气力输送龙头，助力国产替代

国产气力输送龙头，竞争力比肩海外头部公司。公司主营业务为提供以气力输送为核心的粉粒体物料处理系统解决方案，创始团队深耕气力输送领域20余年，突破了数个关键技术，完成了核心部件的全国产化，技术积累深厚，口碑不断提升，核心产品力不输海外巨头。 23-27年合成树脂气力输送系统市场空间翻倍，预计达200亿元。1、国内市场树脂产能建设加速，反哺配套系统需求大增：我国作为最大的合成树脂生产国及消费国，长期存在供给缺口，国内外石油化工巨头纷纷来华新建工厂提升产能，据中国石油和化学工业联合会预测，23-27年我国新建合成树脂产能将达上一个五年两倍以上，对应合成树脂气力输送价值量超200亿元。2、国产替代叠加更新换代加速启动：博隆技术已完成核心部件全国产替代3、收购GSBI为出海做足准备：收购意大利格瓦尼前身GSBI，为未来出海业务铺平道路，据Research and Markets预测，22-27年全球气力输送行业规模达405亿美元，复合增速5.8%，市场空间广阔。 公司国内市占率第一、23年内公司新接订单超26亿。公司产品力及性价比双重驱动，不断获得客户认可，未来公司具有出海潜力，订单弹性及产品力较强。 投资建议。基于公司本身业务订单量，产能利用率，行业发展趋势、政策扶持力度，国产替代空间、未来出海潜力等多个维度来看，公司所在行业及公司自身业务都呈现较强增长态势，我们预测博隆技术24-26年营收分别为13.01/14.10/15.51亿元，对应净利润为2.99/3.42/3.62亿元，对应EPS4.48/5.12/5.43元。首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：产能建设不及预期、下游需求疲软、原材料价格波动剧烈。 股票数据 1.气力输送国产龙头 1.1.气力输送系统国产龙头，创始团队深耕气力二十余年 公司主营业务为提供以气力输送为核心的粉粒体物料处理系统解决方案。经20余年努力，公司完成了核心部件全国产替代，产品力得到国际认可。公司自2001年成立，长期深耕气力输送系统相关技术的研发和实践，在20余年的不断演化和产品迭代后，完成了多个从0到1的突破，实现了部分核心设备的自主生产和大型聚烯烃气力输送系统的进口替代，同时在实践过程中自主研发了多款配套零部件设备，以及多个整套系统，不断拓展产品应用领域及客户群，目前已多次与国内外企业签约，得到相关企业认可。 图1：公司发展历程图 管理团队凝聚力强，拥有深厚相关技术背景。公司CEO张玲珑曾就职于中石化兰州设计院，曾任副总工程师。在2001年时与多名中石化兰州设计院同事共同创业，以实现国内合成树脂领域气力输送装备国产化目标而不懈奋斗，一致行动人团队中彭云华先生、林凯先生、刘昶林先生、陈俊先生均为相关专业背景及技术工程师。 公司股权结构相对较为分散，核心创始团队七人共同签署了一致行动人协议，有效期5年，截至2024年一季报，一致行动人持股比例为41.37%，一致行动人实质上保证了公司股权相对集中，创始团队拥有实质决策权，利于公司长期发展规划和整体利益统一。 图2：股权结构图（截止2024年一季报） 1.2.气力系统核心产品自主可控，应用场景不断扩大 公司核心产品围绕气力输送技术相关成套系统展开，整套系统中各个子系统可独立销售，加之配套零部件及设备共同组成了公司产品品类。公司目前业务主要集中在石化、化工行业下属的合成树脂细分行业，并在有机硅、改性塑料、制药、食品等行业有部分业绩。气力输送系统在新能源材料、现代集约化养殖、再生资源回收利用、环境治理和绿色生产等领域也存在下游市场需求，随着未来产能提升，新技术及解决方案的完善，公司有望逐步拓展经营边界，助力增长。 图3：公司产品应用领域 公司成套系统由粉料输送、粉料均化、计量配料、气流粉碎、粒料输送、粒料掺混、环境清洁和装车卸车八个模块组成，完善的工艺流程保证了产品运行时的安全、质量、精度以及环保指标。 