主要指数集体下挫，上证指数、深证成指、创业板指分别收跌1.14%、2.03%，1.98%。周一，A股走势分化，两市成交额7640亿元，北向资金净卖出 33.01亿元；周二，A股震荡攀升，车路云概念发酵，两市成交额7396亿元，北向资金净卖出23.12亿元；周三，A股震荡走低，两市成交额7088亿元，北向资金净卖出 72.36亿元；周四，A股继续下挫，沪指创两月新低，两市成交额7278亿元，北向资金净卖出32.7亿元；周五，A股缩量下跌，两市成交额缩量至6235亿元，北向资金净卖出63.04亿元。分行业看，申万一级行业指数多数下跌，上涨行业中，电子、通信涨超1%，建筑装饰、石油石化与汽车小幅收涨；下跌行业中，房地产、商贸零售、传媒、食品饮料跌逾5%，综合、社会服务、轻工制造跌逾4%，。 上周，转债市场主要指数跌幅超过权益市场，中证转债、上证转债、深证转债指数分别收跌2.20%、1.84%、2.84%，日均成交额593.16亿元，较上周缩量88.11亿元。从价格看，转债市场多数个券下跌，564支转债中71只个券上涨，493支个券下跌，其中煤炭、社会服务、非银金融上涨个券居多，下跌个券主要来自电力设备、电子、基础化工。上涨个券中，盛路转债涨超23%，诺泰转债涨超22%，表现亮眼，山河转债涨超6%；下跌个券中，广汇转债跌逾27%，鹰19转债跌逾25%，山鹰转债跌逾22%，调整幅度较大。 ·· 图表1权益市场和转债市场指数表现图表2转债市场成交额 数据来源：Wind，东方金诚 图表3申万行业指数涨跌幅（%） 数据来源：Wind，东方金诚 图表4转债个券周涨跌幅行业分布 数据来源：Wind，东方金诚 ·· 图表5上周前十大涨幅转债个券和前十大跌幅转债个券 数据来源：Wind，东方金诚 2.2转债价格和估值 上周，转债市场个券价格与估值均有下降。转债价格方面，上周，全市场转债价格算术平均值129.62元，较前周下降0.02元，中位数为119.09元，较前周下降0.35元。转股溢价率方面，上周，全市场转债转股溢价率算术平均值和中位数分别为51.61%、40.07%，较上周下降1.37pcts、下降1.07pcts，其中转换价值110-130区间转债估值下跌3pcts，评级AA级转债估值下跌2pcts；纯债溢价率方面，全市场转债纯债溢价率算数平均值和中位数分别为15.41%和8.24%，较前周下降3.40pcts、3.12pcts，其中，纯债价值80以下区间与评级AA-级别转债纯债溢价率下跌4pcts。 图表6转债价格、转股溢价率和纯债溢价率中枢图表7转债个券价格分布区间（支） ·· 图表8转股溢价率算数平均值（按转换价值和信用等级） 图表9纯债溢价率算数平均值（按纯债价值和信用等级） 数据来源：Wind，东方金诚 2.3一级市场 上周，无转债发行或上市，截至6月21日，转债市场存量规模8003.88亿元，较 年初减少698.11亿元。 上周，重庆水务可转债获交易所审核通过。截至6月21日，共计17只转债通过 证监会核准待发，合计93.83亿元，共计13只转债过发审委，合计188.90亿元（见附表1）。 条款跟踪方面，多只转债提议下修转股价格。上周，立中转债、嘉元转债、永鼎转债、华锋转债、国城转债、山鹰转债、鹰19转债公告董事会提议下修转股价格；志特转债、科数转债、大丰转债、海亮转债、微芯转债、镇洋转债、宏发转债、能辉转 ·· 债、晶澳转债、海亮转债、微芯转债、振洋转债、宏发转债、聚合转债、回盛转债、超声转债、今飞转债公告不下修转股价格；孩王转债、中旗转债、威派转债、汇通转债、广汇转债、神通转债、佳禾转债、优彩转债、神通转债、广汇转债、声讯转债、隆22转债公告预计触发下修条件。英力转债公告将提前赎回；洪城转债公告不提前赎回；洪城转债、平煤转债公告预计触