7月FOMC会议点评：美联储释放明显鸽派信号，预计9月将大概率降息
当地时间7月31日，美联储宣布将联邦基金目标利率区间维持在5.25%-5.5%保持不变，连续第八次保持目标利率区间不变，符合市场预期。2022年至今美联储累计加息11次，幅度达525BP。 风险管理进一步向就业市场倾斜，9月大概率开启首次降息 美联储2024年7月一致同意将联邦基金目标利率区间维持在5.25%-5.5%保持不变。相较于此前的议息会议声明，本次会议声明中有多处关键性的变化：�对就业增长的描述由“保持强劲”(remainedstrong)变为“有所放缓”(moderated)，失业率“有所上升但仍然较低”(movedupbutremainslow)；②对通胀的进展描述由“适度”(modest)进一步更改为“一些”(some)；③实现就业和通胀目标的风险变为“继续迈向”更好的平衡(havemovedtoward→continuetomoveinto)； ④委员会“高度关注通胀风险”(highlyattentivetoinflationrisks)的表述更改为“关注其双重任务中的两方面风险”(attentivetobothsidesofitsdualmandate)。其中，第四点变化尤其值得关注，纵观整份会议声明而言，此处或是对九月降息给出的相对最为明显的暗示，表明美联储下调通胀风险基调，决策权重进一步向劳动力市场倾斜。 鲍威尔在新闻发布会上的发言，相较于会议声明的措辞变动显得更为鸽派，九月降息或已经趋于“板上钉钉”。考虑到会前市场参与者已经充分定价了9月降息预期，大家期待在会议声明中寻找关于9月降息的进一步线索(forwardguidance)，但事实上，声明措辞变动所释放的信号可能并不如预期般强烈。相比之下，鲍威尔在发布会上的表态或给予了投资者更多信心。观感上而言，综合上述声明中的第四点变化与鲍威尔的会后问答环节表述，均指向劳动力市场在联储决策中的权重进一步上升。当下“正常化”(normalization)的劳工市场已经回归至2019年水平，鲍威尔因此认为其不会再造成通胀读数的明显走高；同时，他也明确表示“就业目标的下行风险现在是真实存在的”，正在仔细观察劳工市场会否急剧恶化。关于通胀风险，鲍威尔承认二季度数据予以了美联储对通胀回归2%目标更强的信心，数据改善的质量也高于去年（核心服务部分在近期“去通胀”进程中显著降温）；即使通胀目标尚未完成，美联储也可以开始减少政策利率的限制(dialbacktherestrictioninourpolicyrate)。在投资者最为关心的货币政策前瞻指引上，美联储延续保持“数据依赖”、“一会一议”、“兼顾双重使命”的姿态，但也暗示已经开始讨论降息。在被问及是否考虑过今天调降利率时，鲍威尔表示与会者已经就这一问题开展过“愉快的交谈”，大家同意当下越来越接近降息的时点，最快就可能发生在下次会议上，并设想过“从完全不降息到多次降息的任何可能路径”。总结而言，考虑到距离下次9月 FOMC，还各有两份通胀和就业报告，因此美联储并未给出明确的9月降息信号，以留有可能的转向空间；不过只要数据不出现重大意外的话，8月底的JacksonHole会议上鲍威尔或会给出更加明确的利率指引。基于我们的基准判断，仍然继续提示重点关注劳动力市场的信号：失业率的三月移动平均较过去12个月低点已经回升约0.43pct，接近“萨姆法则”触发经济衰退0.5pct的经验阈值，“贝弗里奇曲线”趋于平坦化的倾向意味着未来劳工市场降温可能更多由此前“职位空缺率的下降”转为“失业率的攀升”，此外，最新公布的JOLTS报告也继续释放劳工市场供需错配进一步缓解、自主离职人数进一步下滑等降温信号，我们因此维持美联储9月开启首次降息的基准判断。 配置建议 （一）黄金：或比市场预期走得更高、更远。参考报告《比较学习“三中”公报精神，探讨贵金属交易空间与节奏》，美国经济“硬着陆”概率正持续上升，意味着未来黄金价格上涨的空间依然较大；（二）美债：中长期仍具备配置价值。基于未来美国经济放缓及联储宽松的判断，当下4%左右的十年美债利率仍具备配置吸引力。（三）医药（尤其创新药）：受益于美联储转向带来分母端压力的缓和。 风险提示 美国通胀二次反弹风险，令美联储加息力度再次超预期。 图表1：美联储第八次保持利率区间不变图表2：6月核心通胀环比创2021年1月来新低 16 美国:联邦基金目标利率（%） 美国:国债收益率:10年（%） 14 12 10 8 6 4 2 核心CPI拆分（MoM） 核心商品 住房租金 超级核心服务 CoreCPI拆分 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 2024-04 2024-01 2023-10 2023-07 2023-04 2023-01 2022-10 2022-07 2022-04 2022-01 2021-10 2021-07 2021-04 2021-01 2020-10 2020-07 2020-04 2020-01 2019-10 2019-07 2019-04 2019-01 2023 2022 2021 2020 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006 2005 2004 2003 2002 2001 2000 1999 1998 1997 1996 1995 1994 1993 1992 1991 1990 1989 1988 1987 1986 1985 1984 1983 1982 -0.6 0 来源：Wind、Bloomberg，国金证券研究所来源：Wind、Bloomberg，国金证券研究所 图表3：失业率接近“萨姆法则”触发衰退的经验阈值图表4：市场对联储降息信心进一步增强 2.0 NBERRecessionSahmRecessionIndicator历次衰退阈值 5.30 联邦基金期货隐含的政策利率路径 1.5 5.20 5.03 4.85 7月FOMC后 7月FOMC前 6月FOMC后 点阵图预测的2024年末利率中值 4.60 4.41 5.10 5.00 1.04.90 0.5 0.0 2023 2021 2019 2017 2015 2013 2011 2009 2007 2005 2003 2001 1999 1997 1995 1993 1991 1989 1987 1985 1983 1981 1979 1977 1975 1973 1971 1969 1967 1965 1963 1961 1959 -0.5 4.80 4.70 4.60 4.50 4.40 2025-01 2024-12 2024-11 2024-10 2024-09 4.30 来源：Wind、Bloomberg，国金证券研究所来源：Wind、Bloomberg，国金证券研究所 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。 本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户。本报告对于收件人而言属高度机密，只有符合条件的收件人才能使用。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级(含C3级）的投资者使用；本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断。使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。 若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告，则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任。本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议，国金证券不为此承担任何责任。 此报告仅限于中国境内使用。国金证券版权所有，保留一切权利。 上海北京深圳 电话：021-80234211 邮箱：researchsh@gjzq.com.cn邮编：201204 地址：上海浦东新区芳甸路1088号 紫竹国际大厦5楼 电话：010-85950438 邮箱：researchbj@gjzq.com.cn邮编：100005 地址：北京市东城区建内大街26号 新闻大厦8层南侧 电话：0755-86695353 邮箱：researchsz@gjzq.com.cn邮编：518000 地址：深圳市福田区金田路2028号皇岗商务中心 18楼1806 【小程序】 国金证券研究服务 【公众号】国金证券研究