图4：成套系统运行流程图 图5：单一系统概述 公司除提供上述多种粉粒体处理功能有机组合的成套系统外，还提供单一功能的粉粒体处理系统。单一功能系统主要包括具有物料配比功能的计量配料系统、具有产品清洁功能的除尘系统、各种料仓等。 公司已完成了核心部件全自研国产替代。部件是气力输送系统里重要的组成部分，公司自主研发生产的旋转阀、换向阀、插板阀等关键部件在国内外项目中已推广应用。公司也向客户提供系统经常性更换的备件产品，包含客户系统适配的各种阀门、过滤元件、密封件等，以保证系统的长周期安全运行。 图6：部件产品汇总 1.3.营收利润屡创新高，费用率稳定 公司自2019年起连续保持高速增长，整体营收复合增速超过30%，净利润复合增速超过50%，在高增长态势下，公司产能利用率依旧接近100%，随着更多的产能在未来三年内逐步建成与释放，加之国产替代需求不断涌现，公司或迎来持续高速增长。 图7：公司营收及增速（亿元、百分比） 图8：公司扣非归母净利润及增速（亿元、百分比） 公司连续数年保持稳定增长态势，彰显公司韧性。费用率方面，公司同样保持较为稳定的费用率支出，整体经营较为平稳，体现公司踏实经营，稳中求进。 图9：公司毛利率及净利率情况（百分比） 图10：公司各项费用率情况（百分比） 以粉粒体气力输送技术为核心的整套系统是公司现阶段创收的主要来源，长期占据公司超过80%的毛利润份额。由于客户通常直接采购和聘请公司进行设计整套系统便于后期维护服务，故此趋势大概率会延续，单一系统及零部件更多作为整套系统业务的补充。 图11：各产品毛利润贡献构成（亿元） 公司生产成本中，原材料成本长期维持在90%以上，人工成本及制造成本占比较低，其中人工成本有略微下降趋势，彰显公司的规模效应。原材料成本同样维持相对稳定的占比状态，其中原料端公司通常会采购铝板、钢板、管材等商品，采购协议一般以长江现货铝价或上海期货交易所沪铝期货价为基数，加上每吨的加工费与供应商签订采购合同。 图12：生产费用占比情况（百分比） 图13：原材料采购额占比情况（百分比） 近五年资产负债率水平不断走低，同时公司负债中合同负债占比较大（来源于订单签订），整体经营模式优异，抗风险能力强。 图14：资产负债率情况（百分比） 1.4.全流程“先款后货”，轻资产模式抗风险能力优 整个产品系统的各个环节均遵循“先款后货”的原则进行合作，保证了公司的现金流健康，并大大提高了公司的经营效率，长期让公司处于轻资产经营状态。 公司核心价值集中于系统设计部分。解决方案设计完成后，收到约二成项目预付款项。进入二阶段采买及加工制造环节时，绝大多数客户需预先支付采买费用，并进行后续的原材料、设备采买和加工生产。产能规划方面，公司采用自主加工与外协加工共同作业，将附加值较低、技术难度较低的生产环节通过外协公司完成，以最大化释放现有产能，并且专注于高附加值软件设计及研发新品等领域，力求最大化利用自身优势承接订单。目前公司采取外协供应商辅助生产的总价值量逐渐降低，公司21至23年H1期间，外协部分所占营业成本低于5%。在产品系统检验调试完成后，客户一般情况支付发货款方能进行发货。 图15：公司核心经营模式 2.行业供给缺口明显、新增产能持续创造潜在订单 2.1.树脂行业规模长期增长，生产端供不应求 公司产品主要为粉粒体气力输送技术为核心的成套系统，气力输送系统成套装备在我国属于装备制造业。气力输送技术始于十九世纪末的英国，在发达国家气力输送行业已成为工业自动化以及智能制造体系的重要组成部分。随着全球制造业产业结构的升级转型，气力输送设备广泛应用于石化、钢铁、精细化工、橡胶、食品医药等领域，有较大发展空间。 由于我国石化、化工行业正处于大国向强国迈进的重要阶段，随着合成树脂应用需求的不断攀升，产业不断向高端化、差异化等方向发展，产业扩张和结构升级将为气力输送技术带来更多的机会与挑战。除石化、化工行业外，公司已布局并逐步扩大产品在有机硅、改性塑料、制药、食品等行业的应用。 中国是全球最大的合成树脂生产国和消费国。在生产端方面，我国合成树脂产量整体保持着较快的增长速度。2015至2021年，我国合成树脂产量由7,807.70万吨增长至10,765.40万吨，年均复合增长率为5.50%，行业总产量稳步上涨。 图16：2015-2021年我国合成树脂产量（万吨） 在消费端方面，2015年至2021年，我国合成树脂表观消费量由10,407.30万吨增长至13,077.70万吨，年均复合增长率3.88%。受技术能力的影响，国内仍有部分品种的合成树脂需要大量进口，同时国内表观消费量长期高于我国现有产能，自给存在明显缺口，消费端需求旺盛。 图17：2015-2021年我国合成树脂表观消费量（万吨） 在合成树脂材料中，“聚烯烃”为产量最大，应用最广的细分品类。“聚烯烃”为聚乙烯（PE）、聚丙烯（PP）和其他高级烯烃的并称聚合物。根据中国石油和化工联合会数据，2022年底，国内聚乙烯产量约为2,532万吨、总需求量约为3,878万吨，2017年至2022年国内聚乙烯产量、总需求量平均复合增长率分别为11.45%和7.01%。2022年进口依赖度约为34.72%，随着国内聚乙烯产能产量的释放，进口依赖度有所下降，但整体仍处于较高水平。 图18：2017-2022年我国聚乙烯产量及需求（万吨） 聚丙烯国内产量同样存在需求缺口，整体依赖度低于聚乙烯。根据中国石油和化工联合会数据，2022年底，国内聚丙烯产量约为2,965.45万吨、总需求量约为3,408.11万吨，2017年至2022年国内聚丙烯产量、总需求量平均复合增长率分别为9.00%和6.60%。2022年进口依赖度约为12.99%，整体进口依赖度低于聚乙烯。 图19：2017-2022年我国聚丙烯产量及需求（万吨） 2023-2027年期间，我国合成树脂气力输送设备市场空间有望超200亿元。 根据中国石油和化学工业联合会的预测，随着全球和国内的经济复苏和下游需求逐步恢复，预计2023-2027年国内合成树脂合计新建产能将超过过去五年的2倍以上，据此测算合成树脂气力输送系统装备市场空间预计约200亿元。 全球范围内，气力输送系统市场规模呈温和上升趋势。根据Researchand Markets在2022年发布的《气力输送系统的全球市场产业趋势，占有率，规模，成长率，机会及预测》中提及的数据，整个气力输送系统市场在2021年达到了284亿美元，预计在2022-2027年会以5.8%的复合增长率不断扩大产业规模，在2027年达到405亿美元。 图20：气力输送系统市场规模预估（亿美元） 2.2.政策扶持积极 我国十四五规划着重对装备制造领域，石油化工领域及煤化工领域发布了相应的引导政策及指导意见，政策的强有力支持帮助相关行业健康、有序、高效、科学发展。 表1：产业相关政策汇总行业分类时间 据公司招股说明书，“十四五”以来，国家和地方各部门和相关协会纷纷出台石油、化工行业“十四五”发展规划，推进石化、化工项目建设，进行技术改造、做大优势、补充短板和转型升级，石化、化工建设项目方兴未艾。 民营炼化企业抓住政策窗口期，布局上游炼化产能，加快发展大规模的炼化一体化项目，如恒力石化2000万吨/年炼化一体化项目、浙江石化4000万吨/年炼化一体化项目，盛虹石化1600万吨/年炼化一体化项目等。国际石化巨头也以独资、合资的方式布局中国石化行业，如德国巴斯夫独资的巴斯夫（广东）一体化基地项目、沙特基础工业公司合资的福建古雷石化项目、科威特国家石油有限公司合资的广东湛江炼化一体化项目、埃克森美孚独资的惠州乙烯项目、沙特阿美合资的华锦阿美项目等，为中国石化行业注入新的活力和驱动力。与此同时，国有石化企业如中石油、中石化等也以独资和合资等形式开展项目新建和扩能改造，地方石化、化工企业建设大型炼化一体化项目稳步推进，如裕龙岛4000万吨/年炼化一体化项目等。 近年来，受益于民营石化、化工的政策机遇、国际国内石